Financement immobilier, un vivier d’innovations

le 14/03/2013 L'AGEFI Hebdo

Les investisseurs institutionnels prennent peu à peu la place des banques pour combler les besoins. Outre les acteurs, les canaux de financement se diversifient.

Chantier immobilier à Lyon en 2013. Stephane AUDRAS/REA

Coup sur coup, la Française REM et La Banque Postale AM annoncent les premières collectes de leurs fonds de dettes immobilières : 150 millions d’euros pour le premier, 500 millions pour le second (un fonds également dédié aux dettes d’infrastructures). Le monde du financement immobilier est en pleine mutation. Outre de nouveaux acteurs sur cette classe d’actifs, le marché accueille des véhicules innovants, notamment sur l’obligataire.

Confronté à un important déficit de financement, surtout en Europe (lire l'entretien page 32), le secteur est en effet obligé de s’adapter et de trouver des alternatives. Les grands assureurs ont été les premiers à se frayer un chemin en investissant en direct sur la classe d’actifs avec l’appui des banques. En 2012, Crédit Agricole CIB a financé plusieurs projets immobiliers pour le compte de ses clients, en coopération avec des investisseurs à la recherche d’actifs sécurisés offrant du rendement. La banque verte a notamment accompagné la filiale spécialisée dans l’investissement immobilier du groupe Allianz pour son deuxième financement, celui d’un ensemble immobilier d’Icade pour 200 millions d’euros en janvier. « Notre premier financement a été réalisé en partenariat avec Société Générale, rappelle Carole Tran Van Lieu, directeur des financements immobiliers chez Allianz Real Estate France. Il s’agissait d’un prêt de 200 millions d’euros à Foncière des Régions. » Arrivé seulement en septembre dernier sur ce marché, Allianz Real Estate France disposerait d’une enveloppe d’investissement de 800 millions à 1 milliard d’euros allouée par Allianz pour des financements d’actifs prime et core. « Nous cherchons les mêmes types d’actifs que lorsque nous sommes investisseurs en direct, à savoir des actifs bien situés et bien loués de bureaux et centres commerciaux, avec une préférence pour ces derniers », précise Carole Tran Van Lieu. L’objectif est de dégager une rémunération supérieure à celle de l’OAT sur des maturités de plus de 7 ans. L’investisseur et gérant immobilier du groupe Allianz préfère être seul en financement dans chaque opération : « C’est plus facile en termes de gouvernance pour gérer ce type d’actifs », poursuit la responsable d’Allianz Real Estate France.

Mais le bailleur de fonds de référence dans le secteur est sans conteste Axa Real Estate. La filiale de gestion immobilière d’Axa IM a été l’un des premiers à se spécialiser dans la gestion de créances hypothécaires, et ce dès 2005. Signe de la tendance favorable du marché, les engagements des investisseurs ont augmenté de 2 milliards d’euros en 2012, à 6,7 milliards. Au total, 3,5 milliards ont déjà été investis. Cet argent est géré en direct par Axa Real Estate ou via des fonds. « Nous investissons à la fois l’argent de notre maison mère et celui qui nous est confié par des clients tiers dans le cadre de mandats et de nos fonds », explique Charles Daulon du Laurens, responsable des relations avec les investisseurs chez Axa Real Estate.

Les petites structures aussi

Mais pour accueillir un grand nombre d’investisseurs, il a fallu innover en matière de produits. Et si la gestion en direct est plutôt réservée aux très grosses compagnies d’assurances capables de monter des équipes de gestion de prêts, le marché n’est pas pour autant fermé aux plus petites structures qui peuvent désormais investir dans des fonds de dettes, un segment de marché dynamique…surtout en termes d’annonces. « Il y en a eu beaucoup depuis un an mais les levées de capitaux sont moins nombreuses », ironise un observateur pour qui l’effet de taille est important pour gérer un programme immobilier. « C’est un marché complexe qui réclame une certaine expertise », ajoute Charles Daulon du Laurens. Il faut notamment pouvoir mettre en place les structures permettant d’acheter des dettes hypothécaires ou de participer à leur origination et savoir les gérer.

