Les taux de change ballottés par les politiques monétaires

le 12/05/2011 L'AGEFI Hebdo

Les différentiels de taux d’intérêt entre les pays émergents et les pays développés se creusent.

Le carry trade, ou pari qui consiste à placer dans une devise à taux d’intérêt élevé les fonds empruntés dans une devise à taux d’intérêt plus faible, n’est plus ce qu’il était. « Depuis la faillite de Lehman Brothers, les flux correspondant à cette stratégie sont beaucoup moins importants, constate Brigitte Le Bris, directeur de la gestion obligataire internationale chez Natixis AM. Les leviers ont été divisés par deux. » Ensuite, les devises phares empruntées pour jouer les différentiels de taux ne sont plus le yen et le franc suisse. Le dollar a pris le relais. Le billet vert est passé de l’autre côté du miroir. Ce n’est plus une devise carry (à fort taux d’intérêt) comme c’était encore le cas il y a trois ans. En cas de fortes turbulences, la monnaie américaine est certes considérée comme une monnaie refuge, mais elle est aujourd’hui vendue méthodiquement afin d’acquérir en contrepartie des devises de pays émergents asiatiques ou d’Amérique latine…

Importantes distorsions

Depuis 2007, les cambistes ne travaillent plus avec la même grille d’analyse. Toute la hiérarchie des différentiels de taux d’intérêt, facteur déterminant des taux de change, a été modifiée. « A la suite de la crise financière et économique, des zones géographiques qui attiraient les capitaux en raison de la forte rémunération de leurs taux d’intérêt ont progressivement perdu de leur attrait en adoptant une politique monétaire extrêmement accommodante, avec des taux directeurs au plus bas », explique Jérôme Broustra, responsable de la gestion de taux d’Axa IM. C’est le cas des pays développés, la zone euro, le Royaume-Uni et les Etats-Unis. Si la Banque centrale européenne (BCE), focalisée sur le contrôle de l’inflation, a déjà démarré son cycle de hausse des taux en les relevant de 25 points de base à 1,25 % le 7 avril dernier, tel n’est pas le cas de la Banque d’Angleterre (BoE) ou de la Réserve fédérale (Fed), « des banques centrales pro-croissance », commente Brigitte Le Bris, rappelant que le message de cette dernière est clair : « Tant qu’elle estimera que la croissance économique du pays n’est pas assez robuste, elle ne remontera pas ses taux, certainement pas avant 2012. » La logique est identique au Royaume-Uni, « toujours en panne de moteur de croissance, sans l’immobilier et la finance, et qui, de fait, peut avoir un intérêt à laisser la livre sterling se déprécier », remarque Jérôme Broustra.

Aux antipodes, les banques centrales des pays émergents se battent à coups de hausses de taux pour tenter de contenir la surchauffe de leurs économies. Exemple : le taux Selic (taux de base bancaire brésilien) atteint 12 %. L’une des préoccupations majeures des pays en développement est le contrôle d’une inflation - taux annuel de 8,98 % en mars en Inde - alimentée au cours des six derniers mois par la flambée des prix des matières premières - alimentaires et produits pétroliers. Mais de nouvelles craintes apparaissent quant à la vigueur de la reprise économique des pays développés et « l’accélération de l’appréciation du pétrole est désormais derrière nous », estime Benjamin Melman, directeur allocation et gestion quantitatives chez Edmond de Rothschild Investment Managers.

Fin des paris faciles

Si la tendance de fond est toujours la hausse des devises des pays émergents par rapport aux monnaies des pays développées, « l’affaiblissement du dollar et de la livre sterling est trop évident pour être joué, et d’autant plus qu’il l’est massivement, souligne Benjamin Melman. La moindre modification du discours de la Fed ou d’une autre banque centrale peut entraîner un retournement violent causé par le débouclage brutal de tout un empilement de positions ». Afin de prédire les variations de devises, « il faut anticiper les politiques monétaires ». Suivant cet enseignement, le directeur allocation et gestion quantitatives chez Edmond de Rothschild Investment Managers conseille d’éviter le dollar australien qui a atteint des sommets : « La banque centrale australienne, la première des pays développés à resserrer sa politique monétaire, arrive peut-être en bout de son cycle de remontée des taux. Maintenant, elle doit gérer la fin de la bulle immobilière. » Certaines devises échappent toutefois à cette règle, tel le franc suisse qui n’a eu de cesse de s’apprécier, profitant soit des mauvaises nouvelles européennes, soit de la perspective d’un peu d’inflation liée à la hausse des prix de l’immobilier. Toujours de bonnes raisons pour justifier la progression de la monnaie suisse. Le marché a aussi ses marottes.

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