DOSSIER Données et indices de marché

Opération mains propres

le 11/07/2013 L'AGEFI Hebdo

Les affaires de manipulation de benchmarks se multiplient. Les régulateurs arrivent en force.

Opération mains propres

Il y a un peu plus d’un an, fin juin 2012, la banque Barclays s’accordait avec le département américain de la Justice sur une procédure de transaction (non-prosecution agreement) de 160 millions de dollars afin d’éviter des suites judiciaires concernant des accusations de manipulation du Libor (London Interbank Offered Rate) entre 2007 et 2010, sur un total de 453 millions de dollars en incluant les poursuites de la CFTC (Commodity Futures Trading Commission) et de la FSA (Financial Services Authority). C’était le premier établissement du panel de banques qui chaque jour établissait le taux Libor sur un mode déclaratif à reconnaître des malversations et des manigances sur la formation du taux. Depuis lors, plusieurs autres établissements ont été mis à l’amende et les scandales concernant la collusion entre banques en vue de manipuler des taux et des indices de référence de marché - les benchmarks - n’ont cessé de sortir au grand jour, à la stupéfaction de tous ceux qui pensaient dur comme fer que les indices et les prix des marchés financiers représentaient le modèle type du marché pur et parfait des manuels d’économie.

A la suite du Libor qui sert de support à toute une palette de contrats financiers chiffrés à plusieurs dizaines de milliards de dollars (le total des amendes réglées par les banques impliquées atteint pour l’instant 2,6 milliards de dollars), tous les taux bor - Tibor à Tokyo, Sibor à Singapour, Euribor en zone euro - se sont retrouvés dans le collimateur des superviseurs. Puis est venu le tour d'indices du marché pétrolier. L’industrie - Royal Dutch, BP, Statoil et la plate-forme de données Platts - est accusée par la Commission à la concurrence de l’Union européenne de manipulation d’indices. Aux Etats-Unis, la FTC (Federal Trade Commission) serait en train d’emboîter le pas à Bruxelles sur ce dossier. Début avril, les superviseurs américain (CFTC) et britannique (FCA - Financial Conduct Authority) ont pris en grippe l’ISDAfix, le benchmark des marchés de swaps représentant un montant notionnel de 379.000 milliards de dollars, selon Bloomberg. C’est encore l’agence Bloomberg qui signalait tout récemment l’ouverture d’une enquête par la FCA sur des manipulations présumées sur le marché des changes aux 5.000 milliards de dollars de transactions quotidiennes, concernant la plate-forme WM/Reuters qui traite 160 devises. Cette fois, pas de panel d’happy few ni de pronostic au doigt mouillé, les indices reflètent des transactions dans des fenêtres de 30 secondes à 2 minutes, l’information étant manipulée par un afflux d’ordres avant et durant ces laps de temps.

Répression et réformes

Devant la taille des montants en jeu, bon nombre d’économistes et de mathématiciens en sont venus à s’interroger sur le coût de ces manipulations pour les investisseurs finaux avec, en arrière-pensée, des class actions. Un sport de plus en plus prisé dans les universités américaines où sont lancés des programmes de recherche sur l’évaluation des pertes des investisseurs induites dans l’affaire du Libor. Il y a peu, une étude de Macquarie osait un chiffrage : 176 milliards de dollars.

Après la répression vient le temps des réformes et du contrôle. Les organismes de supervision et professionnels chargés de les mener à bien sont si nombreux dans le monde que le Conseil de stabilité financière de Bâle (FSB) vient de mettre sur pied un groupe chargé de coordonner les projets. Quant aux réformes, Londres a placé la gestion quotidienne du Libor dans les mains de Nyse Euronext et mis en place un système dual : des informations communiquées par un panel élargi de banques d’un côté et des données de transactions réelles de l’autre. Ces dernières sont souvent présentées comme la panacée pour régler les dysfonctionnements des benchmarks. Le nouveau gouverneur de la Banque d’Angleterre, Mark Carney, faisait toutefois remarquer récemment que des « 'benchmarks' basés sur des transactions sont eux aussi susceptibles de manipulation, car beaucoup dépend de la profondeur des marchés ». A Singapour, les autorités sont allées plus vite en besogne pour combler « le manque d’éthique professionnelle ». Si le Sibor en devise locale continue sur le modèle des estimations des professionnels de l’interbancaire, le fonctionnement de 10 autres taux ont été revus, parfois de façon radicale (4 supprimés), ou réformés sur la base de données réelles (4), ou remplacés par d’autres indices (2).

