Le yen pris dans une guerre larvée des changes

le 23/09/2010 L'AGEFI Hebdo

La monnaie nippone atteint un point culminant contre le dollar pour le plus grand bénéfice du yuan et du won.

Il y a quelque chose d’énigmatique dans la force du yen qui a conduit la Banque du Japon (BoJ) à intervenir en solo le 15 septembre sur le marché pour affaiblir sa monnaie. Le pays connaît des crises politiques à répétition ; il doit faire face à une croissance économique poussive (0,4 % au deuxième trimestre) doublée d’un enlisement chronique dans la déflation ; il gère enfin un endettement public gigantesque (une dette publique brute de 200 % du PIB), fruit de l’accumulation d’importants plans de relance et de déficits budgétaires depuis vingt ans.

De prime abord, rien dans les fondamentaux macroéconomiques ne justifie une monnaie forte. Pourtant, le yen ne cesse de s’apprécier contre le dollar depuis l’éclatement de la crise financière il y a plus de trois ans : il a progressé de 33 % vis-à-vis du billet vert depuis un point bas en juin 2007. Ces dernières semaines, il s’est approché très près de son record de mai 1995 et de la ligne d’un dollar pour 83 yens, avant de redescendre immédiatement après l’intervention unilatérale de la BoJ.

Quelle efficacité ?

Il n’est pas acquis que ce geste de la banque centrale soit efficace. Pour réussir, une intervention sur les marchés doit réunir certaines conditions : l’idéal est de mener une action coordonnée avec d’autres banques centrales, ou alors d’accentuer un retournement de tendance en train de s’amorcer plutôt que d’aller contre le marché. « L’intervention de la BoJ qui, rappelons-le, dépend directement du ministère des Finances a été motivée par des raisons de politique intérieure plus que par nécessité économique, explique Raymond Van der Putten, économiste à BNP Paribas. Au plan international, le moment était mal choisi avec la publication du rapport américain sur la manipulation des taux de change visant le yuan. »

Une des explications de l’évolution d’une devise se trouve dans les écarts de taux de croissance et de taux d’intérêt entre les pays et les flux de capitaux qu’ils provoquent. Sur le plan conjoncturel, « les marchés ont revu au cours de l’été leur appréciation de la croissance économique aux Etats-Unis sous un jour beaucoup plus sombre. Le dollar en a pâti et le yen s’est renforcé », indique Raymond Van der Putten. « Le yen devrait s’affaiblir contre le billet vert quand les marchés auront atténué leur scénario noir sur les Etats-Unis, probablement courant 2011, et quand la Réserve fédérale américaine reviendra à une politique monétaire plus conventionnelle », poursuit l’économiste, pour qui la hausse du yen n’a pas d’impact négatif immédiat sur le solde commercial nippon. « Les entreprises nippones pourraient même profiter d’un yen fort pour améliorer leur compétitivité ou racheter des entreprises concurrentes. »

Achats chinois

Autre explication au renforcement du yen, l’attitude de la Chine qui a amorcé une diversification de ses réserves de change favorable aux achats de titres japonais. Depuis un an, Pékin s’est délesté d’une centaine de milliards de dollars de Treasuries américains (pour un stock de 850 milliards en juillet). En parallèle, depuis le début de l’année, les achats chinois de JGB, les titres de la dette publique nippone, ont atteint fin juillet 2.300 milliards de yens (21,6 milliards d’euros), soit dix fois plus que le total record des achats de l’année 2005. « Ces flux sont derrière l’appréciation du yen de ces derniers mois », estime Luca Silipo, économiste de Natixis, pour qui le moment choisi « par la BoJ pour intervenir n’est pas une bonne idée car les achats de yens par la Banque populaire de Chine n’ont probablement pas atteint leur terme ».

Mais l’attitude des autorités chinoises ne se limiterait pas à la saine gestion des réserves de change ; la hausse du yen serait aussi une composante de leur politique commerciale. « Il est clair que la compétition entre Chinois et Japonais pour s’accaparer des parts du marché mondial s’accroît », estime Luca Silipo. L’intérêt des Chinois est donc de pousser le yen vers les sommets. La Corée serait aussi partie prenante de cette lutte commerciale, considère Mitul Kotecha, global head of FX strategy de Crédit Agricole CIB. « Le yen s’est apprécié de 45 % contre le won coréen depuis juin 2007. A la différence des autres pays d’Asie, les entreprises nippones ne disposent pas en Corée de filiales leur permettant de bénéficier de devises plus faibles », rappelle-t-il. Pour les firmes nippones, le préjudice d’une forte baisse du won est élevé.

Le consensus des économistes ne croit pas à un retournement de tendance immédiat, et continue d’envisager un yen fort autour de 80 à 85 yens pour un dollar. Une guerre sourde des changes se profile en Asie.

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