Les entreprises testent de nouvelles formes d’émissions obligataires

le 20/09/2012 L'AGEFI Hebdo

Bonduelle avec le premier placement privé européen, Seb avec les Schuldschein, AgroGénération sur Nyse Euronext : les émetteurs diversifient leurs sources.

Les entreprises testent de nouvelles formes d’émissions obligataires

C’est dans la boîte ! Le spécialiste des conserves et surgelés de légumes vient de réaliser le premier placement privé obligataire européen. D’un montant de 145 millions d'euros (100 millions initialement visés), il offre un coupon de 3,83 % avec un horizon de 6,5 ans (mars 2019). Bonduelle avait déjà été un des pionniers (en 2000, 2004, 2010) sur le segment des placements privés américains (USPP). Un segment qui a attiré nombre d’émetteurs européens de qualité ces derniers mois (Essilor, Safran, Saft, Faiveley, Air Liquide, Auchan, Sonepar...) grâce à l’évolution favorable du

swapeuro/dollar ainsi que la moindre dépendance de ce type de placement aux fenêtres des marchés obligataires ou aux capacités futures des syndicats bancaires. Pour Bonduelle, cet euro private placement, visé par l'AMF (Autorité des marchés financiers), vient compléter la signature d'un crédit syndiqué renouvelable (revolving credit facility, RCF) de 300 millions d'euros pour 5 ans (juin 2017), et lui permet d'adosser ses récentes acquisitions à des ressources non bancaires.

Comme les USPP, cette transaction ciblait une poignée d’investisseurs institutionnels (assureurs et mutualistes) de long terme, avec des contraintes d’exécution et de communication plus simples que pour une émission obligataire traditionnelle, « mais aussi une documentation juridique sophistiquée qui intègre des clauses financières ('covenants') s’alignant en particulier sur les conditions fixées par les banques prêteuses », rappelle Clémence Berroëta, en charge de l’opération chez Crédit Agricole CIB (seul arrangeur). Elle présente cependant quelques différences avec les USPP. Premièrement, elle est cotée (sur Nyse Euronext) - « pour satisfaire les contraintes réglementaires des investisseurs malgré leur faible besoin de liquidité dans une logique ‘buy and hold’ », expliquent Eduardo Fernandez et Julien Mougel, avocats de Bonduelle chez Willkie Farr -, et non notée, alors que les obligations américaines sont, elles, suivies par la National Association of Insurance Commissioners (NAIC). « L’entreprise, considérée ‘investment grade’ dans le cadre des USPP, ne compte pas demander de notation publique au vu de ses besoins dans l’immédiat », confirme son directeur financier, Grégory Sanson.

Un intérêt fort

Deuxièmement, « elle comporte une clause spécifique dite ‘fall away’, qui permet de faire tomber les ‘covenants’ dès lors que l’entreprise obtiendrait officiellement une notation ‘investment grade’ », poursuit Eduardo Fernandez. Enfin, sa maturité reste limitée à moins de 7 ans du fait des contraintes de Solvabilité II, coûteuses en capital prudentiel au-delà, alors que les USPP permettent de lever des fonds pour 10 à 15 ans. « L’intérêt des investisseurs européens a été fort malgré la nouveauté », note Hugues Delafon, responsable DCM Corporate Europe chez Crédit Agricole CIB, évoquant d’autres projets en cours.

Avant de se décider pour ce placement, Bonduelle avait été approché par Nyse Euronext. La place de marché propose aux entreprises, depuis cet été, une nouvelle procédure d’émission de titres obligataires sur le marché primaire. L’initial bond offering (IBO) s’inspire de ce qui existe déjà sur le marché des actions. C’est une offre à destination des PME et des entreprises de taille intermédiaire (ETI) et visant, principalement, les particuliers et le segment des investisseurs semi-qualifiés (banques privées, family offices…). « Notre objectif est de faciliter l’accès au marché obligataire à des PME-ETI qui souhaitent lever des montants, qu’ils soient petits ou plus importants, avec une offre visible et structurée et une centralisation des ordres », indique Marc Lefèvre, directeur développement commercial et relations émetteurs chez Nyse Euronext.

Centralisation des ordres

Le marché obligataire reste réservé aux opérations de taille significative (plus de 300 millions d’euros), même si les émissions de taille moyenne (Overlap Groupe, Cybergun, Prodware…) se sont accélérées depuis deux ans.

Nyse Euronext veut surfer sur les succès populaires du Crédit Foncier et d’EDF et sur l’engouement des investisseurs pour les obligations corporate, mais sur des émissions de montants inférieurs. L’innovation de cette nouvelle procédure est la centralisation des ordres de souscription. « L’une des difficultés dans ce type d’opération est la distribution, souligne Marc Lefèvre. Or pour des émissions de petite taille, il est difficile de mobiliser un réseau bancaire sans parler du coût inhérent. C’est pourquoi nous nous proposons de jouer le rôle de collecteur des ordres en provenance des différents intervenants (courtiers en ligne, banques privées…). » Comme dans une IPO (initial public offering) pour les actions, la procédure comporte à la fois la constitution d’un livre (book building) auprès d’investisseurs institutionnels, organisée par un teneur de livre, et une offre au public. Les ordres du book building et ceux centralisés sont consolidés avant l’allocation finale.

Pour rassurer les particuliers, qui devraient être les principaux investisseurs sur ce type d’opération, l’IBO oblige les émetteurs (sauf s’ils sont cotés et affichent une capitalisation supérieure à 100 millions d’euros) à demander une notation. Pour les entreprises cotées, la procédure est facilitée car elles disposent déjà d’un prospectus. Pour l’heure, si cette nouvelle procédure a été présentée aux différents acteurs concernés (intermédiaires, émetteurs, investisseurs…), elle n’a pas encore été inaugurée. Certes, Nyse Euronext communique autour de l’émission obligataire d’AgroGénération, cotée sur Alternext, mais ce placement a juste bénéficié de la procédure de centralisation des ordres. D’ailleurs, l’émetteur n’avait pas sollicité de notation. Confiant, Marc Lefèvre espère boucler plusieurs dossiers d’émissions d’ici à la fin de l’année : « Des sociétés cotées, mais aussi non cotées. » Dont un important d’une quinzaine de millions d’euros. L’émission d’AgroGénération visait à lever jusqu’à 15 millions. La société n’en a collecté que 9,4 à plus de 80 % auprès de particuliers. Le coupon de 8 % à 6 ans pour ce type d’émission était-il suffisant ?

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