Identifier ses actionnaires devient crucial

le 16/12/2010 L'AGEFI Hebdo

Après, entre autres, la montée surprise de LVMH dans le capital d’Hermès, les entreprises cotées doivent renforcer leurs investigations.

Les entreprises cotées françaises sont-elles mal protégées contre la montée dans leur capital d’investisseurs indésirables ? Visiblement, l’obligation de déclaration de franchissement de seuil, qu’elle soit légale ou statutaire, n’est pas la parade absolue. Ni LVMH, ni les banques qui portaient ses participations dans Hermès n’ont déclaré les très nombreux franchissements des limites de détention du capital de la maison de luxe, fixées dans ses statuts à 0,5 %. Ils seront privés de droit de vote, mais la perspective d’une telle sanction ne semble pas les avoir effrayés… « Cette mauvaise surprise peut arriver à n’importe quelle entreprise cotée, observe un dirigeant. Pour notre part, 1 % du capital change de main chaque jour et un gros institutionnel a récemment franchi le seuil légal des 5 % sans faire de déclaration. »

Aussi, la question de la capacité d’une entreprise à connaître avec précision la composition de son actionnariat se pose avec acuité. Elle est très utile pour mener une politique de relations avec les investisseurs de qualité. Elle est cruciale pour se défendre face à des actionnaires perturbateurs. « Un gros actionnaire vient de nettement diminuer sa position, illustre le dirigeant d’une entreprise cotée française. Aussi, nous sommes très attentifs à la nature des nouveaux actionnaires qui entrent actuellement dans notre capital » La procédure classique consiste à réaliser un TPI (titre au porteur identifiable), c’est-à-dire une demande, adressée à Euroclear, d’identification de ses actionnaires. Le dépositaire central transmet à l’ensemble des dépositaires français la demande et reçoit en réponse une liste des détenteurs du titre concerné. « Ce TPI de niveau 1 est onéreux (plusieurs dizaines de milliers d’euros), nous en réalisons donc deux par an, même s’il est difficile d’avoir une vision exhaustive », regrette Laurent Dublanchet, directeur du service actionnaires d’Air Liquide. Ce premier TPI a en effet plusieurs limites : les fichiers issus de différents dépositaires nécessitent des rapprochements, afin de calculer la somme des positions de chaque investisseur, souvent détenues par plusieurs véhicules dont les noms officiels sont parfois énigmatiques. Surtout, les actionnaires non résidents n’apparaissent pas puisque seuls les noms de leurs dépositaires sont listés. De plus en plus d’entreprises cherchent par conséquent à approfondir cette enquête. « Elles adressent aux banques françaises un TPI de deuxième niveau, directement ou via Euroclear France, et nous devons alors nous enquérir auprès de nos clients dépositaires étrangers du nom des détenteurs finaux », constate Pascal Pommier, responsable de l’offre émetteurs de BP2S (BNP Paribas Securities Services). Il relève que « le secret bancaire ne peut être opposé à ces démarches, car conformément à la loi française ainsi qu’aux dispositions statutaires de certaines sociétés qui autorisent ce procédé, l’intermédiaire inscrit est tenu de fournir, sur sollicitation de l’émetteur, l’identité du ou des propriétaires réels des actions ».

La typologie des investisseurs

Un point de vue partagé par Thierry Lacorre, directeur des relations investisseurs de Valeo, qui réalise plusieurs TPI par an et mandate un prestataire américain, The Altman Group, pour interroger les dépositaires internationaux : « Les banques nous fournissent ces données dans la mesure où nous nous engageons à la confidentialité », tient-il à préciser. Car leur intérêt pour bien connaître l’évolution de la composition de l’actionnariat mis à part, leur vocation est de permettre de s’adresser aux actionnaires dans les moments clés : « A l’occasion des résultats, dans la perspective de l’assemblée générale ou de la présentation d’un plan stratégique, nous allons à la rencontre des actionnaires et des investisseurs dans la cadre de ‘road-shows’ organisés par les banques qui nous accompagnent. Il est important de leur exposer nos objectifs et les moyens que nous mettons en œuvre pour les atteindre », ajoute Thierry Lacorre. Des relations de confiance qui ne sont pas si faciles à tisser : « Nous rencontrons des investisseurs pour comprendre leur niveau d’exposition sur notre titre, même s’ils ne communiquent pas facilement la part du capital qu’ils détiennent, reconnaît Maria Alcon, directrice des relations investisseurs de Rhodia. Cela dit, grâce à nos études, nous arrivons à avoir une connaissance très fine de notre base actionnariale et une bonne perception de leur stratégie d’investissement à court, moyen ou long terme. »

