L’invité de L’Agefi - Jean-Florent Rérolle, associé de KPMG Corporate Finance en charge des activités de conseil et d'expertise en évaluation financière

« La notion de valeur au cœur des débats d’actionnaires en 2013 »

le 29/11/2012 L'AGEFI Hebdo

Jean-Florent Rérolle est également fondateur et administrateur de l'Institut français des administrateurs (IFA) et de la Société française des évaluateurs et ex-président de l'International Valuation Professional Board.

Propos recueillis par Fabrice Anselmi

La crise a montré les limites de la « juste valeur » : comment évoluent les évaluations d’actifs ?

L’année 2013 va être marquée par plusieurs événements qui replacent la valeur au cœur des stratégies d’entreprise. Tout d’abord, les modes de calcul de la juste valeur dans le cadre de l’information comptable vont devenir très précis grâce à l’entrée en vigueur d’IFRS 13, qui devient la norme de référence sur l’évaluation d’entreprise. Elaborée conjointement par le FASB (Financial Accounting Standards Board) et l’IASB (International Accounting Standards Board), elle est complétée par les nouveaux standards de l’IVSC (International Valuation Standards Committee) en la matière. L’ensemble de ces textes et les recommandations des régulateurs qui les accompagnent imposent aux entreprises d’être plus professionnelles et transparentes sur les tests annuels de dépréciation effectués pour l’application de la norme IAS 36, qui impose de vérifier que la valeur recouvrable des actifs est égale ou supérieure à leur valeur comptable.

Pour des raisons pratiques, une grande partie de ces travaux reposera sur des hypothèses dites de « niveau 3 », c’est-à-dire non directement observables sur le marché. Dans ces conditions, les exigences de transparence à l’égard des marchés sont renforcées. Les conseils d’administration, et plus particulièrement les comités d’audit dont les responsabilités ont été récemment précisées, vont aussi se pencher plus activement sur ces questions.

Avec un impact sur les comptes ?

Une valeur comptable des actifs durablement supérieure à celle du cours de Bourse est un indicateur de dépréciation de la valeur. Les actionnaires l’ont déjà intégré dans les cours, et refuser de l’admettre n’est peut-être pas un très bon calcul. Lorsqu’une entreprise justifie l’absence d’une dépréciation en utilisant un taux d’actualisation très bas, le signal envoyé au marché n’est pas bon : soit ce taux est effectivement utilisé dans le cadre de sa politique d’investissement et cela signifie que l’entreprise n’a pas les outils qui lui permettent de prendre de bonnes décisions opérationnelles, soit il a été « fabriqué » pour les besoins de l’exercice, et dans ce cas, les conclusions du test sont artificielles. Cette situation n’est pas de nature à donner confiance aux actionnaires. La nouvelle norme devrait donner plus de transparence.

Pour quel enjeu ?

Plus que jamais les entreprises doivent restaurer la confiance sur les actions, malgré un environnement politico-juridique peu propice et le récent retrait des fonds de pension. Pour notre avenir économique, il faut des actionnaires prêts à prendre des risques. Mais comme dit l’économiste Pierre-Noël Giraud, l’entreprise est dans le « commerce de promesses » : elle doit convaincre sans cesse ses investisseurs qu’elle respecte la trajectoire stratégique qu’elle leur a vendue.

Notre récente étude sur les 200 plus grandes chutes boursières en France depuis cinq ans montre que les deux tiers s’expliquent par des problèmes structurels : altération de la trajectoire dans 52 % des cas, dysfonctionnement dans l’exécution dans 16 %, etc. Les investisseurs regardent donc bien le long terme, et les entreprises doivent apprendre à mieux anticiper leur avenir et à être plus transparentes sur leurs anticipations.

Des marchés actions bas tendraient à faire revenir les investisseurs…

Oui, il y a un effet élastique mais les cours ne sont pas affectés dans la même proportion par les différents investisseurs : McKinsey a calculé que pour 1 euro investi dans une entreprise donnée par les traderssur la base d’anticipations à court terme, les fonds longs prennent des positions entre 79 et 109 euros. Ce sont donc les investisseurs longs qu’il s’agit de convaincre, avant tout par une transparence sur les intentions du management à long terme.

Comment changer les choses ?

Il faut redonner à l’évaluation l’approche stratégique qui était la sienne à l’origine. Le débat sur la valeur rejoint les préoccupations des dirigeants qui s’interrogent de plus en plus sur la façon de répondre à la volonté croissante d’engagement des actionnaires. Il peut prendre une tournure « dramatique » lorsque des activistes s’invitent au capital des entreprises. Pour répondre aux critiques du marché, ou tout simplement gérer les attentes des investisseurs, les directions générales et conseils d’administration doivent avoir une vraie conviction sur la valeur que leur entreprise est capable de délivrer à long terme.

A cet égard, l’initiative de l’International Integrated Reporting Council (IIRC) pour rénover l’information financière est une opportunité à saisir. L’idée est de donner aux investisseurs une information plus concise, mais surtout plus pertinente pour leur permettre de mieux évaluer l’entreprise. Le futur rapport intégré, en cours d’expérimentation auprès de 80 sociétés, devra présenter dans un support unique le plan d’affaires, les avantages concurrentiels qu’il permet de construire, les risques qui les menacent, la façon dont l’entreprise envisage de se protéger, la contribution des initiatives ESG (environnement, social, gouvernance) aux performances financières, les objectifs à court, moyen et long terme. Bref, tout ce qui devrait être utile dans un processus rigoureux d’évaluation fondamentale. Il impliquera, pour les entreprises, à la fois d’afficher une vision stratégique plus claire et d’améliorer le dialogue avec les actionnaires.

Toujours avec une information très homogène ?

Je ne crois pas. Certes, il est nécessaire qu’un certain nombre d’indicateurs puissent faire l’objet d’une vérification standardisée. Mais le marché financier étant très compétitif, l’entreprise cotée doit se distinguer et expliquer l’unicité de son modèle de développement et la pertinence de sa stratégie si elle veut faire partie des valeurs préférées de son secteur. Elle doit donc développer ses propres indicateurs opérationnels. Il faudra aussi qu’elle puisse faire vérifier leur fiabilité par un tiers indépendant. Sur ce point, les grands cabinets d’audit sont bien placés pour émettre des recommandations afin que les investisseurs reçoivent une information dynamique qui corresponde réellement à leurs besoins.

La confiance reste le mot-clé pour les marchés financiers. Les dirigeants peuvent avoir tendance à multiplier les messages, mais en cherchant à faire plaisir à tout le monde, on risque d’introduire des doutes, des soupçons. La cohérence de l’approche est essentielle, et il ne faut surtout pas décevoir les investisseurs longs. Il faut avoir l’humilité d'une communication plus équilibrée et opérationnelle. Les investisseurs savent que la gestion d’une entreprise est complexe. Il vaut mieux décrire ce qu’on n’a pas su faire, et les mesures rectificatives prévues. L’une des améliorations tient dans la liste descriptive des risques, qui doit être plus hiérarchisée et évolutive à l’image de ce que font les Britanniques... Franchise, réalisme, crédibilité sont les facteurs essentiels de la confiance.

A lire aussi