SAUVETAGE DE L'EURO Négociations à risques

le 24/02/2011 L'AGEFI Hebdo

A un mois d’un Conseil européen décisif, les experts s’échinent sur la réforme de la Facilité européenne de stabilité financière.

Le compte à rebours est lancé. Les négociateurs européens ont exactement un mois pour déboucher sur le « paquet complet » censé mettre sur la table une réponse durable à la crise de l’euro. Ce paquet comprend des aménagements au fonds de stabilisation de 440 milliards d’euros créé en mai 2010 à titre provisoire, et la préparation de son successeur annoncé, le « mécanisme pérenne », prévu pour mi-2013. Il inclut également une réforme profonde de la surveillance économique et budgétaire dans la zone euro, ce à quoi s’ajoute cet objet politique mal identifié lancé en début de mois par Paris et Berlin sous le label de « pacte de compétitivité ». Depuis qu’en décembre, les chefs d’Etat et de gouvernement ont claironné qu’ils livreraient l’ensemble au sommet européen de printemps, les marchés retiennent leur souffle, les yeux rivés sur la ligne des 24 et 25 mars.

Résultat, le rythme des réunions est encore plus intense qu’au printemps 2010. Au cours du seul mois de mars, les chefs de gouvernement de la zone euro se rencontreront pas moins de trois fois : en Finlande (dans un format limité aux élus du parti populaire européen, dont Nicolas Sarkozy et Angela Merkel font évidemment partie), à Bruxelles à dix-sept, puis à nouveau dans la capitale européenne mais à vingt-sept. Leurs ministres des Finances viendront, eux, deux fois à Bruxelles mais « des conférences téléphoniques sont à prévoir », pronostiquait la semaine dernière un diplomate. Les experts, eux, siègent sans relâche, au sein de la « task force » sur la Facilité européenne de stabilité financière (FESF).

Momentum

Les grandes lignes de la réforme de la FESF sont à peu près claires depuis décembre et suivent deux axes : le renforcement de la capacité d’emprunt, d’une part, et l’assouplissement des conditions d’utilisation des fonds, de l’autre, le tout placé sous une contrainte absolue qui est le maintien d’une notation AAA. Ce qui l’est moins en revanche, ce sont à la fois le moment où ces changements interviendront et leur détail.

Entre l’actuelle FESF, au champ d’intervention très encadré (elle ne peut intervenir qu’en cas d’ultima ratio, autrement dit de quasi-cessation de paiement), et le futur Mécanisme de stabilisation financière (MSF), plus souple et probablement mieux doté qui lui succédera mi-2013, une solution de continuité s’impose mais le chemin menant de l’une à l’autre est incertain.

En novembre dernier, l’aggiornamento de la FESF semblait un « must ». Le Portugal était sur le point de basculer, bientôt suivi par l’Espagne. Ses 250 milliards de capacité d’emprunt ne suffiraient pas. Depuis, Madrid et Lisbonne sont retournés sur les marchés dans des conditions acceptables, à défaut d’être bonnes. « Il n’est pas, selon nous, nécessaire à ce jour d’augmenter la dotation de la FESF…, déclarait Wolfgang Schäuble à La Tribune le 14 février. En parlant de la nécessité à court terme de son renforcement, on attise seulement la spéculation sur la situation des pays membres. »

L’accalmie sur les marchés aidant, Berlin en a remis une couche sur la conditionnalité de cette solidarité intra-européenne. Après le « paquet global » sorti du chapeau du Conseil européen de décembre, ce fut donc le « pacte pour la compétitivité » apparu en février. Angela Merkel souhaite, autant que possible, repousser les réformes majeures du fonds de stabilisation européen à 2013, car son gouvernement agit depuis un an aux limites du politiquement acceptable. Elle affronte une échéance électorale dans le Land de Bade-Wurtemberg fin mars. Par ailleurs, le dispositif actuel est déjà attaqué devant la Cour de Karlsruhe. En 2013, les Vingt-Sept devraient avoir ratifié une modification du traité de Lisbonne qui vise précisément à mettre le « oui » allemand au mécanisme de solidarité à l’abri de l’inconstitutionnalité. Mais tant que cette modification n’est pas actée, « la marge de manœuvre pour modifier la FESF est très limitée », explique une source berlinoise.

