La reflation attendra en zone euro

le 02/07/2015 L'AGEFI Hebdo

Les craintes de déflation s’estompent dans les marchés gagnés par le thème de la reflation. L’enchaînement est loin d’être aussi simple.

La reflation attendra en zone euro
(rea)

La désinflation est un passage obligé, parfois très long, sur la route qui mène de l’inflation à la déflation. En sens inverse, le chemin du retour, qui va de la déflation vers l’inflation, doit passer par un purgatoire : la zone tampon de la reflation. Les économies européennes en seraient déjà arrivées à ce stade, reléguant définitivement le spectre de la déflation au rang de crainte infondée et de mauvais souvenir, assurent certains économistes de marché. Si le thème de la reflation est loin de faire consensus parmi les stratégistes, la problématique est de plus en plus présente dans leurs analyses, tant elle est capable de chambouler la perception future des marchés financiers. Toutefois, les sceptiques restent majoritaires et même les plus fervents tenants de la thèse d’un retour de l’inflation construisent des scénarios dans lesquels le « sas reflationniste » sera un temps long, étalé sur plusieurs trimestres, surtout en zone euro.

Les notes fouillées consacrées à l’inflation se multiplient et leurs titres sont sans équivoque : « De la peur de la déflation à la course à la reflation » ou « L’évolution naturelle Déflation-Reflation-Inflation » pour les plus convaincus comme Morgan Stanley ou Société Générale CIB, en opposition à « Beaucoup trop tôt pour dissiper les risques de déflation » chez les incrédules comme Barclays. Les indices d’inflation, les globaux comme les sous-jacents hors prix volatils, sont décortiqués, parfois même en profondeur, jusqu’aux prix des légumes frais. Quelques banques publient leurs propres indicateurs, le SGINI pour Société Générale Inflation Newsflows Indicators qui, en zone euro, reste en deçà de sa moyenne de long terme, même si les SGINI de la France et de l’Allemagne n’en sont plus qu’à une encablure. La recherche de Goldman Sachs a adapté son indice de diffusion de l’inflation en le renommant d’IDI en TIDI (Trend Inflation Diffusion Index) pour mieux appréhender l’inflation en « tendance ». « Prudemment confiant », le TIDI tout comme la courbe de Phillips conclut à une reflation en zone euro, explique Pierre Vernet, économiste chez Goldman Sachs. Le son de cloche est tout autre pour la recherche de Barclays dont l’indicateur de vulnérabilité à la déflation pour les plus grandes économies de la zone « suggère que les risques de déflation demeurent substantiels ». A coup sûr, « la désinflation séculaire va se poursuivre au cours des prochains trimestres ».

Disparités

Les sondes peuvent prendre la forme de la traditionnelle enquête d’opinion. La société de gestion M&G vient de publier son étude sur les attentes en matière d’inflation des consommateurs. En zone euro, elles sont à la baisse et en dessous de la cible de la Banque centrale européenne (proche de 2 %) à 1 an et même à 5 ans (seuls les Allemands et les Espagnols anticipent une hausse des prix entre 2 % et 3 % dans 5 ans). D’un pays à l’autre, les anticipations peuvent diverger de beaucoup. Ce qui correspond à la réalité du terrain. L’institut Eurostat indique dans un document publié mi-juin que les prix à la consommation appréhendés en niveaux présentent d’importantes disparités, pouvant varier du simple au triple parmi les Etats membres de l’Union européenne. Un autre canal d’information est tiré des marchés financiers avec les swaps d’inflation. Le plus emblématique est le 5 ans dans 5 ans qui a rebondi d’un plus bas sous 1,50 % en janvier à 1,80 % dernièrement. Mais cet indicateur est pauvre en informations. Patrick Artus, chef économiste de Natixis, est sceptique à son égard : « Les ‘swaps’ d’inflation longs sont en réalité des anticipations d’inflation à court terme. Les ‘swaps’ d’inflation à 5 et 10 ans montrent les mêmes réactions que les anticipations d’inflation à 1 an dans les enquêtes. »

Le succès du programme d’achats d’actifs de la Banque centrale européenne qui s’accompagne de la dépréciation de l’euro, et plus encore la légère remontée des cours du pétrole, fournissent les principaux arguments à la thèse de la reflation. A partir de différents scénarios de cours du pétrole, plusieurs analystes considèrent que l’inflation restera faible. Seule une forte hausse des cours est susceptible d’amener l’indice des prix juste sous la cible de la banque centrale, estime la recherche de Goldman Sachs. Pas de quoi susciter des inquiétudes. « Les mécanismes de l’inflation en zone euro sont cassés. Les liquidités injectées par les banques centrales ne se retrouvent pas dans le crédit et l’économie réelle, mais uniquement dans les prix des actifs. Il n’y a plus de plafond aux effets richesse », explique Christophe Donay, responsable de la recherche de Pictet. L’heure de la reflation n’a pas encore sonné.

Les liquidités injectées par les banques centrales se retrouvent uniquement dans les prix des actifs

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