Entretien avec... Christophe Nijdam, analyste du secteur bancaire chez AlphaValue

« Il aurait fallu mettre la tenue de marché dans la filiale »

le 28/03/2013 L'AGEFI Hebdo

Est-il possible de distinguer les opérations nécessaires à la tenue de marché des opérations spéculatives ?

Non, n’importe quel critère peut être contourné, c’est pourquoi il aurait fallu mettre la tenue de marché dans la filiale, comme le propose le rapport Liikanen. Une banque qui assure la tenue de marché de l’obligation EDF par exemple s’engage à la placer auprès d’investisseurs sur le marché primaire et à apporter une liquidité sur le marché secondaire, c’est-à-dire à fournir un prix à l’achat et à la vente sur des quantités minimales. Auparavant, si la banque se retrouvait avec une obligation sur son bilan en fin de journée, elle couvrait son risque de taux grâce à des contrats à terme sur l’OAT sur le Matif*. Comme il restait un risque de base, elle faisait attention à ne pas prendre de positions colossales. Mais au milieu des années 90, est arrivée la VaR (Value-at-Risk), une mesure statistique de la perte potentielle d’une position en un jour, avec un intervalle de confiance de 99 %. A cause de cet outil, dangereux car inadapté à la réalité, les banques ont considérablement augmenté leurs stocks de titres. Dans la grande distribution alimentaire (type Carrefour), le niveau des stocks nécessaires pour servir les clients tourne autour de 13 % du bilan en 2011. Dans les quatre banques françaises cotées, le portefeuille de négociation (trading book) est en moyenne de 38 % ! De tels stocks recèlent des positions directionnelles. En comparaison, les stocks du Crédit Mutuel-CIC sont de 8 %, près de cinq fois moins.

Si la tenue de marché était filialisée, le coût de financement des stocks par la filiale, dénuée de la garantie de la maison mère, ne risquerait-il pas d’être prohibitif ?

En ce qui concerne l’activité de SVT** et le placement de la dette publique française, cet argument ne tient pas debout. Un SVT se finance au coût le plus bas grâce aux opérations de pension livrée (« repo »). Le « repo » a justement été inventé pour éviter qu’un Etat ne soit tributaire de la notation financière d’un SVT. Ce qui compte, c’est la qualité de signature de la France, pas celle du SVT, filialisé ou pas. En ce qui concerne les autres activités, par exemple la tenue de marché de l’obligation EDF, le surcoût serait de seulement 37,5 points de base (pb). En effet, sans la garantie implicite de l’Etat, la filiale perdrait trois crans de notation, ce qui équivaut aujourd’hui à un différentiel de coût de financement non sécurisé à court terme de 37,5 pb. Ces activités resteraient viables, notamment parce que les portefeuilles de négociation des banques françaises sont de taille suffisante pour faire face à la concurrence américaine, mais elles seraient moins rentables. Aujourd’hui, leur rentabilité, tirée de la garantie implicite de l’Etat, ne profite qu’à 9.000

traderset quelques dizaines de dirigeants sous forme de rémunérations élevées.

*Marché à terme international de France.

**Spécialiste en valeurs du Trésor.

A lire aussi