L’idée de « coter » les OPCVM fait son chemin

le 26/02/2015 L'AGEFI Hebdo

Après Amsterdam, Euronext ouvrira cette année son offre de « marché primaire » sur les fonds à Paris, quelques mois après celle de Borsa Italiana à Milan.

L’idée de « coter » les OPCVM fait son chemin
(DR)

Euronext a finalement modifié le calendrier de son projet d’admission à la négociation sur les marchés des parts de fonds ouverts en France. La Bourse parisienne avait annoncé, sept jours après le décret du 30 janvier 2014 élargissant cette possibilité au-delà des ETF (exchange-traded funds), le lancement de l’Euronext Fund Service pour permettre aux investisseurs de négocier, dès le deuxième trimestre 2014, des parts de fonds ouverts à leur valeur liquidative (ou NAV, net asset value). L’idée était d’ouvrir un canal de distribution transfrontalier complémentaire pour les sociétés de gestion françaises, notamment les plus petites, qui pourraient ainsi « disposer d’une visibilité accrue pour leurs fonds ouverts et d’un accès à une large base d’investisseurs nationaux et internationaux par le biais de la communauté d’Euronext, forte de plus de 200 membres à travers l’Europe ».

Pourquoi ce lancement différé pour un service déjà opérationnel à Amsterdam depuis 2007 ? Au départ, il ne supposait pas de développement technologique spécifique. « Mais en rencontrant les sociétés de gestion, nous nous sommes aperçus que de grandes sociétés de gestion pouvaient être intéressées par ce nouveau canal de distribution, plus transparent, et que notre projet de développer ce service en deux temps était source de déperdition importante », résume Anthony Attia, PDG d’Euronext Paris. Le planning prévoyait de lancer d’abord un service d’achat/vente des parts de fonds « à l’unité », comme aux Pays-Bas, puis de développer d’ici à 2017 un service à « décimales ». Comme sur les canaux traditionnels, « il sera possible dès le lancement, pour les investisseurs qui souhaitent allouer un montant donné à un fonds prévoyant la ‘décimalisation’, d’acheter par exemple 10,2 parts. explique Benjamin Fussien, responsable du département ETF et Fonds chez Euronext. Peu de gestionnaires semblaient intéressés par un mode de distribution moins souple. »

« NAV-based trading »

Euronext a donc décidé de passer directement au service d’achat/vente de parts de fonds à « décimales », et en fait une « priorité » pour 2015 (plutôt pour le second semestre). « Une telle offre ne se crée pas du jour au lendemain, et demandera aux sociétés de gestion intéressées de changer leurs habitudes et processus », note encore Anthony Attia, évoquant le soutien précieux de l’Association française de la gestion financière (AFG) et de certains de ses membres. « Nous avons été vigilants à ce que l’introduction d’un OPCVM ne soit pas subie et qu’il n’y ait pas d’autre prix possible que celui de la valeur liquidative du jour pour éviter les risques d’arbitrage », rappelle Eric Pagniez, délégué général adjoint de l’AFG, heureux d’avoir été entendu. Le service intégrera aussi une fonctionnalité d’identification des investisseurs pour répondre à diverses contraintes réglementaires et commerciales.

La plate-forme parisienne compte deux différences avec celle d’Amsterdam : premièrement, l’admission des OPCVM sur les marchés boursiers est encouragée par la législation aux Pays-Bas (lire l’encadré) ; deuxièmement, la structure de marché étant très différente en France, Euronext pourrait élargir les modalités de son système de « trading » (dans la limite d’un écart maximum acceptable apprécié par l’Autorité des marchés financiers – AMF – au regard des caractéristiques des actifs, dit le décret). Dans le modèle actuellement prévu, il n’y aura pas, contrairement aux cotations classiques sur les actions, de carnet d’ordres avec calcul du rapport offre/demande. Les négociations se feront à valeur liquidative inconnue, soit en intégrant des frais prévus par le règlement du fonds (« swing price », frais de souscription...), soit en intégrant un coût de transaction explicite affiché à l’avance tenant compte qu’il y a, sur la séance, plus d’acheteurs ou plus de vendeurs (voir le graphique). « Cette logique de souscription/rachat se différencie d’un processus avec carnet d’ordres, qui nécessite parfois l’intervention de teneurs de marché (‘market-makers’) pour arbitrer les fourchettes de prix, donc une transparence quotidienne sur le portefeuille comme pour les ETF, ce qui est difficilement réalisable, poursuit Benjamin Fussien. Sinon des fourchettes de prix trop importantes dissuaderaient divers investisseurs potentiels. » Comme pour toutes les transactions sur les marchés boursiers, les ordres ne pourront être envoyés que par l’intermédiaire de brokers (BFI ou « online »).

Pour assurer la robustesse du système, un « fund agent » (désigné en théorie par la société de gestion) enregistrera les ordres selon une logique de dépositaire, et assurera le « netting » en fin de séance se portant donc contrepartie de tous les ordres.

Deux plages de négociation quotidienne seront proposées selon la nature des sous-jacents, par exemple 9-12h et 9-14h, avec un « cut-off » plus ou moins tardif permettant au « fund agent » de réceptionner les ordres pour chaque fonds, d’établir le rapport offre/demande, puis de le communiquer à la société de gestion afin qu’elle réalise dans l’après-midi, avant la clôture des marchés, les transactions (achats/ventes de titres) nécessaires à la création ou à la destruction de nouvelles parts. Les données seront ensuite transférées à Euroclear pour l’organisation du règlement-livraison selon un processus simplifié et automatisé.

