Le marché obligataire corporate atteint ses limites

le 26/03/2012 L'AGEFI Quotidien / Edition de 7H

Au premier trimestre, le crédit a bénéficié d'un environnement exceptionnel, difficile à prolonger

Les rendements sont à leur plus bas niveau historique pour les obligations corporates

Le marché des obligations d'entreprise a connu un début d'année exceptionnel. Les rendements sont à leur plus bas niveau historique pour les titres de sociétés européennes investment grade, à un peu plus de 3%, dans un contexte de taux sans risque très faible. Malgré ces niveaux bas en absolu, les investisseurs se ruent sur les obligations d'entreprises qui offrent un couple rendement/risque meilleur que les autres classes d'actifs. La «mini-bulle» devrait à présent se dégonfler doucement.

La détente sur les obligations corporates s'inscrit dans un contexte plus large d'amélioration des marchés financiers. Les deux injections de liquidités à trois ans de la Banque centrale européenne, en décembre et en février dernier, ont redonné confiance aux investisseurs et largement contribué au rebond de toutes les classes d'actifs. Le crédit en profite particulièrement en raison du rendement offert par rapport au risque pris. Les tensions sur les dettes italiennes et espagnoles au second semestre 2011 ont d'ailleurs conduit les investisseurs à se reporter sur les obligations corporates.

Dans cet environnement, les fonds spécialisés ont fortement collecté ces derniers mois. Les émetteurs peuvent donc se financer à des conditions exceptionnelles. Des groupes comme Saint-Gobain ont placé des titres offrant des coupons historiquement bas. Et les sociétés les plus solides n'ont plus besoin d'offrir de prime d'émission par rapport au marché secondaire. EDF, dans le cadre de son opération multi-devise (euro et livre) la semaine dernière, a réussi à émettre à 5 points de base environ sous son marché secondaire.

Il ne s'agit pas pour autant d'une situation inédite pour le marché primaire du crédit. Les volumes d'émissions du début de l'année restent en dessous de montants levés début 2009 et 2010 (lire le Panel Crédit page 5). Et les émetteurs ont déjà pu dans le passé lancer des opérations avec de très faibles primes d'émission, notamment entre janvier 2010 et mi-2011.

Le marché secondaire montre, lui, toujours des signes d'anomalies. Les émetteurs périphériques restent malmenés. La recherche crédit de Natixis rapporte par exemple que les spreads sur les non-financières périphériques se sont tendus de plus de 6 pb la semaine dernière alors que les taux des émetteurs des pays les plus solides se détendaient légèrement. Plus généralement, les investisseurs délaissent encore le marché secondaire. «La liquidité, comme d'habitude, est faible», résument les stratégistes crédit de SG CIB.

Le début du deuxième trimestre marquera certainement la fin de la surchauffe. Sur le marché primaire d'abord, les émissions y sont traditionnellement moins nombreuses. Parallèlement, les investisseurs devraient se montrer plus sélectifs après l'euphorie du premier trimestre. «Nous nous attendons à présent à un ralentissement de la détente sur les spreads, ce qui est sain et devait être attendu», rappellent les spécialistes de SG CIB. Même constat chez ceux de Barclays Capital. «La hausse de la volatilité et la baisse de la liquidité sur le marché devraient empêcher les spreads de retomber à leurs plus bas niveaux et, par conséquent, créeront un plancher en termes de rendement», expliquent-ils dans une étude sur le crédit européen et américain.

Les rendements sont à leur plus bas niveau historique pour les obligations corporates
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Les rendements sont à leur plus bas niveau historique pour les obligations corporates

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