L’engouement pour la dette émergente confine à l’euphorie

le 06/07/2017 L'AGEFI Hebdo

La forte demande pour l’emprunt à 100 ans de l’Argentine symbolise une certaine complaisance du marché.

Quand un pays ayant fait faillite à huit reprises au cours des deux derniers siècles réussit à émettre une obligation à 100 ans, il y a de quoi se demander si le marché n’est pas en train de tomber dans les excès caractéristiques des périodes de surchauffe boursière. L’Argentine, qui se relève à peine d’une des plus graves crises de son histoire, a placé un emprunt de 2,75 milliards de dollars à 7,91 %. « Plus que la maturité, c’est le montant qui impressionne et surtout la demande proche de 10 milliards de dollars », souligne Abdallah Guezour, gérant dette émergente chez Schroders, pour qui une telle euphorie pour ce type d’émission est caractéristique des fins de cycles boursiers. « Dans un monde où les taux bas dans les marchés développés motivent la recherche de rendement de la part des investisseurs, il y a de l’appétit pour un rendement obligataire de 7,91 % », justifient les gérants d’Aberdeen AM qui rappellent que ceux des obligations à 100 ans émises par la Chine et le Mexique se situent à 4,25 % et 5,5 %, respectivement. « L’émission Argentine était intéressante en termes de valorisation par rapport à d’autres actifs avec des maturités supérieures à 30 ans », poursuit Didier Lambert, gérant chez JPMorgan AM.

Le parallèle est vite fait avec l’euphorie des investisseurs pour les dettes de la Zambie ou du Ghana à la veille du « taper tantrum » de la Fed en 2013 et de la correction des actifs émergents. Plusieurs émetteurs high yield ont réalisé d’importantes émissions cette année, à l’exemple de l’Egypte avec deux emprunts de 4 milliards et 3 milliards de dollars ayant attiré 13,5 milliards et 11 milliards de demande. L’engouement du marché pour la dette émergente se retrouve dans les flux captés par les fonds qui ont engrangé plus de 40 milliards de dollars depuis janvier (21 semaines consécutives de collecte positive, données d’EPFR Global). « La situation est particulièrement tendue sur les dettes externes », affirme Abdallah Guezour dont l’exposition dans son fonds est à un plus bas historique de 5 %. Les spreads se sont resserrés à 330 points de base (indice JPM EMBI Global). Pour le gérant de Schroders, outre le niveau de valorisation, la classe d’actifs est surinvestie, notamment via les ETF (exchange-traded funds), et la liquidité est très mauvaise. « Le niveau de ‘spread’ ne rémunère pas ces risques », juge-t-il.

Un environnement porteur

Les investisseurs semblent aujourd’hui privilégier la dette en monnaie locale. « Elle offre des valorisations plus attractives dans un contexte d’amélioration des fondamentaux », note Didier Lambert. Le rendement de l’indice JPM GBI EM est de 6,2 %. Il était de 5,2 % à la veille du taper tantrum. « Avant le taper tantrum, il y avait des signes évidents de surchauffe sur ces dettes avec des taux bas, une inflation en hausse et des devises surévaluées, rappelle Abdallah Guezour. Ce n’est plus le cas aujourd’hui. » Les pays émergents ont connu des ajustements drastiques, notamment au travers de la dévaluation de leurs devises. Ils affichent aujourd’hui une meilleure santé financière. « L’environnement est plutôt porteur pour les émergents qui bénéficient d’une croissance mondiale plus soutenue, ajoute Karine Hervé, économiste chez Amundi. La Russie affiche un fort rebond tandis que la reprise se confirme au Brésil même si nous restons vigilants concernant les problèmes politiques. En Chine, la situation se stabilise. La croissance reste forte en Inde. Surtout, les banques centrales des pays affectés par les chocs de prix des matières premières sont parvenues à maîtriser l’inflation, de sorte qu’elles sont aujourd’hui engagées dans un processus d’assouplissement monétaire favorable à la reprise économique. »

Autre facteur de soutien, la classe d’actifs est moins surachetée. « Nous n’avons pas l’impression que le marché soit positionné de façon excessive », estime Didier Lambert. L’exposition des investisseurs est moins élevée qu’au moment du taper tantrum : 11 % de leurs portefeuilles en moyenne, contre 14 % (IIF). « Lorsqu’on évoque les marchés émergents, les investisseurs pensent toujours au taper tantrum, ce qui les empêche de déployer plus d’investissements sur la dette émergente », estime-t-il. « Le récent ‘rally’ sur les dettes émergentes peut susciter des inquiétudes. Pourtant, le contexte est différent de celui de 2013. Il n’y a pas de choc à attendre de la part de la Fed qui devrait durcir sa politique monétaire très progressivement », souligne Karine Hervé. Pour l’économiste, seuls la volatilité des prix du baril de pétrole et d’éventuels troubles géopolitiques constituent des risques à court terme pour la classe d’actifs.

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