En Europe, l’Union européenne est en train de peaufiner un arsenal réglementaire. Première étape quasiment franchie : les manipulateurs d’indices de référence seront passibles de sanctions. Le Parlement européen et le Conseil des ministres ont trouvé un accord politique sur une législation (règlement) qui étend l’infraction d’abus de marché aux manipulations

d’indices. Les sanctions administratives sont durcies. Les entreprises qui commettent des abus de marché peuvent se voir infliger des amendes allant jusqu’à 15 % de leur chiffre d’affaires annuel. Les dirigeants d’une entreprise d’investissement peuvent aussi subir une interdiction d’exercer leur fonction. Une directive visant cette fois à imposer des sanctions pénales est également sur la table des négociations.

Mais surtout, Bruxelles veut s’attaquer à la racine du problème : le processus d’élaboration des benchmarks qui n’est pas réglementé. « Les indices de référence sont essentiels pour établir la valeur de nombreux instruments financiers, et les doutes sur leur exactitude et leur intégrité pourraient miner la confiance du marché, occasionner des pertes importantes pour les consommateurs et les investisseurs et fausser l'économie réelle », a fait valoir Michel Barnier, le commissaire en charge du Marché intérieur et des Services. Concrètement, la Commission prépare un projet de règlement pour encadrer la production et l’utilisation de ces indices qui devrait être soumis au Conseil et au Parlement européen avant la fin de l’année (septembre-octobre).

Pour Bruxelles, l'interrogation est : comment légiférer sur des données liées à l’évolution des marchés et dont la dimension est de surcroît internationale ? « La vraie question qui se pose avec cette régulation est de savoir si les banques auront toujours un intérêt à contribuer à un indice de référence, ce dont je doute fortement », précise Cédric Quéméner, directeur à l'Euribor-EBF (European Bank Federation).

Mettre un terme à l’autorégulation

Selon une première mouture du texte qui circule, l’ensemble des indices de référence produits et utilisés dans l’Union européenne devraient être visés, incluant donc les taux interbancaires et les cours des matières premières. Les entités participant à la production de ces indices, les « contributeurs » comme les banques, devront se plier à un code de conduite contraignant. En cas d’indice construit par un panel de contributeurs, il devra être suffisamment représentatif et fiable.

Pour les indices de référence jugés critiques, c’est-à-dire d’importance systémique comme les taux interbancaires Libor et Euribor, la Commission envisage des règles encore plus strictes. Dans ce cas, les autorités compétentes pourront imposer aux banques de participer à leur élaboration. Une disposition contestée par la profession : « Le risque est de voir les banques se désengager du panel (des contributeurs), le mouvement a déjà commencé et pourrait malheureusement aller grandissant » avant l’entrée en vigueur du règlement, ajoute Cédric Quéméner. Depuis le scandale du Libor, plus d’une dizaine de banques ont déserté l’Euribor. A en croire certains observateurs, sa survie ne serait plus assurée. Autre aspect clé du futur texte : les données sur lesquelles se baser pour définir les indices. Le projet de texte privilégie les transactions réelles. Et ce afin que les indices reflètent l’état des marchés financiers. Pour certains observateurs, cette méthode apparaît bien éloignée de la réalité. Les transactions réelles étant de très courte durée, les données nécessaires pour élaborer ces indices seront bien souvent insuffisantes. La Commission envisage toutefois une certaine flexibilité. Si les données ne sont pas disponibles, les indices pourront être calculés à partir des transactions estimées. Reste à trouver le bon équilibre entre ces deux approches. 

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