L’analyse de... Olivier Garnier, chef économiste du Groupe Société Générale

L’environnement économique du nouveau quinquennat

le 08/06/2017 L'AGEFI Hebdo

Il y a un peu plus de deux ans, l’ancien président de la République avait espéré que le fameux alignement des trois « astres » (prix du pétrole, taux d’intérêt et taux de change de l’euro très bas) débouche avant la fin de son quinquennat sur une franche accélération de la croissance et une baisse du chômage. Tirant les enseignements du précédent de 1986-87, nous avions alors écrit dans cette même chronique qu’il ne suffisait pas que les trois astres soient alignés : encore fallait-il aussi que l’économie française le soit sur eux. Or tel n’était pas le cas : comme au milieu des années 1980, les entreprises françaises souffraient d’une profitabilité et d’une compétitivité dégradées ; elles ont d’abord et avant tout utilisé la configuration astrale favorable (ainsi que les allégements de charges) pour redresser leur situation. Reste désormais à voir si, comme à la fin des années 1980, cette amélioration va ensuite déboucher sur une reprise de l’investissement et de l’emploi. Rappelons que la croissance française avait avoisiné 4,5 % en 1988-89, soit un rythme inégalé sur les quarante dernières années, avant toutefois de rechuter brutalement au début des années 1990.

D’un point de vue « astral », le nouveau quinquennat débute avec une configuration mondiale que l’on peut qualifier de sweet spot. Le prix du pétrole n’est plus trop bas – ce qui pénalisait à l’excès les pays producteurs –, mais sans être remonté à un niveau trop haut du point de vue des pays importateurs. De même, le dollar n’est ni trop fort, ce qui aurait des effets très déstabilisateurs sur beaucoup d’économies émergentes dont la Chine, ni trop faible du point de la zone euro et du Japon dont les politiques monétaires non conventionnelles ne disposent plus de marges de manœuvre. Enfin, les taux d’intérêt à moyen-long terme se sont éloignés de la zone dangereuse en dessous de zéro, tout en demeurant très bas. Dans cette situation de sweet spot, on constate depuis l’automne dernier un raffermissement du commerce mondial, qui débouche maintenant sur une nette reprise conjointe de l’activité dans l’ensemble des grands continents.

A l’horizon des douze à dix-huit prochains mois, ce momentum mondial favorable nous paraît devoir se prolonger, sauf bien évidemment nouveau choc d’incertitude d’origine politique. Toutefois, à plus long terme, les conditions du maintien d’une croissance mondiale soutenue ne nous paraissent pas réunies, même si l’on met de côté les risques (géo)politiques toujours élevés et nombreux.

Tout d’abord, du fait du recul tendanciel des gains de productivité, l’économie américaine est désormais proche du plein emploi et montre déjà des signes annonciateurs de fin de cycle, après, il est vrai, une expansion vieille déjà de 8 ans (à comparer à une durée moyenne de 5 ans depuis 1945). Dans ce contexte, les baisses d’impôts à venir – dont l’ampleur est encore incertaine – n’apporteront qu’un stimulus temporaire en 2018, avec le risque d’un contrecoup au-delà, surtout si les taux d’intérêt venaient à remonter trop rapidement.

Ensuite, le regain de croissance chinoise constaté depuis l’an dernier, qui a contribué à la récente reprise du commerce mondial, n’a pu être obtenu qu’au prix d’une relance de l’endettement, ce qui n’est pas tenable. Les autorités chinoises ont d’ailleurs déjà commencé à resserrer un peu les conditions de crédit, même s’il ne faut pas s’attendre à des inflexions radicales d’ici au 19e Congrès national du Parti communiste chinois à l’automne prochain. A plus long terme, la question n’est pas de savoir si l’économie chinoise ralentira ou non, mais si ce ralentissement sera brutal ou non.

Enfin, de manière plus fondamentale, la croissance dans les économies développées, et en Europe tout particulièrement, va rester durablement amoindrie par la combinaison de trois facteurs : un fléchissement de la population en âge de travailler, des taux d’endettement public et/ou privé toujours très élevés et des politiques monétaires ayant touché leurs limites. La seule voie de sortie hors de cette trappe à faible croissance serait un regain de productivité, lié notamment à la diffusion des nouvelles technologies digitales. Pour autant, même s’il faut espérer une telle évolution, les données statistiques n’en font pas du tout apparaître les signes précurseurs aujourd’hui, bien au contraire.

Au total, tout cela laisse penser que l’environnement économique du nouveau quinquennat a de bonnes chances d’être plus porteur à son début qu’à sa fin. Il y a donc une fenêtre d’opportunité à saisir sans tarder pour remuscler la croissance potentielle française, via la compétitivité, l’investissement et l’innovation.

Les conditions du maintien d’une croissance mondiale soutenue ne sont pas réunies

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