L'invité de L'Agefi... Philippe Baillot, professeur associé à Paris II

L’après « fonds en euros »

le 23/07/2015 L'AGEFI Hebdo

Après trente années de succès, les fonds en euros ne paraissent plus aptes à valoriser le pouvoir d’achat d’une épargne longue.

L’après « fonds en euros »
Philippe Baillot, professeur associé à Paris II
(DR)

Depuis plus de deux décennies, les fonds en euros recueillent près de la moitié de l’épargne des ménages, en flux et en stock. Leurs caractéristiques – rémunération, liquidité, garantie du capital... – répondaient parfaitement aux attentes des épargnants. Surtout, leur sous-jacent financier – des produits de taux longs – se sera avéré adapté à une phase trentenaire de baisse des taux. A son bénéfice, depuis 1980, leur valorisation annuelle est supérieure aux taux d’émission des obligations de l’année. Cette phase semble parvenue à un terme, avec une OAT à 10 ans récemment émise à 0,34 %.

Cette évolution soulève de lourdes interrogations relatives à la rémunération des compagnies,  à l’évolution de leur gestion actif-passif et à la pertinence de ce support pour les épargnants. Depuis les années 80, la rémunération des compagnies sur les contrats en euros provient principalement du prélèvement d’un pourcentage constant sur les encours. Par suite de la baisse nominale de la valorisation annuelle des fonds confiés, cette modalité soulève une difficulté, dans la répartition de la valeur ajoutée entre les compagnies et leurs assurés.

La pratique de l’Etat à cet égard est éclairante. Le législateur de 1981 a adopté un impôt sur les grandes fortunes. Son taux supérieur s’élevait à 1,5 %. Ainsi représentait-il un dixième des 15 % d’intérêts alors offerts par une OAT à 10 ans. Or, le taux supérieur de l’ISF s’élève toujours à 1,5 %, alors que le rendement de l’OAT à 10 ans est passé en dessous de 0,5 %. Ainsi l’imposition du capital a-t-elle pu représenter plus de 300 % de son rendement (dit) sans risque !

A défaut de disposer du « monopole du recours à la force », les compagnies ne sauraient prélever un pourcentage constant des encours sous gestion. Leur équilibre d’exploitation s’en trouve menacé. Plus grave, leur gestion actif-passif n’a jamais été aussi délicate. Les compagnies sont contraintes de se positionner sur des stratégies financières contradictoires – très pénalisantes en cas de non-réalisation – correspondant à un maintien durable à un faible niveau des taux longs ; à une hausse des taux d’intérêt ; assorties soit d’un risque de rendement, soit d’un risque de rachat. A cet égard, la déconfiture de huit compagnies d’assurances japonaises, au début des années 2000, est instructive.

En cette occurrence, les règles prudentielles et consuméristes européennes – adoptées concomitamment mais sans réflexion d’ensemble – apparaissent néfastes. Elles défavorisent l’acquisition d’actions respectivement par les compagnies et par les épargnants. Quant à l’insertion d’actifs immobiliers au sein de fonds en euros, elle devrait remettre en mémoire un adage ancien : « La pierre papier, ça a beau être du papier, quand ça tombe ça fait mal ! ».

Trente années de succès des fonds en euros ont comme « gâté » nombre d’épargnants, en leur laissant accroire en la pérennité de son économie. Pour autant, la phase actuelle des taux ne constitue pas une crise – au lendemain de laquelle les choses reviennent en leur état antérieur – mais un changement de paradigme. En toute hypothèse, sauf entrée en déflation, les fonds en euros ne paraissent plus aptes à valoriser le pouvoir d’achat d’une épargne longue. Il convient dès lors de dégager ou d’accélérer la mise en œuvre de nouvelles solutions, liées, entre autres, à :

- un effort de pédagogie sur la notion de garantie, le niveau d’attente des épargnants en termes de rendement ;

- une révolution de l’offre, afférente à la place et la nature des unités de compte ;

- une formation renouvelée des conseillers, en termes financiers et de proactivité, au bénéfice de la mise à leur disposition d’un système d’information renouvelé ;

- une certaine « viscosité » de l’épargne constituée, sa liquidité actuelle constituant un non-sens pour une épargne longue ;

- une acclimatation accélérée du potentiel du « digital », en matière d’adéquation des offres et services à la morphologie patrimoniale de chaque épargnant.

Le côté couteau suisse de l’épargne française des « fonds en euros » – aptes à répondre, avec la même efficience, aux besoins de l’épargne longue et d’un placement de trésorerie – ne peut que s’estomper, avec l’océan actuel de liquidités. La progression historique de la commercialisation des contrats en unités de compte, au cours du premier semestre 2015 illustre heureusement le potentiel d’adaptabilité de l’assurance-vie.

La phase actuelle des taux ne constitue pas une crise mais un changement de paradigme

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