Entretien avec... Patrick Jacq, stratégiste taux de BNP Paribas

« Les rendements du Bund et du T-Note autour de 2 % en fin d’année »

le 26/08/2010 L'AGEFI Hebdo

Quelles sont les justifications à la poursuite du mouvement de baisse des rendements des titres souverains, américains et européens ?

Ces dernières semaines, le scénario dit « à la japonaise », fait de croissance économique très faible et d’inflation inexistante, voire par moments de déflation, a gagné du terrain sur les marchés financiers. Les données abondant dans ce sens sont nombreuses : faiblesse des salaires aux Etats-Unis comme en Europe, noyaux durs des indices de prix (hors énergie) se dirigeant vers zéro, politiques monétaires arrivées au maximum de leurs possibilités pour soutenir l’activité et politiques budgétaires qui s’annoncent fortement restrictives, au moins en Europe. On peut ajouter à ce tableau un système bancaire et financier toujours fragile et une contraction du crédit qui va se prolonger dans les années à venir avec les nouvelles normes de Bâle III. Et bien entendu, un chômage élevé défavorable à la consommation et pesant sur les salaires. Il faut savoir par exemple qu’aux Etats-Unis, entre 1948 et 2008, la durée moyenne du chômage était de 12 semaines, oscillant entre 7 semaines en phase de haute conjoncture et 20 semaines au plus fort des récessions. Aujourd’hui, nous en sommes à 35 semaines, ce qui constitue un facteur fortement déflationniste.

Parler de bulle obligataire a-t-il un sens ?

Non. Ce n’est pas parce que les rendements sont à des plus bas historiques que nous sommes face à une bulle. Nous avons en tête le krach de 1994. Mais à l’époque, la croissance du PIB était de 3,5 % et s’accélérait, l’inflation était à plus de 3 % et s’accélérait aussi. Nous avions une croissance nominale de près de 7 % pour un taux à 10 ans de 5,5 %, avec en vue un durcissement de la politique monétaire. Soit tout le contraire d’aujourd’hui où croissance et inflation fléchissent et où un resserrement de la politique de la Réserve fédérale n’est pas pour demain, ni même pour après-demain.

Faut-il s’attendre à une détente supplémentaire des rendements ?

Nous tablons sur des rendements autour de 2 % en fin d’année pour le Bund et le T-Note car les raisons évoquées plus haut seront encore plus évidentes pour les marchés à ce moment-là, notamment en ce qui concerne les indices de prix. Des facteurs techniques joueront aussi dans le sens d’une détente des rendements. Je pense notamment à l’allongement de la duration moyenne des indices obligataires, favorable à la détention d’obligations dans les portefeuilles.

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