Innovation financière

Quick réintroduit les émissions de dette subordonnée à taux variable

le 15/05/2014 L'AGEFI Hebdo

La chaîne de restauration a profité de conditions exceptionnelles pour sa première incursion sur les marchés depuis son rachat par Qualium Investissement en 2007.

Quick réintroduit les émissions de dette subordonnée à taux variable
Restaurant Quick en banlieue parisienne.
(Hamilton/REA)

Sortie de la cote en 2007 à l’occasion de son rachat par Qualium Investissement (à l’époque, CDC Capital Investissement), Quick vient de faire un retour remarqué sur les marchés. La chaîne de restauration a profité d’un marché obligataire à haut rendement (high yield) plus favorable que jamais au refinancement des dettes LBO (leveraged buy-out) pour lancer une opération innovante, plaçant sans difficulté 595 milllions d’euros de dette senior et subordonnée à échéance 2019 : « Les conditions de marché sont exceptionnelles. Il y a six mois, Quick n’aurait pas pu se présenter au marché avec une dette nette de 5,5 fois l’Ebitda [excédent brut d’exploitation, NDLR], et il n’aurait pas obtenu un ’pricing’ aussi serré », assure Daniel Rudnicki-Schlumberger, chargé des financements structurés chez JPMorgan. Mieux encore, l’émission a été intégralement réalisée sous forme de titres à taux variable (floating rate notes ou FRN), les investisseurs, pour la première fois en Europe depuis la crise financière, acceptant sous cette forme de la dette subordonnée. L’opération permet à Quick de refinancer en avance et à moindre coût la dette bancaire qui serait arrivée à maturité en 2015 et 2016, et redonne à la société une flexibilité qu’elle avait très largement perdue depuis 2007. Surtout elle aménage la structure de financement de façon à la rendre compatible avec un désengagement de Qualium à un horizon de dix-huit mois à deux ans. De quoi donner des idées aux sponsors qui ne se sont toujours pas séparés des participations acquises – parfois à prix d’or – en 2006-2007.

Concrètement, l’intérêt du taux variable est qu’il permet aux émetteurs de bénéficier de périodes de non-call (le remboursement anticipé est alors assorti de pénalités très dissuasives) – ici un an sur la tranche senior de 440 millions d’euros et un an et demi sur la partie subordonnée de 155 millions d’euros – plus courtes que dans le cas de titres à taux fixe. La logique ? Un émetteur a moins intérêt à rembourser ses emprunts obligataires existants pour aller chercher des conditions de financement plus favorables sur le marché lorsque ceux-ci sont à taux variable. L’investisseur a donc moins besoin d’être protégé par une longue période de non-call. « Si dans un an et demi ou deux ans, Qualium a besoin que la dette soit remboursée par anticipation pour faciliter sa sortie, cela sera possible », souligne Daniel Rudnicki-Schlumberger. En revanche, cette flexibilité n’est pas forcément appréciée des investisseurs, qui courent le risque de devoir renoncer à leur coupon (la marge au-dessus de l’Euribor est de 4,75 % pour la dette senior et de 7,50 % pour la dette subordonnée).

Des projets de croissance

Autre concession arrachée aux investisseurs : le financement est assorti d’une clause de transférabilité (portability) au prochain propriétaire de la société. Une fois encore, ce type de clause ne pose généralement pas de problème aux investisseurs en dette senior, par nature bien protégés. En revanche côté dette junior, ils sont beaucoup plus réticents. « Si la demande n’avait pas été aussi vigoureuse, nous n’aurions probablement pas pu faire passer la clause de transférabilité sur la tranche subordonnée », reconnaît Boris Podevin, directeur chez Qualium Investissement. Là aussi, l’opération est de nature à simplifier la sortie de la filiale de la Caisse des Dépôts.

Boris Podevin l’assure : « L’opération n’a pas été mise en place pour organiser une sortie de Qualium à court terme. » Pour lui, la priorité est de « continuer à accompagner le développement de la société ». Maintenant que Quick n’est plus contraint par ses covenants bancaires qui limitaient ses possibilités d’investissements, d’ouvertures de fonds de commerce ou encore de joint-ventures, « nous avons retrouvé une liberté d’action qui devrait nous permettre de saisir les opportunités de croissance », renchérit Céline Vercollier, directrice financière chez Quick.

Etre présent sur le marché obligataire pourrait également permettre de revenir solliciter les investisseurs pour financer des projets de croissance ou une acquisition complémentaire, ce qui est appréciable à l’heure où les banques ont de moins en moins de capacités de financements. « Il suffit de quelques jours pour augmenter la taille d’un emprunt obligataire existant. Cerba l’a montré il y a quelques semaines », souligne Céline Méchain, chargée de la couverture des fonds de capital investissement en France pour Goldman Sachs. Sauf si le marché se renchérit ou se ferme… « Le marché du ’high yield’ européen est très profond, comme l’a prouvé le financement Numericable-Altice-SFR, mais sa liquidité peut être impactée par un changement de politique des banques centrales comme cela a été le cas en mai 2013 », prévient-elle.

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