La Bourse se rémunérera sur les frais d’admission, probablement autour de 5.000 euros à la charge du fonds comme sur Euronext Amsterdam, plus une part variable en fonction des actifs ainsi collectés chaque année par la société de gestion. « Les frais de marketing facturés à la société de gestion par les ‘brokers-vendeurs’ deviendront vite un autre sujet », note Muriel Faure, directrice générale de la société de gestion FourPoints, également vice-présidente de l’AFG, qui voit plutôt d’un bon œil un système qui permettrait aux petites gestions de s’affranchir des grandes plates-formes de distribution (notamment bancaires). Euronext estime que tous les frais seront globalement limités au regard de l’amélioration de la concurrence entre réseaux et entre fonds.

Convaincu de l’engouement possible pour cette offre, la Bourse prévoit d’importants moyens d’information pour les clients (dans le cadre de la directive MIF - Marchés d’instruments financiers), et de promotion, ce qui aura un effet positif indirect sur le marketing des fonds admis à la négociation.

Logique de « marché primaire »

Euronext suit ici une logique de distribution, sans la négociation multilatérale habituelle sur les actions ou sur les ETF, comme Borsa Italiana (groupe LSE) qui vient de lancer un segment dédié aux fonds ouverts non ETF. En Italie, les ordres y seront adressés via 65 intermédiaires agréés entre 8h et 11h, sur la seule base d’une quantité achetée ou vendue à un prix correspondant précisément à la NAV du soir (à NAV inconnue donc puisque celle-ci ne sera rendue publique par le gérant du fonds que pour 17h le lendemain). Un « teneur de marché » (désigné par la société de gestion) sera chargé de compenser d’éventuelles différences entre quantités à l’achat et quantités à la vente dans les 5 dernières minutes de chaque séance (10h55-11h). Au vu des contrats d’achats/ventes enregistrés, le « teneur de marché » formulera des demandes de créations ou de destructions de parts auprès du gérant pour assurer la liquidité sur la place de négociation. « Nous avons reçu les premières demandes d’admissions de fonds et nous sommes en train d’analyser toutes les informations qui, une fois complètes, nous permettrons de lancer les négociations », détaille Silvia Bosoni, responsable du listing sur le marché ETFplus qui abrite aussi ce segment. Si le tarif d’admission est proche de celui d’Euronext (3.000 à 8.000 euros selon les offres), l’abonnement semestriel est ensuite proportionnel à l’encours. Comme pour Euronext, ce nouveau service ne devrait cependant décoller que si d’importantes sociétés de gestion y font admettre leurs fonds.

Plusieurs Bourses comme au Luxembourg ou à Francfort permettent depuis longtemps de négocier des parts de fonds « ouverts » (respectivement 6.000 et 3.000 hors ETF), mais dans une vraie logique de « marché secondaire », avec de vrais teneurs de marché (« specialists »). SIX Swiss Exchange propose également ce genre de service depuis 2013. « Mais l’admission, qui concerne plus de 340 fonds (sur 8.000 distribués en Suisse), se fait à l’initiative des banques ‘sponsors’ (comme Julius Baer et Zürcher Kantonalbank), non pas des gérants/émetteurs, et le‘trading’ suit un carnet d’ordres classique, avec une formation des prix indépendante de la NAV, sans que cela nécessite une transparence quotidienne sur les portefeuilles car les banques ‘sponsors’ ne choisissent que des fonds qu’elles connaissent suffisamment bien pour assurer ensuite la ‘tenue de marché’ », décrit Alain Picard, head product management du SIX Swiss Exchange.

Les marchés (réglementés ou alternatifs) deviennent un nouvel outil pour l’industrie européenne des fonds ouverts, que ce soit pour des raisons de transparence réglementaire comme souvent dans cette deuxième logique, ou pour améliorer la concurrence entre les réseaux de distribution. 

Euronext satisfait de l’évolution à Amsterdam

Comme l’an dernier, la Bourse brandit fièrement les chiffres obtenus par l’Euronext Fund Service à Amsterdam : 160 fonds ouverts de droit batave traités sur sa plate-forme néerlandaise, 8 de plus qu’en 2014 ; 64 milliards d’actifs sous gestion au total désormais et un volume d’échanges quotidien de passé 57 à 93 millions d’euros en 2014 (+60 %). Cette évolution vers la cotation depuis 2007 de la plupart des fonds ouverts disponibles pour des investisseurs individuels est basée sur les recommandations du Winter Committee qui furent à l’origine de la Netherlands Authority for the Financial Markets (AFM). Le service avait ensuite été modélisé par Euronext Amsterdam en collaboration avec les organisations représentatives : DUFAS (Dutch Fund and Asset Management Association) et NVB (Netherlands Bankers’ Association) notamment. « Il garantit une meilleure transparence, et facilite la surveillance des fonds pour des produits qui s’adressent, là-bas, plutôt aux investisseurs ‘retail’ », confirme Benjamin Fussien, responsable du département ETF et Fonds chez Euronext. La liquidité est assurée par 11 « fund agents », et les ordres sont donc passés à un prix d’exécution unique correspondant à la NAV (net asset value) du soir.

 

 

La Bourse prévoit d’importants moyens de promotion

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