Dossier Gestion actif-passif

Les taux bas compliquent la gestion actif-passif

le 05/12/2013 L'AGEFI Hebdo

Les besoins des investisseurs vont dépendre de la structure du passif, de la stratégie et de la richesse de l’entreprise.

C'est un véritable casse-tête pour les assureurs : « Compte tenu du contexte actuel des taux et des crédits, tout concourt à une baisse des rendements des portefeuilles d’assurance », alerte Danièle Barthélémy, responsable de la gestion des portefeuilles institutionnels chez Dexia AM. Plusieurs facteurs expliquent cette baisse ; les évolutions réglementaires incitant les investisseurs à acheter des actifs moins risqués comme les dettes souveraines, les contraintes comptables qui limitent la flexibilité de gestion et un contexte de marché marqué par des taux historiquement bas. Une situation d’autant plus compliquée que le risque de hausse des taux est désormais une réalité. Or l’un des moyens d’immuniser les portefeuilles est de réduire sa duration et donc l’espérance de rendement…

Solution

La plupart des investisseurs ont néanmoins trouvé une solution naturelle dans la diversification de leurs actifs vers la dette corporate investment grade, dans un premier temps, puis le high yield et les obligations convertibles. Désormais, compte tenu des niveaux de valorisation, il est nécessaire d’aller au-delà de la classe d’actifs obligataire. Les actions seraient aujourd’hui, selon certains, la meilleure alternative pour trouver du rendement (lire l'encadré). Cette nécessaire diversification doit aussi s’accompagner d’une véritable segmentation des risques. « Les investisseurs sont contraints d’adopter une approche de diversification plus qualitative, ce qui suppose la mise en œuvre d’une organisation spécifique, avec des ressources pour l’analyse des opportunités d’investissement et pour le traitement de l’information, l’adaptation du processus de décision et la mise en place d’outils », relève Eric Jeanne, directeur de l'activité risques et finance pour l’assurance chez Accenture France.

Si les grands acteurs de la Place sont bien avancés en la matière, il n’en va pas de même pour les institutions de petite taille, voire moyenne. «Quelques-uns des assureurs et des fonds de pension les plus avancés ont pris le parti de diviser leurs actifs en deux poches, une contenant des actifs de couverture du passif, généralement des obligations de bonne qualité, et une avec des actifs de rendement », souligne pour sa part Adina Grigoriu, directrice générale chez Active Asset Allocation. Dans ce type d'approche, tout peut être géré de façon dynamique, que ce soit l'écart de duration entre l’actif et le passif ou encore le budget de risque alloué aux actifs de rendement. « Cette marge de manœuvre va dépendre de la capacité de l’institution à s’éloigner de ses besoins de passif, permise essentiellement par la richesse de l’entreprise », précise Philippe Aurain, directeur général délégué et responsable des gestions chez Fédéris GA, filiale de gestion d’actifs de Malakoff Médéric.

Analyse des engagements

Avant tout, c’est le passif qui va guider la composition de l’actif. « Dans un processus ALM ('asset liability management'), avant de savoir ce qu’une compagnie investit et dans quel type d’actifs, elle doit analyser son passif », poursuit ce dernier. Or la recherche de rendement ne va pas forcément être le Graal pour tous les assureurs. Tout va dépendre du type de produit et de risque couvert. De fait, dans le cas de produits d’épargne, la compétition entre les différents acteurs de la Place va se faire sur les rendements, alors que dans le même temps ces derniers sont contraints d’investir dans des actifs liquides leur permettant de faire face au risque de rachats anticipés. Il n’en sera pas de même pour des produits de retraite pour lesquels les besoins de passif permettront d’investir dans des actifs plus longs, comme la dette d’infrastructure ou l’immobilier, par exemple, afin de capter la prime d’illiquidité.

Enfin dernier élément, et non des moindres, qui doit être pris en compte dans l’allocation, le bilan de l’entreprise et sa stratégie. « Un bon pilotage de l’adéquation entre l’actif et le passif n’est possible que si l’analyse des engagements de passif tient compte de la stratégie de l’entreprise dans la durée et notamment de sa politique de développement de produits », conclut Vladislav Grigorov, directeur des risques chez Swiss Life

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