Les obligataires de Novasep s’emparent du capital à 100 %

le 19/01/2012 L'AGEFI Hebdo

Les deux tiers de la dette vont être transformés en actions. Le Fonds stratégique d’investissement (FSI) participe à cette restructuration inédite.

Trop chargé par sa dette, Novasep a trouvé un accord inédit avec ses créanciers. Ce spécialiste sans équivalent dans la chimie fine pour la pharmacie avait fait l’objet d’un LBO (leveraged buy-out) en janvier 2007, avec le fonds néerlandais Gilde (46 % du capital en 2011), associé à Azulis (ex-Banexi Capital Partenaires, 12 %), BNP Paribas (12 %) et au management. Comme pour toutes ces opérations à l’époque, le multiple de valorisation était élevé, à 7,9 fois l’Ebitda 2006 pour 425 millions d’euros. De même que la dette - autour de 6 fois l’Ebitda - qui, pour libérer l’entreprise des contraintes trimestrielles liées aux clauses bancaires, a fait l’objet d’un refinancement en décembre 2009. Au bénéfice d’une « fenêtre » de marché, Novasep avait en effet émis 370 millions d’euros d’obligations à haut rendement* à sept ans en deux tranches : l’une de 270 millions d’euros (à 9,625 %), l’autre de 150 millions de dollars (à 9,75 %).

Eviter la sauvegarde

Suite à une renégociation de ses contrats à la baisse, le groupe lorrain voit son Ebitda diminuer de 29 % début 2011, et anticipe les problèmes en demandant à décaler le paiement de son coupon obligataire semestriel prévu au 15 juin. « Dans l’intérêt de la société, pour éviter une accélération de la dette et entamer les discussions de façon constructive, les ‘bond holders’ ont très vite accepté un accord de renonciation (‘forbearance agreement’), sous condition de la nomination d’un mandataire ad hoc (Frédéric Abitbol) », explique leur conseil financier, Arnaud Joubert, managing director chez Rothschild. Malgré ce cadre, les négociations deviennent difficiles, au point que, en accord avec le dirigeant-fondateur Roger-Marc Nicoud, le Comité interministériel de restructuration industrielle (Ciri) se saisit du dossier en septembre, et implique le Fonds stratégique d’investissement (conseillé par DC Advisory).

Passant outre les tensions entre les parties intéressées, les différents conseils se sont mis d’accord pour tirer les conséquences d’une valeur de l’entreprise inférieure à celle de ses obligations : pour réduire la dette aussi fortement que nécessaire, ils s’orientent vers sa conversion en actions. Sous l’égide de l’Etat, c’est cette solution, encore inhabituelle en France et saluée par les anglo-saxons plus coutumiers du fait, qui est retenue fin novembre puis validée en décembre par 96 % des créanciers. Selon cet accord de conciliation, qui doit encore être homologué par le Tribunal de commerce de Nancy, les 415 millions d’euros de dette obligataire seront ramenés à 150 millions d’euros de dette résiduelle, sous forme de nouvelles senior secured notes à 8 % (émises en dollars, maturité 2016), en parallèle d’une conversion du reste en capital, via une holding au Luxembourg.

« L’offre, ouverte le 9 janvier pour 30 jours, a posé des questions complexes pour assurer un traitement ‘pari passu’ entre les ‘bond holders’ et redonner une liquidité à ceux qui avaient arrêté d’échanger leurs titres pour participer aux négociations sans affecter les 90 % nécessaires à la restructuration, analysent Yann Gozal et Jean-Pierre Farges, avocats des créanciers chez Ashurst. Ceux qui n’apporteraient pas à l’offre subiront une révision désavantageuse de la maturité, du rang et du rendement de leurs titres. » L’accord prévoit aussi un dédommagement des actionnaires, à hauteur de 9 millions pour Gilde (selon l’offre d’échange publique), proche du coût fiscal qu’aurait entraîné une autre solution (non consensuelle) étudiée par les créanciers. Azulis, de son côté, a choisi de revenir au capital de l’entreprise, une possibilité de souscription à un prix avantageux étant prévue post-restructuration : le fonds sera actionnaire à 2,31 % pour 3 millions d’euros.

Le FSI apporte in fine 30 millions d’euros sous forme d’actions de préférence avec une rémunération contractuelle (un dividende prioritaire de 13 % par an), « afin de relancer le développement de cette belle entreprise : toutes les solutions possibles ont vraiment été étudiées dans son intérêt », insistent aussi François Leloup et Philippe Métais, avocats de Novasep chez White & Case. Au bout du compte, il s’agit de la première conversion de dette en 100 % d’equity en France, de la première restructuration des obligations émises en 2009-2011 pour refinancer des LBO européens, et d’une nouvelle opération où la ligne de conduite de hedge funds obligataires comme Silver Point ou Tennenbaum - qui dépasseront 40 % de la nouvelle structure à eux deux - facilite les négociations.

*« Notes » de droit new-yorkais cotées au Luxembourg

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