Restructuration en douceur

Pour l’instant, la stratégie qui a consisté à donner des gages de meilleure gouvernance et de vertu budgétaire a plutôt réussi. « La question est de savoir si un paquet complet envoie aux marchés un signal suffisant sur la faculté de stabiliser l’euro », disait le ministre des Finances autrichien Josef Proell lors du dernier Conseil Ecofin, le 15 février. Et d’ajouter : « Si tel est le cas, alors la pression pour réformer la FESF maintenant a disparu. Si ce n’est pas le cas, la FESF doit être améliorée mais je ne vois rien de tel pour le moment. » Ce qui signifie en creux que si les conditions de marché se détériorent ou que, par exemple, la Grèce ne parvient pas à retourner sur le marché en 2012, il faudra anticiper sur 2013.

S’agissant des « détails » de la réforme, là encore le cas de la FESF et celui du MSE sont étroitement liés. « Ce n’est en réalité qu’un seul et même sujet », souligne l’économiste Daniel Gros, directeur du CEPS (Center for European Policy Studies). Au sein de la task force créée l’an dernier et qui a été relancée en janvier, les experts des Etats membres et de la Commission travaillent parallèlement sur l’assouplissement des modalités d’intervention de la facilité et sur le renforcement de son capital. Côté interventions, tout le monde, même Berlin, consent à envisager deux options complémentaires. Première option : le rachat d’obligations sur le marché secondaire, ce qui reviendrait pour la FESF à reprendre à sa charge les interventions actuelles de la Banque centrale européenne. « Les banques centrales sont plutôt pour car cela réduirait leur risque, mais la Buba (Bundesbank, NDLR) reste la plus difficile à convaincre », confie une source belge. Deuxième option : l’ouverture de lignes de crédit aux souverains pour qu’ils rachètent leur propre dette à un prix inférieur à sa valeur nominale. Cette possibilité discutée maintenant depuis plusieurs semaines permettrait une restructuration en (relative) douceur. Elle est régulièrement évoquée pour résoudre le problème de la Grèce dont l’insolvabilité à moyen terme n’est plus contestée. « Je ne vois pas encore de consensus car c’est un travail en cours », notait fin janvier à Davos Christine Lagarde, le ministre de l’Economie et des Finances. Mais « il y a clairement un chemin pour la FESF pour intervenir réellement sur les marchés », avait-elle ajouté.

Côté financement du fonds, le problème prend là encore un habillage différent pour la FESF et pour le MSE, mais le dilemme est fondamentalement le même. Et il est probablement le plus épineux. Les membres de la zone euro, qui rejettent officiellement l’idée d’augmenter la « taille » de la FESF, veulent néanmoins ramener la capacité réelle d’emprunt de la facilité de 250 milliards d’euros actuellement à 440 milliards. Les limites du dispositif imaginé en mai 2010 étaient rapidement apparues quand il s’était agi de garantir une notation AAA au nouvel instrument. Seuls six des seize participants disposent d’une telle notation. Ce n’est pas l’arrivée prochaine de l’Estonie, devenue le dix-septième membre de la zone euro au 1erjanvier, qui changera la donne. Les 250 milliards d’euros de capacité d’emprunt réel correspondent à peu près au cumul des garanties de l’Allemagne (119 milliards), de la France (90), des Pays-Bas (25), de l’Autriche (12) et de la Finlande (9). La première émission de la FESF, fin janvier, a certes permis de lever 5 milliards dont 3,6 milliards ont été prêté à l’Irlande (à un taux de 6 %) mais le reste, soit 28 % des fonds, a été conservé comme « matelas ».

