Delta AM accompagne la société TSF via une obligation en placement privé

le 18/04/2013 L'AGEFI Hebdo

Le gérant spécialisé dans les obligations décotées profite de l'essor des placements privés en euros depuis un an pour refinancer une PME en retournement.

Delta AM, spécialiste des « situations spéciales » sur les marchés obligataires corporate, vient d'accompagner la société TSF, leader français de la location de matériel audiovisuel, en souscrivant intégralement à son émission obligataire arrangée par Global Equities. La PME, en phase de retournement après avoir souffert comme ses concurrentes du virage vers le numérique, n'a pas pu obtenir les financements bancaires nécessaires à un rééquilibrage de son bilan. Elle a donc fait appel à ce fonds (FCP Delta Prime ESSF, 50 millions d'euros) via un placement privé de 3 millions, avec une maturité de 24 mois et la possibilité d'émettre une deuxième tranche d'un million pendant cette durée. La société, détenue par ses dirigeants et des banques, affiche 4,5 millions d’euros d'Ebitda en 2012 pour 25,5 millions de chiffre d'affaires.

L'obligation TSF, cotée sur Euronext depuis le 5 avril, offre un coupon à « très haut rendement », avec un rang de priorité senior et un nantissement sur un actif immobilier. Elle est cessible à volonté, même si l'investisseur est entré dans une logique « buy and hold » vu la courte durée, et remboursable par anticipation pour l'emprunteur, dont c'est toutefois la seule dette financière.

Depuis un an, les placements privés réalisés en euros (pour 50 à 300 millions) provenaient d’entreprises au profil équivalent à la catégorie « 

investment grade », souvent cotées mais non notées et peu endettées, donc générant des coupons de 3 % à 5 % situés au-dessous des rendements des « high yield bonds », auxquels le coupon ici servi est donc largement supérieur.

En revanche, comme tous les autres placements privés, cette émission requiert des compétences particulières en analyse crédit, à l’entrée comme pour le suivi pendant la durée du prêt. Même si du fait de la bonne visibilité du chiffre d’affaires durant cette période, le prêteur n’a pas imposé de covenants, clauses financières prévues dans les autres placements privés comme dans les prêts bancaires. « Cette opération anticipe sur notre lancement prochain d'un fonds dédié au financement des PME françaises en situation spéciale, afin de répondre à des besoins non couverts par les canaux traditionnels », a précisé Thibaut Sciard, directeur général de Delta AM.

Plus ouverts aux négociations

La société de gestion créée en 2008 investit habituellement dans des obligations décotées ou « distressed » émises par des entreprises plus grandes (ETI) de la zone euro identifiées parmi les émetteurs à « haut rendement » les plus risqués. « De nombreuses sociétés sont amenées à traverser des événements qui affectent la marche habituelle des affaires et la structure des risques, explique Frédéric Haym, président de Delta AM. Nous avons filtré environ 80 émetteurs sur quelque 300 répertoriés selon nos critères d’investissement et de diversification, pour une cinquantaine d’investissements dans le cadre d’un processus d’analyse rigoureux. » L’équipe, spécialiste des problématiques de retournement et procédures collectives européennes, évalue en interne à la fois le risque de crédit (sachant que les titres non notés représentent 31 % du portefeuille, par ailleurs noté « B » en moyenne), les différents scénarios anticipés, les durées de détention attendues (en moyenne 26 mois) et les taux de rendement interne (TRI) visés (en moyenne 8 % à 10 % nets).

« Nos investissements sur un titre se font souvent en plusieurs étapes, en fonction d’un ‘juste’ niveau de prix fixé à l’avance », poursuit Frédéric Haym, citant CMA CGM, Europcar, Orco Properties, Belvédère... Dans ce dernier cas, le fonds est entré en juillet 2008 juste avant la mise en sauvegarde de la société (le titre valait 60 % du pair), puis s’est renforcé en 2010 (à 20 % du pair), et profitera de la conversion en capital en mai pour générer un TRI total entre 12 % et 15 %. Sur les lunettes Safilo, les titres acquis à 35 % du principal mi-2009 suite à un problème de trésorerie étaient remontés à 102 % en six mois avec la recapitalisation d’un tiers, offrant un TRI de 170 % ! L’investissement récent, à 30 % du pair sur le groupe de pêche espagnol Pescanova qui faisait l’objet de désaccord entre actionnaires, pourrait ne pas être une si belle affaire, du fait d’une possible fraude comptable…

« Dans ces restructurations, notre stratégie ‘événementielle’ peut procurer une sortie par le haut à l'entreprise défaillante, car en payant moins cher notre entrée sur le titre, nous sommes souvent plus ouverts aux négociations que d'autres créanciers », rappelle aussi Thibaut Sciard. Une approche « activiste » qui nécessite cependant d'augmenter encore la capacité d'investissement du fonds, au moins autour de 100 millions.

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