L’Analyse de... Olivier Garnier, chef économiste du Groupe Société Générale

Renouveau de la politique budgétaire ?

le 27/10/2016 L'AGEFI Hebdo

Renouveau de la politique budgétaire ?
(DR)

Les récentes assemblées annuelles du Fonds monétaire international (FMI) ont confirmé un changement d’attitude vis-à-vis de la politique budgétaire. Les organisations internationales et les banques centrales, traditionnels défenseurs de l’orthodoxie budgétaire, plaident désormais ouvertement pour un plus grand recours à cet instrument.

Ce regain d’intérêt pour la politique budgétaire repose sur les arguments suivants. Premièrement, les économies développées apparaissent durablement enlisées dans une situation combinant des taux de croissance, des taux d’inflation et des taux d’intérêt proches de zéro. Or, face à cette situation, les politiques monétaires dites non conventionnelles atteignent leurs limites : plus elles seront prolongées, plus leurs avantages iront en diminuant et leurs inconvénients en augmentant. D’où l’appel à l’aide des banquiers centraux auprès des gouvernements. Deuxièmement, le contexte actuel est vu comme redonnant de l’efficacité aux politiques budgétaires. On reprochait traditionnellement à ces dernières de faire monter les taux d’intérêt et d’évincer ainsi l’investissement privé. Or, aujourd’hui, cet effet d’éviction serait annihilé par le maintien de politiques monétaires ultra-accommodantes ; une pression haussière sur les anticipations d’inflation serait même bienvenue pour diminuer les taux d’intérêt réels. Troisièmement et enfin, dans une situation de taux d’intérêt durablement maintenus proches de zéro, les conditions de « soutenabilité » de la dette publique sont assouplies. Certains avancent même qu’une hausse temporaire du déficit primaire (c’est-à-dire hors intérêts) pourrait même se traduire par une baisse du ratio d’endettement si elle augmentait son dénominateur (PIB nominal).

Tous ces arguments se défendent d’un point de vue strictement macroéconomique. Ils ne sont d’ailleurs pas complètement nouveaux : Keynes démontrait déjà la supériorité de la politique budgétaire dans une situation de « trappe à liquidité ». Pour autant, la remise en cause passée des politiques budgétaires est venue de considérations portant non pas seulement sur leur efficacité macroéconomique mais aussi – et peut-être d’abord – sur la capacité des gouvernements à utiliser à bon escient cet instrument. C’est d’ailleurs pour cette raison que les organisations internationales accompagnent de conditions leurs recommandations en faveur d’un usage renouvelé de la politique budgétaire. Ces conditions peuvent être résumées en trois mots : sélectivité, crédibilité et coordination.

La sélectivité signifie que le stimulus budgétaire doit venir prioritairement des pays ayant des marges de manœuvre (« fiscal space »). Au sein de l’Europe, c’est donc l’Allemagne qui est visée. Mais pourquoi ce pays, où le taux de chômage est au plus bas et la population vieillissante, choisirait-il aujourd’hui d’adopter une politique budgétaire plus expansionniste, sauf à prendre en considération l’intérêt de ses voisins ?

La crédibilité exige que la politique budgétaire soit encadrée par des règles, pour garantir notamment le respect d’une trajectoire à long terme des finances publiques. Toutefois, le Pacte européen de stabilité a montré les difficultés d’une telle forme de gouvernance par des règles. Et l’on imagine mal les gouvernements et les parlements transférer leurs prérogatives budgétaires à une autorité centrale indépendante, comme cela a été fait pour la politique monétaire.

Enfin, la coordination concerne la relation entre gouvernements et banques centrales. C’est ce qui sous-tend l’appel récent de Christine Lagarde en faveur d’une stratégie combinant politique monétaire, politique budgétaire et réformes structurelles, qui n’est pas sans rappeler les trois « flèches » de l’Abenomics au Japon. Là aussi, on bute sur des difficultés pratiques relevant davantage de la politique que de l’économie. Comment par exemple assurer qu’une expansion budgétaire financée à taux d’intérêt zéro ne se traduise pas par une subordination des autorités monétaires, c’est-à-dire ne restreigne pas leur capacité future à relever leurs taux d’intérêt ?

En dépit des recommandations des organisations internationales, il y a donc de bonnes chances que les politiques monétaires demeurent pour le meilleur et pour le pire « the only game in town ». C’est d’autant plus probable que les échéances politiques à venir ne sont guère propices à des initiatives budgétaires coordonnées. En zone euro, les élections allemandes de l’automne 2017 rendent difficile une grande remise à plat du cadre budgétaire. Quant aux Etats-Unis, le scénario électoral aujourd’hui le plus probable est celui de la reconduction d’une situation avec un président démocrate sans majorité au Congrès, source de blocages budgétaires.

Il y a de bonnes chances que les politiques monétaires demeurent « the only game in town »

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