Les limites du TRI

le 02/06/2011 L'AGEFI Hebdo

Source d’inquiétudes au début de la crise financière, en raison des leviers stratosphériques qui tendaient à devenir la norme à l’époque, le LBO a démontré la pertinence de son modèle et sa capacité de résistance aux plus fortes turbulences. Ce n’est pas pour autant que les mœurs ne sont pas, dans ce métier aussi, appelées à changer. Quoique relativement peu nombreuses, plusieurs affaires récentes le montrent, caractérisées par des différends publics parfois acrimonieux entre les sociétés de gestion et les managers choisis par elles (lire L'Evénement).

Leur occurrence soudaine ne doit rien au hasard. Arrivent aujourd’hui à maturité des investissements consentis il y a quatre à cinq ans dans des conditions financières tendues, voire dans certains cas acrobatiques. Les sociétés de gestion souhaitent néanmoins en sortir au meilleur compte possible alors que les équipes dirigeantes ne peuvent bien souvent guère espérer une rémunération conforme à leurs espérances, ou même simplement compatibles avec les efforts qu’elles ont consentis, notamment en matière d’endettement personnel. Même si nombre d’entre elles ont souvent accompli un parcours honorable, et sans aucun doute créateur de valeur dans un environnement aussi adverse, rien ne leur garantit qu’il leur en sera tenu compte. De facto, la crise a rompu l’alignement des intérêts entre les fonds et les managers, suscitant tensions et conflits dont les premiers ne sont pas assurés de sortir à leur avantage. Car peu ou prou assimilés aux financiers honnis par l’opinion, ils ne peuvent s'attendre à trouver auprès d’elle le soutien dont ils auraient besoin en cas de conflit ouvert. Au contraire, comme le prouve l’affaire Skyrock, une position de principe solide peut s’accompagner pour l’actionnaire, même majoritaire, d’une défaite en communication conduisant à une solution de fortune, plus ou moins satisfaisante pour les intérêts des investisseurs finaux. Retrouver l’alignement des intérêts passe bien sûr par l’adaptation des montages, selon des formules très variables suivant les cas mais impliquant pour toutes les parties un renoncement clair à la culture passée du seul profit maximal. Cela passe sans doute par la prise en compte de critères non strictement financiers dans l’établissement de la feuille de route des managers ainsi que par la reconnaissance de la notion de performance relative d’une équipe de direction, de préférence à la performance absolue mesurée par le TRI. Après tout, pourquoi la notion d’« alpha » serait-elle applicable aux seuls gérants d’actifs ? La recherche d’une telle solution sera sans doute délicate. Raison de plus pour y sensibiliser les investisseurs finaux, pas forcément conscients qu’avec ce changement d’époque, c’est la nature des risques qu’ils prennent qui est appelée à changer aussi.

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