L'invité de L'Agefi

Le Fonds européen de stabilité financière est-il une entité fictive ?

le 26/05/2011 L'AGEFI Hebdo

La structure de cette institution se rapproche de celle de ces coquilles fictives vilipendées pendant la crise.

Par Pascal de Lima, chef économiste au sein d’Altran Financial Services & Government

Depuis deux ans, le rôle de l’ingénierie financière dans la capacité des banques d’investissement américaines à dissimuler des actifs toxiques et à manipuler les bilans a été abondement souligné. Du subprime jusqu’aux astuces du Repo 105 en passant par le trucage des comptes publics grecs, nous avons là l’apologie des plus grandes incarnations de cette activité d’ingénierie. Un instrument très utilisé en la matière était « l’entité fictive » centralisant des actifs à haut risque financés par des investisseurs institutionnels (les special purpose vehicles), ces « firmes-robots » qui n’ont souvent pas d’employés, ne prennent aucune décision et n’ont pas de localisation physique. Du coup, elles ne peuvent pas faire faillite puisqu’elles n’existent pas ! Récemment, les dernières révélations sur ce système se sont faites avec, en toile de fond, l’incapacité à résorber l’endettement public. Plus jamais d’entités ad hoc était presque le message fort des leçons de la crise.

Bien sûr, il est évident que les solutions à la crise passent par des réformes structurelles des économies, des politiques financières, bancaires et budgétaires, toutes préventives et qualitatives à long terme et non quantitatives et curatives à court terme. La question d’une restructuration des dettes doit aussi être posée et pour plusieurs raisons : d’abord une très grande partie de la dette publique est illégitime puisqu’elle provient d’un choc externe comme la crise financière. Ensuite, les expériences récentes de restructurations, notamment dans les pays en voie de développement dans les années 80, montrent l’échec des politiques d’austérité prônées par le Fonds monétaire international (FMI). Enfin, la restructuration permet de diminuer le provisionnement pour risque de défaut des banques et donc d’assainir encore davantage leur bilan.

L’ingénierie financière est pourtant sans limite, en voici la preuve : le Fonds européen de stabilité financière (FESF) créé en mai 2010. Il a pour objectif de préserver la stabilité financière de l'Union économique et monétaire européenne en offrant une assistance financière aux Etats membres en difficulté… Celui-ci a émis ses premières obligations le 1er février 2011 mais il y a quelque chose d’assez stupéfiant dans ce FESF : il pourrait lever 250 milliards d’euros en obligations avec… seulement douze personnes à temps plein dit-on.

Ainsi, le FESF, tout comme les entités fictives, récupère les dettes des Etats en difficulté, en lieu et place d’actifs toxiques, et les transforme en émissions obligataires financées par les Etats membres dont le principal contributeur est l’Allemagne. Ici, il est à craindre que les Etats les plus solvables ne jouent le rôle d’assureur de crédit via le principe de la garantie non conditionnelle. Espérons que ces derniers ne soient pas confrontés à la situation d’AIG en se portant garants des pays qui viendraient à faire défaut. Que se passerait-il si un Etat, par exemple le Portugal, entrait en cessation de paiement ? L’Espagne qui a prêté au Portugal à l’aide d’un emprunt à l’Allemagne serait elle-même dans la difficulté à rembourser cette dernière qui se verrait dans l’obligation de se porter garant de tous, tout en renflouant les caisses du FESF. Cela aurait probablement des conséquences pour le moins surprenantes sur le respect des critères de Maastricht… En période de hausse des primes de « CDS souverain », la menace d’un risque de système devient rationnellement crédible.

Enfin, cette institution bénéficie d’une notation triple A. On peut là encore s’interroger sur le bien-fondé de cette notation. En effet, une dette publique ou un actif toxique mal noté par les agences de notation sont sujets à la critique parce que cette note peut faire paniquer les marchés financiers et déstabiliser tout un système. En revanche, dès qu’il s’agit du FESF, ces agences semblent renaître de leur cendre dans l’indifférence générale. Avant la crise financière, elles avaient aussi noté triple AAA bon nombre d’entités fictives qui sont tombées… et le système fut étranglé par la rumeur.

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