L'intérêt économique de la garantie des RMBS britanniques reste à démontrer

le 29/04/2009 L'AGEFI Quotidien / Edition de 7H

Dans le cadre du programme du Royaume-Uni, les frais de garantie sont calculés sur la moyenne des marges des CDS de l'originateur augmentée de 25 pb

Ressusciter le marché de l’immobilier résidentiel grâce à la titrisation. Tel est le butde l'Asset-Backed Securities Guarantee Scheme, le programme de garantie des titres adossés à des actifs officialisé mercredi dernier par le Royaume-Uni. Prévoyant d’allouer 50 milliards de livres de garanties sur les titres adossés à des prêts hypothécaires résidentiels (RMBS) émis par des véhicules (SPV) domiciliés au Royaume-Uni et sponsorisés par des banques ou des sociétés immobilières locales, le plan a été bien accueilli par le marché. De fait,les spreads des RMBS britanniques se sontrétrécis de 15 points de base (pb) la semaine passée, selon JPMorgan.

Pour Barclays, la mesure a été mise en place avec la ferme intention « d’améliorer la capacité des prêteurs domestiques à lever du financementsur le marché de la titrisation et de surcroît d’accroître la disponibilité des prêts immobiliers résidentiels outre-Manche ». « Les master-trusts actuels [véhicules finançant de manière continue les crédits immobiliers résidentiels octroyés par les banquessponsors, ndlr] devraient devenir les véhicules d’émission favoris pour les tranches de liquidité garanties », remarque JPMorgan.

Dans le détail, l’Etat offriradeux garanties non cumulables qui porteront sur une période allant detrois àcinq ans. La première étant une garantie de crédit protégeant les investisseurs du risque de non-remboursement des montants dûs au sein de la transaction. La seconde étant une garantie de liquidité couvrant contre le risque de non-remboursement anticipé de la part de l’originateur à la date d’exercice.

Toutefois,les investisseurs pourraient réfléchir à deux fois avant d'y participer,le coûtde la garantie pouvant être significatif. De fait, les fraisde garantie à verser à l'Etat sont calculés sur la moyenne des marges des credit default swaps (CDS)à 5 ansde l' originateur sur la période juillet 2007-juillet 2008, plus 25 pb. Selon SG CIB, cette moyenne constitue une prime importantepour les établissements secoués lors decette période. « On peut se poser la question de savoir si les structures peuvent supporter une telle prime avant les intérêts sur les tranches, qui sont déjàà des niveaux très élevés, même pour des "AAA" », ajouteSG CIB. Reste à savoir si les nouvelles titrisations seront structurées afin de maximiser la valeur des garanties au profit des investisseurs.

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