Comment s’y prendre pour faire sauter ce plafond de verre ? En dotant la FESF d’un vrai capital, notamment de la part des pays dont la « garantie » ne vaut actuellement pas grand-chose. « Il n’est pas possible que les six Etats les mieux notés portent à eux seuls le fardeau d’une solidarité dont tous les autres pays profiteront », a répété à plusieurs reprises Wolfgang Schäuble. Les « petits » membres de la zone y répugnent, a fortiori s’ils se sentent confortés par le marché. C’est le cas par exemple de la Slovaquie qui vient de procéder à une émission couronnée de succès, avec un spread très faible, inférieur à celui de la dernière émission italienne.

Le problème se posera de la même façon quand il s’agira de voir comment garantir au MSE une capacité d’intervention de 500 milliards, chiffre annoncé par le président Jean-Claude Juncker à l’issue de l’Eurogroupe du 14 février. On parle d’une dotation en capital de 100 milliards, dont 20 milliards pour l’Allemagne. Mais la messe n’est pas dite.

Solvabilité

Cette question de la solvabilité du mécanisme européen est directement liée aux taux auxquels il peut prêter aux pays qui sollicitent son aide. Les 6 % octroyés à l’Irlande sont jugés insupportables à terme. « Si on trouve un moyen d’améliorer le ‘rating’, on peut baisser les taux », avance un expert. Ce problème explique que le Portugal ait refusé jusqu’à présent de se tourner vers ses partenaires européens. « Les discussions prennent plus de temps qu’il n’est souhaitable et les délais et hésitations affectent la zone euro et la stabilisation de l’euro », a prévenu le ministre des Finances portugais Fernando Teixeira dos Santos à Bruxelles le 15 février. Le même jour, les taux portugais à 10 ans montaient à 7,42 %, soit 413 points de base au-dessus du bund.

Enfin, l’idée du « paquet global » augmente encore la complexité de la négociation. « Rien n’est décidé tant que tout n’est pas décidé », résumait le Premier ministre néerlandais Mark Rutte en marge du dernier Conseil européen. « Selon ce qu’on a sur la gouvernance, cela va faire évoluer la position allemande sur le reste, notamment les instruments » d’intervention, indique une source proche des discussions. Or le « pacte de compétitivité » porté par Paris et Berlin a été critiqué même par les Pays-Bas et l’Autriche qui ont pourtant été jusqu’à présent d’indéfectibles soutiens. Il a suscité un tollé chez les Belges ou les Irlandais.

D’abord, l’esquisse d’une harmonisation fiscale et sociale fait frémir tout dirigeant national normalement constitué, surtout si ce dirigeant vient d’un pays qui n’a pas le poids politique pour peser sur les termes d’une telle harmonisation. Ensuite, l’idée franco-allemande réveille le spectre d’un affaiblissement ou d’un contournement des institutions communautaires, ce qui, là encore, soulève des craintes sur l’équilibre des pouvoirs entre pays. Ce mécanisme de stabilisation adossé à un pacte de compétitivité porte en lui « le germe d’un fonds monétaire européen », indique une source à la Commission. Et d’ajouter : « Cela va devenir quelque chose d’énorme qui s’occupera aussi du contrôle de la conditionnalité », jusqu’à présent confié à l’exécutif européen, à la banque centrale et au Fonds monétaire international. Cette inquiétude perce également au Parlement comme le débat sur la révision du traité de Lisbonne la semaine dernière. Elle prendra nécessairement de l’ampleur pendant le cycle de ratification du nouvel article 136 dans chacun des vingt-sept pays de l’Union. « C’est vraiment une négociation difficile. Tout le monde doit faire beaucoup de concessions. Je ne les vois pas se mettre d’accord un mois avant la date butoir », expliquait récemment une source proche du dossier. « Ce qui leur manque pour avancer plus vite, c’est la pression des marchés », ajoutait, narquois, un diplomate. En réalité, le compte à rebours continue de s’égrainer inexorablement et la pression n’a probablement jamais été aussi forte. 

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