L'analyse de... Mathilde Lemoine, directeur des études économiques et de la stratégie marchés de HSBC France, membre du Conseil d'analyse économique

Zone euro, éviter le paradoxe de la frugalité

le 12/01/2012 L'AGEFI Hebdo

L’avenir de la zone euro est toujours le problème mondial n°1 à résoudre en ce début d’année 2012. Alors faisons un vœu : que les engagements des gouvernements européens deviennent crédibles. La réalisation de ce vœu, qui nécessite une clarification des évolutions institutionnelles de la zone euro, ne suffira pas à retrouver le chemin de la croissance mais stabilisera l’aversion au risque et limitera la volatilité et l’incertitude. Malheureusement, l’absence de visibilité en matière de fonctionnement de la zone euro alimente la crise souveraine et sa propagation. Le principal risque désormais est que la France retarde encore le moment de la mise en œuvre de l’intégration budgétaire. Il en résulterait un nouveau renforcement de l’incertitude qui déclencherait le « paradoxe de la frugalité » popularisé par Keynes et renforcerait l’ampleur de la récession attendue en zone euro. Alors n’ayons pas peur et acceptons de transférer une partie de notre souveraineté sans ambivalence.

Avant même la crise souveraine, il était admis que la zone euro devrait se doter d’une gouvernance économique afin de coordonner les politiques budgétaires nationales. Parallèlement, l’intégration des économies européennes devait se poursuivre afin que les pays membres convergent vers une zone monétaire optimale. Pourtant, il a fallu plus d’un an après l’éclatement de la crise souveraine pour que certains pays européens et en particulier la France se rallient à cette évidence. C’est seulement les 8 et 9 décembre derniers, à l’occasion du dernier Conseil européen de l’année 2011, que la construction de l’édifice visant à coordonner les politiques budgétaires a été décidée. Des fondations avaient été érigées lors des sommets précédents. Le « 6 pack » avait ajouté un volet préventif au Pacte de stabilité et de croissance et rendait les sanctions moins dépendantes des marchandages politiques. La création d’un « Euro summit » légitimait la zone euro. Mais malheureusement, l’ensemble de ces avancées n’ont pas clarifié le fonctionnement de la zone euro. D’une part, la France a une position ambivalente car c’est le seul des quatre plus grands pays de la zone euro à ne pas avoir de règle d’or et elle ne semble pas prête à l’adopter rapidement. Elle limite ainsi la portée du « Pacte budgétaire » qu’elle a pourtant appelé de ses vœux. D’autre part, les Etats européens ne sont pas disposés à transmettre certains pouvoirs de coordination budgétaire et économique à des institutions européennes comme la Commission ou le Parlement européens, ce qui limite la clarification institutionnelle qu’auraient pu apporter les conclusions du Conseil européen de début décembre.

Le scénario auquel nous assistons impuissants depuis un an va donc malheureusement se poursuivre. L’ambivalence de la France va continuer d’alimenter l’incertitude concernant le fonctionnement à venir de la zone euro. La nouvelle vague de propagation de la crise qui en résultera va peser un peu plus sur l’activité économique, ce qui va rendre encore moins crédibles les hypothèses sous-jacentes aux prévisions budgétaires. Cette pression va contraindre le gouvernement français à clarifier son attitude en matière de transfert de souveraineté, ce qui stabilisera la crise. Mais entre-temps, l’activité économique se sera contractée.

Il est illusoire de croire que le coût politique de la réforme sera moindre si la crise économique est plus vive. En revanche, il est certain que le coût économique de l’incertitude sera d’autant plus élevé qu’elle persiste. La politique monétaire ne parviendra plus à encourager la prise de risques, les investissements ne seront plus seulement gelés mais annulés, les entreprises réduiront un peu plus leurs effectifs et les ménages augmenteront encore leur épargne. Il serait dévastateur de profiter de ce contexte pour encourager l’achat de titres souverains par les ménages au motif de l’indépendance nationale. Il fallait y songer avant. En effet, en période de récession, une augmentation de la propension marginale à épargner entraînerait une réduction de l’épargne totale et donc une difficulté encore plus importante pour l’Etat à trouver des financements, ce qui pèserait sur le revenu et accroîtrait la chute de l’investissement. Cet enclenchement récessif, c’est le « paradoxe de la frugalité » (paradox of thrift). Gagner du temps ou trouver des artifices pour éviter de clarifier les évolutions institutionnelles nécessaires de la zone euro ne fera que la plonger un peu plus dans la récession avec les conséquences sociales dramatiques que cela engendre. La France a un rôle particulier à jouer en sortant de l’ambiguïté qui la caractérise aujourd’hui. Il est urgent de croire en l’avenir et d’accepter un transfert de souveraineté pour la croissance et une réduction des inégalités.

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