De fait, les levées se font au compte-gouttes et un acteur comme Groupama AM, l’un des premiers gérants à s’être lancé sur ce créneau, n’a toujours pas annoncé sa première collecte. Aujourd’hui, outre Axa Real Estate, on compte La Banque Postale AM, La Française REM, et Natixis AM dans la gestion de fonds de dettes. Ce dernier, associé à AEW Europe, a levé 240 millions d’euros. « C’est un partenariat unique qui associe un gérant spécialisé dans l’immobilier et présent dans de nombreux pays en Europe et un gérant taux et crédit », précise Nathalie Pistre, directeur adjoint de la gestion taux chez Natixis AM. « Nous avons déjà financé deux opérations, fait savoir Véronique Leblanc, responsable du crédit et de la gestion de portefeuille pour les fonds de dette chez AEW Europe. Une dans la logistique en 2012 et une, récemment, dans le commerce pour un montant total de 70 millions d’euros. » Le fonds vise 500 millions de levées.

Autre source de financement et d’investissement en plein développement, dans un contexte de désintermédiation du crédit, le marché obligataire accueille de nombreux acteurs de l’immobilier. « L’intérêt pour les foncières d’un recours au marché obligataire est de diversifier leurs sources de financements », souligne Thierry Lefèvre, responsable des financements structurés immobiliers chez CA CIB. Outre Unibail-Rodamco, qui est un acteur historique sur l’obligataire, Mercialys, Gecina Foncière des Régions ou Société Foncière Lyonnaise ont émis des emprunts obligataires au cours des deux dernières années.

Le recours au marché obligataire public présente toutefois deux inconvénients majeurs pour bon nombre d’acteurs du secteur : la taille des émissions, de 500 millions d’euros minimum, et la nécessité d’être noté par une agence de notation. Là encore, l’innovation est en marche. « Le placement privé est une bonne alternative pour des sociétés émettant entre 100 et 300 millions d’euros et ne souhaitant pas demander de notation », indique Thierry Lefèvre. A la différence des émissions obligataires publiques, les placements privés sont distribués auprès d’un nombre limité d’investisseurs dans le cadre d’une documentation obligataire adaptée. Ce sont principalement des compagnies d’assurances ou des mutuelles qui souscrivent à ces émissions. Altarea-Cogedim, Nexity Foncière 6 et 7 et Cofitem-Cofimur ont levé dans ce cadre des montants compris entre 50 et 200 millions d’euros dans ce cadre. A une autre échelle, le promoteur Capelli a pour sa part levé 11,7 millions sur le marché obligataire à un taux de 7 % à 5 ans grâce à la nouvelle procédure d’émission d’Euronext, l’initial bond offering (IBO) réalisée auprès de particuliers.

Obligations hypothécaires

Une autre innovation, qui devrait se développer cette année, est l’émission d’obligations hypothécaires. Ces obligations sont arrangées comme des financements structurés avec sensiblement les mêmes clauses bancaires. « Les obligations hypothécaires reprennent le schéma du financement d’actifs sans recours ou avec recours limité équivalant à une dette bancaire senior », expose Pierre-Marie Ouchet, avocat chez Baker & McKenzie. Ces titres sont garantis par des actifs et par les cash-flows dégagés par ces derniers, et l’émetteur est soumis à des covenants de loan-to-value (prêt sur valeur de l’actif) et d’interest cover ratio (ratio de couverture des intérêts par le cash-flow net). « Pour développer ce produit, certains arrangeurs et investisseurs iront certainement vers un renforcement de leurs équipes dédiées pour répondre aux besoins de financement des émetteurs », avance Pierre-Marie Ouchet. Jusqu’à présent, deux émissions ont été réalisées dans ce cadre : le refinancement de l’immeuble Lumière à Paris en juillet 2012 pour un montant de 472 millions d’euros et une émission de 255 millions de Foncière des Murs garantie par des murs d’hôtels, la seule cotée. La société, qui doit encore refinancer deux tiers de son portefeuille d’hôtels, n’exclut pas de réutiliser les obligations hypothécaires.

CA CIB espère pour sa part boucler une ou deux émissions de ce type dans les prochains mois. « Nous avons deux dossiers en cours pour des montants compris entre 100 et 400 millions d’euros, confie Thierry Lefèvre. Un concerne une obligation hypothécaire, l’autre une opération mixte combinant une émission obligataire sécurisée et un financement bancaire. En effet, pour certains programmes avec tirages progressifs des lignes de crédit, la structure obligataire n’est plus compatible, d’où l’idée de mixer les deux types de financement. » Une innovation de plus sur ce marché en pleine ébullition. Toutefois, il faudra plus que ces innovations, mais des investisseurs prêts à mettre beaucoup plus d’argent en jeu pour combler le déficit de financement du secteur en Europe.

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