BCE, le mauvais procès de Berlin

le 21/04/2016 L'AGEFI Hebdo

BCE, le mauvais procès de Berlin

Quand un ministre français des Finances en vient à défendre l’indépendance de la Banque centrale européenne contre les attaques de son homologue allemand, c’est que rien ne tourne plus rond en zone euro. La campagne politique lancée outre-Rhin contre la politique monétaire de Mario Draghi, accusée de ruiner l’épargnant allemand, témoigne du bouleversement causé par les taux négatifs. La rhétorique flattera l’électorat traditionnel de la CSU comme celui du parti anti-européen AfD. Elle s’éclaire aussi à la lueur des faiblesses du secteur financier allemand.

Les banques et caisses régionales ont bâti leur modèle sur la collecte des dépôts, qu’elles ne peuvent plus rentabiliser aujourd’hui. Si l’on se souvient qu’avant 2007, dans un environnement de taux plus élevés, l’écrasement des spreads avait poussé ces mêmes Landesbanken à se gorger de titrisations subprime, on peut comprendre l’inquiétude de leurs actionnaires publics et de leur ministère de tutelle. Même constat de faiblesse pour les assureurs-vie, prisonniers des contrats à taux garanti dont l’Allemagne est l’un des rares pays européens à faire encore usage.

Les réticences allemandes n’ont pas empêché jusqu’à présent Mario Draghi de lancer puis d’amplifier sa politique monétaire quantitative, mais celle-ci atteint désormais une telle intensité que chaque dose supplémentaire d’antidote peut se révéler pire que le mal. La BCE a tenu compte de ces interrogations en évitant, en mars, de ponctionner outre mesure le secteur bancaire. A l’heure où ses achats d’actifs poussent inexorablement les taux à 10 ans allemands dans le rouge (lire en Economie & Finance), les critiques venues d’outre-Rhin pourraient l’inciter à temporiser.

Mais comme l’ont rappelé Jens Weidmann et François Villeroy de Galhau, au nom de la Bundesbank et de la Banque de France, une politique monétaire ne peut se juger à la seule aune des épargnants et des retraités. Ni, pourrait-on ajouter, à celle des fragilités d’un secteur financier allemand dont la restructuration n’a que trop tardé. La faiblesse des taux nominaux en zone euro n’est pas seulement la résultante des actions de la banque centrale, mais aussi le symptôme des maux de la région : une inflation quasi nulle, un investissement public et privé en berne, une croissance potentielle devenue structurellement moins élevée. Les gérants interrogés cette semaine par L’Agefi Hebdo (lire la Table ronde) sont au moins d’accord sur un point. En poussant son action à ses limites, la BCE a offert aux Etats de la zone euro une chance qu’ils n’ont pas saisie. En premier lieu l’Allemagne, qui a regardé sans coup férir son énorme excédent courant gonfler et ses autoroutes se dégrader. Le gouvernement fédéral préfère thésauriser les gains réalisés sur la charge de sa dette et laisser s’éroder cette épargne dormante, plutôt que de lui offrir un rendement décent en l’investissant dans un programme public d’infrastructures. Il est sans doute plus facile de faire de la BCE son bouc émissaire.

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