L’analyse de… Bruno Biais, Toulouse School of Economics (CNRS/CRM, Chaire FBF IDEI sur la banque d’affaires et les marchés financiers)

Faut-il interdire le trading à haute fréquence ?

le 19/06/2014 L'AGEFI Hebdo

Faut-il interdire le trading à haute fréquence ?

Le 31 mars 2014, Michael Lewis publie un nouveau best-seller (« Flash Boys : a Wall Street Revolt »), annonçant que les traders à haute fréquence truquent le marché. Au même moment, la présidente de la SEC (Securities and Exchange Commission) affirme qu’il n’en est rien : « Les marchés boursiers américains ne sont pas truqués ! » Le lendemain, la SEC condamne le New York Stock Exchange à une amende de 4,5 millions de dollars pour des activités qui se rapportent au trading à haute fréquence. Que penser de cette controverse animée ? Quelles sont les conséquences du trading à haute fréquence ? Doit-il être interdit ?

Grâce à des ordinateurs puissants, des codes informatiques efficaces et des connexions très rapides, les traders à haute fréquence peuvent observer les informations de marché et réagir avec une très grande vitesse. Le marché, aujourd’hui, est un ordinateur. Il reçoit les ordres d’achat et de vente, les stocke dans le carnet et les apparie dès qu’une transaction est possible. Pour être rapidement connectés au marché, les traders à haute fréquence peuvent (moyennant le paiement d’un loyer) placer leur propre ordinateur juste à côté de celui de la Bourse. Le marché vend aussi le droit de placer un grand nombre d’ordres (des centaines ou des milliers) par seconde. De plus, les traders à haute fréquence peuvent acheter la connexion à des transmissions d’information ultra-rapides (par fibre optique ou micro-ondes) entre différentes places de marché (par exemple Chicago et New York). Ces technologies sont coûteuses, mais peuvent être rentable pour les traders, en leur permettant d’observer des informations et de réaliser des transactions avant les autres.

Au cours de la dernière décennie, sous l’influence des régulateurs désireux d’encourager la concurrence et grâce aux progrès technologiques (TIC), de nombreux marchés se sont développés et ont concurrencé les Bourses traditionnelles. Un effet pervers de cette évolution est que le marché s’est trouvé fragmenté. Un investisseur désirant acheter des actions ne sait pas, a priori, où se trouvent les meilleures offres de vente. Il doit les chercher parmi les différents marchés, par exemple Euronext, Chi X- Bats, OTC, dark pools, etc. Cette recherche induit des délais coûteux pour l’investisseur. Pour éviter ces coûts, les participants au marché ont développé des méthodes automatisées pour rapidement trouver la liquidité et exécuter les transactions. Dans la mesure où ils permettent de mieux apparier l’offre et la demande, ces « algorithmes de transaction » sont utiles pour le marché.

Mais le trading à haute fréquence renvoie à d’autres pratiques, parfois prédatrices. Prenons l’exemple de trois grandes devises sur le marché des changes : livre, dollar et euro. Il existe une relation de parité entre les trois cours bilatéraux. La plupart du temps elle est vérifiée, mais il arrive qu’une information nouvelle soit incorporée plus rapidement dans deux des cours que dans le troisième. Un trader à haute fréquence identifie presque instantanément l’opportunité d’arbitrage et l’exploite. Il en résulte une perte pour le trader dont les cotations étaient en retard. L’intervention du trader à haute fréquence a-t-elle été utile dans ce cas ? Non ! S’il n’avait pas été présent, la cotation « retardée » se serait ajustée, peut-être une seconde plus tard. L’accélération de l’incorporation de l’information dans les cours n’a pas créé de bénéfice réel pour la société. En revanche, elle a créé un profit pour l’arbitragiste rapide, et une perte pour le trader plus lent. Anticipant la possibilité de cette perte, le trader plus lent est réticent à offrir de la liquidité en plaçant des cotations. Dans un article de recherche récent, intitulé « Toxic Arbitrage », Thierry Foucault (professeur à HEC) montre que la présence de tels arbitragistes rapides réduit la liquidité sur le marché des changes.

Que conclure ? Le trading algorithmique et à haute fréquence a des coûts et des avantages pour la société. Il ne devrait sans doute pas être interdit. Certaines pratiques, cependant, sont clairement prédatrices et socialement néfastes. Elles doivent être surveillées et dissuadées. Le gendarme des marchés (AMF, SEC) joue un rôle important à cet égard. Il est vital qu’il soit pourvu des moyens (informatiques, analytiques et statistiques) nécessaires pour appréhender lui aussi rapidement les activités multiples et complexes des traders à haute fréquence. 

Aujourd'hui, le marché est un ordinateur

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