Entretien avec... Chantana Sam, stratégiste crédit chez Axa IM

« Les CDS sont capables d’envoyer des signaux avant-coureurs »

le 01/12/2011 L'AGEFI Hebdo

Propos recueillis par Guy Marchal

Les « credit default swaps » (CDS) souverains ont montré leur efficacité pour anticiper la déconfiture de la dette grecque. Avons-nous assisté à une prophétie autoréalisatrice de la part des investisseurs ou ce marché fournit-il de l’information avec une bonne capacité de prédiction ?

Dans le cas de la Grèce, on sait aujourd’hui que les fondamentaux du pays justifiaient le niveau des CDS et on peut ajouter que les agences de notation étaient en retard sur l’information véhiculée par les CDS. C’est toutefois un instrument à double tranchant. D’un côté, il est capable d’envoyer des signaux avant-coureurs, avant même que le stress se manifeste sur le marché du cash. De l’autre, son faible coût d’entrée en tant que produit dérivé le soumet à des pressions spéculatives. Oui, les CDS sur les souverains apportent de l’information. Oui, il faut prendre cette information avec prudence.

Ce marché est utile, mais il présente des failles…

Il faudrait en faire un marché plus régulé par le biais d’une standardisation des produits, de l’instauration d’appels de marge. Egalement par plus de transparence et un recours accru aux chambres de compensation. Dans le cas des CDS, ces dispositions seraient facile à mettre en œuvre puisque les transactions sont enregistrées par l’organisme américain DTCC (Depository Trust and Clearing Corporation, NDLR). Plus généralement, les investisseurs doivent avoir à l’esprit que les CDS forment un marché complexe avec des contrats qui ont une documentation importante et parfois surprenante. Sait-on par exemple qu’un changement de monnaie ne devrait pas déclencher un incident de crédit pour un pays noté « AAA » ou membre du G7 comme l’Italie ? Ou encore qu’il n’y a pas de contrainte de maturité pour les titres de dette à livrer ?

Les écarts de CDS et les « spreads » de taux d’intérêt évoluent-ils en parallèle ?

Il y a une bonne corrélation une fois que les problèmes sur la dette ont été identifiés comme dans le cas de la Grèce, du Portugal ou de l’Irlande. Plus récemment, spreads de taux et spreads de CDS se sont corrélés dans le cas de l’Italie ou de l’Espagne. En revanche, jusqu’à il y a peu encore, on ne détectait pas de lien pour les pays du cœur de la zone euro, la France, l’Autriche, les Pays-Bas ou même la Belgique. C’est moins vrai depuis que des tensions sont apparues sur ces pays. J’en conclus que tant qu’une obligation d’Etat tient un rôle de valeur refuge, il y a décorrélation. Une fois que ce statut est remis en cause, le CDS évolue comme le rendement.

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