Zone euro, le plongeon en récession

le 24/11/2011 L'AGEFI Hebdo

La spirale de programmes d’austérité budgétaire et la contraction du crédit à l’économie accentuent le mouvement.

Pour la BCE (photo) et son président, la zone euro entre en récession « modérée ». photo : Hannelore Foerster/Bloomberg

La récession qui arrive sera-t-elle légère ou brutale ? La question n’est plus en effet de savoir si les économies de la zone euro vont stagner ou entrer en récession - un consensus se dégage sur ce point parmi les économistes -, mais plutôt de quelle intensité et de quelle durée sera le recul de l’activité en Europe.

Le président de la Banque centrale européenne (BCE), Mario Draghi, ou encore Olli Rehn, le commissaire européen en charge des Affaires économiques et monétaires à Bruxelles, ont donné leur réponse : la zone euro se dirige vers une récession « modérée » (mild recession) pour le premier et un arrêt de la croissance pour le second. Le rôle des institutions européennes n’étant pas de jeter de l’huile sur le feu avec des prévisions catastrophistes, leur avis doit être considéré comme le minimum minimorum. D’autant plus qu’il serait délicat pour Bruxelles et Francfort de claironner l’arrivée imminente d’une profonde récession tout en réclamant des suppléments d’austérité budgétaire aux pays membres de la zone.

Après une quasi-stagnation de la croissance économique au troisième trimestre 2011 (+0,2 %), le chemin désigné par les indicateurs avancés est celui d’un avenir maussade : le PIB de la zone au quatrième trimestre 2011 et au premier trimestre 2012 va se contracter. Ces derniers mois, les indices PMI publiés par Markit se sont fortement détériorés (voir le graphique). Quant à l’indicateur composite de l’OCDE (Organisation de coopération et de développement économiques), il laisse peu de place au doute : il est passé depuis le mois d’août sous sa tendance de long terme. Des mauvaises nouvelles sont par ailleurs déjà inscrites dans des indicateurs « en dur » comme la production industrielle, en baisse de 2 % en septembre. La production manufacturière se situe encore 8,8 % en dessous de son pic de 2007, le niveau qui était le sien avant la bourrasque de 2008, a calculé Chris Williamson, chef économiste de Markit. Pour l’économiste, le plus inquiétant se situe dans la chute de 4,2 % de la production du secteur des biens d’équipement. Ce résultat suggère que les entreprises sont en train de revoir nettement en baisse ou d’annuler purement et simplement leurs projets d’investissement. C’est le volet « psychologique » de la récession qui voit des chefs d’entreprise tétanisés depuis l’été et le coup de semonce sur les marchés à propos des dettes souveraines européennes, rappelant à nombre d’entre eux le traumatisme de la fin 2008 en provenance des Etats-Unis.

Brouillard

« La récession est inévitable. Elle a d’ailleurs sans doute déjà commencé. Le repli du PIB au quatrième trimestre pourrait être de 0,3 % à 0,5 %, explique Gilles Moec, codirecteur de la recherche économique Europe chez Deutsche Bank. Sur la base de mauvais acquis de croissance en début d’année, notre prévision actuelle de progression de l’activité en 2012 de 0,3 % en moyenne annuelle est déjà optimiste » « Les PMI touchent des niveaux que l’on associe à une contraction de l’activité, confirme Bruno Cavalier, chef économiste d’Oddo Securitites. Bien sur, il y a des différences selon les pays. Si la situation est grave en Espagne, elle est extrêmement sérieuse en Italie. L’Allemagne partant de plus haut, la question d’une récession reste ouverte. » L’économiste table sur une contraction de 0,3 % en moyenne annuelle de l’activité en zone euro l’an prochain : « Un scénario dont l’hypothèse de travail repose sur le fait que la BCE et les gouvernements européens trouvent dans les prochains mois une issue à la crise des dettes souveraines. »

En fait, les conjoncturistes sont mal armés pour les périodes de grand stress politique et financier. Ils sont bien ennuyés pour établir des prévisions chiffrées tant les impondérables économiques, de marchés et institutionnels sont nombreux et lourds de conséquences. « Le champ de vision est obstrué et, au-delà de trois à quatre mois, il est difficile de construire un scénario précis sur des bases solides », indique Frédérique Cerisier, économiste à BNP Paribas. « La seule visibilité que nous ayons au-delà d’un trimestre, c’est une visibilité vers le bas tant l’accumulation des risques peut dégrader beaucoup plus la conjoncture », ajoute Bruno Cavalier.