Les prestataires conseils de ces entreprises ne limitent en effet pas leur analyse à l’identification des détenteurs de titres. « Nous demandons aussi le lieu de résidence et la typologie de nos investisseurs, qui peuvent être des gérants ‘value’ (qui détectent l’éventuelle sous-valorisation des titres, NDLR), des gérants ‘growth’ (qui recherchent des valeurs de croissance), des fonds activistes, des fonds d’arbitrage, qui ont des périodes de détention très courte », détaille Maria Alcon, qui a recours chez Rodhia aux services du britannique Capital Precision. En conséquence, elle privilégiera, lors de ses rencontres avec les investisseurs, « ceux qui ont une approche long terme, qui ont vocation à rester trois à cinq ans dans notre capital, plutôt que les plus court-termistes qui induisent de la volatilité sur notre titre ».

Mais malgré l’affaire LVMH Hermès qui aurait dû sensibiliser à la question de la bonne connaissance de leurs actionnaires les dirigeants de sociétés cotées, ils le sont encore assez peu aujourd’hui. « L’OPA hostile est très exceptionnelle, témoigne Gwénaël de Sagazan, associé gérant de DC Advisory Partners. Les entreprises n’en veulent pas. Aussi, nous n’avons pas non plus une forte demande de services de recherche sur l’actionnariat. » Pourtant, plusieurs entreprises françaises, dans le sillage d’Hermès, qui a mandaté BNP Paribas et BoA Merrill Lynch pour se défendre, ont ou ont eu maille à partir avec des investisseurs remuants : Guy Wyser-Pratte chez Lagardère, qui est conseillé par Bucéphale Finance, Axel Springer chez seloger.com, qui a recruté Nomura, ou Safran chez Zodiac, par exemple. « Nous travaillons cependant parfois, en lien avec un avocat, à la protection du capital d’une société, via la création d’une holding de contrôle ou d’un pacte d’actionnaires, en particulier pour le compte d’une famille fondatrice », ajoute Gwénaël de Sagazan, qui relève cependant que la perte par les titres concernés de leur valeur spéculative est un inconvénient de ce type d’opérations.

Un actionnariat fragmenté

Outre les avocats, les banquiers d’affaires sont donc ainsi appelés pour épauler des sociétés se sentant fragiles. « L’émiettement de l’actionnariat d’une entreprise est souvent une préoccupation pour les dirigeants d’une entreprise, relève Jérôme Calvet, coprésident de Nomura France et responsable du pôle banque d’investissement. Nous sommes amenés à les aider à le recomposer, en faisant venir de nouveaux investisseurs de long terme, familiaux ou fonds souverains par exemple. Le dialogue entre les entreprises et leur actionnariat étant essentiel, nous sommes également très actifs pour les faire se rencontrer dans le cadre de ‘roadshows’. » Deux services complémentaires, les investisseurs n’ayant pas tous le même horizon. Dans d’autres cas, une évolution de l’actionnariat peut accompagner une opération industrielle, comme lorsque Vinci a accueilli le Qatar, devenu son deuxième actionnaire, à la faveur de l’apport de Cegelec.

Cependant, chez Air Liquide, l’une des entreprises françaises dont justement le capital est le plus fragmenté (les actionnaires individuels représentent 38 % du capital et aucun investisseur n’a déclaré dépasser les 5 %), on affiche une grande sérénité. « Nous considérons qu’un actionnariat équilibré, avec une forte part de notre capital détenu par des actionnaires individuels de long terme est une force », juge Laurent Dublanchet. Pour ce faire, ils sont particulièrement choyés : ils bénéficient régulièrement d’attributions gratuites d’actions, la politique de distribution (environ 50 % du résultat net) est généreuse, la croissance annuelle moyenne du dividende atteint 9,5 % (sur les trente dernières années) et les 25 collaborateurs du service actionnaires font en sorte, notamment, d’inviter l’ensemble des actionnaires sans seuil de détention aux assemblées générales (ils sont au total 410.000, et 150.000 répondent à la convocation, via un vote par correspondance ou un pouvoir au président, plus de 5.000 se rendant à l’assemblée).

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