Le retour de bâton britannique

le 13/07/2016 L'AGEFI Hebdo

Le retour de bâton britannique

L’histoire ne se répète pas, dit-on, mais elle rime dangereusement pour l’industrie de la gestion d’actifs. Le gel de plusieurs fonds ouverts exposés à l’immobilier commercial britannique et vendus à des particuliers a eu tôt fait de convoquer les fantômes de l’été 2007. En suspendant à l’époque la cotation de certains fonds monétaires, BNP Paribas et d’autres avaient révélé au monde la profondeur du mal du subprime, avec les conséquences que l’on sait. Cette fois encore, les gérants n’en sortiront pas indemnes.

La syncope des fonds immobiliers britanniques ne devrait pas avoir les mêmes répercussions systémiques qu’il y a neuf ans, de même que l’implosion de Third Avenue, fin 2015, aux Etats-Unis, n’a pas conduit à l’effondrement du marché obligataire américain à haut rendement. Mais elle expose à nouveau au grand jour le vice congénital de ce type de produits, et la fragilité du contrat signé avec les épargnants. Ceux-ci redécouvrent que la promesse de liquidité quotidienne, à prix fixe, d’un placement adossé à des immeubles, ne vaut pas un penny. En reposant sur le principe du « premier parti, premier servi », le système encourage même les investisseurs à se précipiter vers la sortie et auto-entretient la panique. Il n’y a là rien de surprenant. Que les régulateurs britanniques et les gérants aient laissé prospérer ce compartiment du marché en toute connaissance de cause et aux dépens d’investisseurs particuliers l’est davantage. La Banque d’Angleterre elle-même avait souligné à maintes reprises les risques posés par l’immobilier commercial, qui donnait des signes de congestion bien avant le référendum du 23 juin.

Il est facile de geler un fonds, difficile de mesurer les conséquences d’une telle décision. La majorité des fonds ouverts immobiliers allemands avaient connu la même mésaventure durant la crise financière ; ils n’ont jamais pu rouvrir et ont dû engager un long processus de liquidation. L’effet est d’autant plus dévastateur auprès de l’opinion publique que rien ne semble avoir changé en neuf ans. Les gestionnaires d’actifs, pas seulement au Royaume-Uni, peuvent donc se préparer à un inévitable retour de bâton réglementaire. Les critiques formulées à l’encontre du règlement européen Priips, par exemple, deviennent soudain moins audibles, aussi fondées soient-elles. Il est plus difficile de qualifier d’usine à gaz un texte dont l’ambition affichée est d’améliorer l’information et la protection de l’investisseur particulier. A l’inverse des banques et des compagnies d’assurances, les grands asset managers mondiaux avaient aussi réussi à échapper au coûteux label d’institution systémique, avec un argument sensé : mieux vaut se concentrer sur les points de vulnérabilité du marché, au premier rang desquels figure la liquidité des fonds. Le Conseil de stabilité financière, qui a soumis à consultation fin juin ses propositions en la matière, aura désormais beau jeu de prendre l’industrie au mot.

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