La situation actuelle des économies de la zone euro est totalement inédite. Car en plus de l’affaissement conjoncturel qui se met en place, elles vont devoir combiner deux facteurs fortement procycliques : des politiques d’austérité budgétaire généralisée et une grève du crédit (credit crunch). « Tous les pays font de l’austérité budgétaire en même temps, et donc de la croissance sera prélevée dans tous les pays en même temps, résume Frédérique Cerisier. Et comme tous affichent des objectifs de réduction des déficits publics sans se donner d’objectifs de croissance, ils ajoutent de nouvelles mesures à l’austérité budgétaire. Nous sommes dans une spirale. » « Un point de réduction des déficits publics produit un effet de 0,7 à 0,8 point sur le PIB, rappelle Gilles Moec. Et encore est-ce un calcul conservateur. »

De mal en pis

La situation peut aller de mal en pis. D’autant que l’état des banques européennes est des plus inquiétants. Elles sont conviées par les régulateurs à mettre en place très rapidement les nouveaux ratios de fonds propres (Bâle 2.5 en juin 2012 et Bâle 3 début 2013), à programmer les nouveaux ratios de liquidités (LCR - à 30 jours - et NSFR - à un an), à diminuer leur levier et donc la taille de leurs bilans, à réduire ou à se séparer de certaines activités en particulier en banque de financement et d’investissement (BFI), à comptabiliser les dettes souveraines en mark-to-market et à déprécier leurs portefeuilles d’obligations d’Etat. En prévision de 2012, nombreux sont les établissements bancaires à avoir annoncé qu’ils réduisaient leurs volumes d’emprunts obligataires. A plus court terme, le marché interbancaire fait l’objet de nouvelles tensions ces derniers temps. Conséquence, une adjudication hebdomadaire de la BCE a atteint mi-novembre 230 milliards d’euros avec une injection nette de 35 milliards (un niveau aussi élevé ne s’était pas vu depuis juin 2009). La liste des contraintes qui pèsent sur les établissements européens est longue et il pourra difficilement en résulter autre chose qu’une contraction de la distribution de crédit. « La dernière enquête de la BCE auprès des banques montrait un net durcissement des conditions d’octroi de crédit, analyse Gilles Moec. Les flux nouveaux de prêts se tarissent. Tout est en place pour un ‘credit crunch’. »

« Les banques sont dans l’incapacité de lever des fonds sur les marchés de capitaux et sont très dépendantes des liquidités de la BCE, assure Azad Zangana, économiste Europe de Schroders. Leur processus de désendettement et la réduction des prêts à l’économie vont se poursuivre. En conséquence, nous prévoyons une forte récession en zone euro en 2012 qui devrait se propager au Royaume-Uni. » Autre sujet d’inquiétude : l’éventuelle propagation de la crise européenne à l’économie mondiale. Hors d’Europe, cela devient même le thème d’analyse favori de certains économistes de banque. Ceux de Goldman Sachs ont établi un classement des pays les plus exposés. Sans surprise, « le Royaume-Uni est de loin le plus vulnérable à une détérioration de la situation en zone euro, devant les Etats-Unis et, en fin de liste, la Chine et les grands pays émergents ». Pour Gilles Moec, la grande différence avec 2008 est que le choc d’aujourd’hui est essentiellement européen : « Il y aura des effets en retour sur l’économie mondiale, mais sans doute pas suffisamment pour provoquer une récession à l’échelle de la planète. Seuls les pays émergents très endettés comme certaines économies d’Europe centrale risquent d’être affectés par les problèmes des banques européennes. »

Toujours plus d’austérité budgétaire, toujours moins de crédit à l’économie. L’intensification ou non de la récession en zone euro dépend, pour une très grande part, des décisions que prendront ou ne prendront pas les dirigeants politiques, des gouvernements nationaux comme des institutions européennes, banque centrale comprise.

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