DOSSIER Exchange-traded funds

Se différencier pour mieux se vendre

le 25/10/2012 L'AGEFI Hebdo

Difficile de se démarquer lorsqu'il existe une multitude d'ETF sur un même indice. La liquidité et la « tracking error » sont les principaux critères mis en avant auprès des clients.

Se différencier pour mieux se vendre

Toujours plus. On dénombre près de 40 fournisseurs d'ETF (exchange-traded funds) en Europe, proposant plus de 1.200 produits. Certes, BlackRock, Deutsche Bank et Lyxor dominent largement puisqu'ils représentent, ensemble, les deux tiers du marché. Mais pour s'imposer dans cet environnement ultra-concurrentiel, chaque société de gestion doit trouver le moyen de se différencier : 17 sociétés de gestion, soit presque la moitié des acteurs, dépassent ainsi un milliard d'euros d'encours à la fin septembre.

Si la multiplicité des produits ne pose pas de problème dans la gestion active, elle est plus délicate à justifier en matière de gestion passive dans le cas des ETF. En particulier lorsqu'il s'agit de vendre un ETF répliquant un indice déjà pisté par deux, trois, voire dix autres ETF. Il existe ainsi 5 ETF CAC 40 cotés sur Euronext, 6 sur le S&P 500 et le MSCI Europe et près d'une dizaine sur le DJ Euro Stoxx 50. L'indice FTSE 100 et le MSCI Emerging Markets font aussi l'objet de nombreuses réplications. Au total, 587 ETF sont cotés sur les différents marchés de Nyse Euronext, couvrant 450 indices. Les doublons sont donc très nombreux. Mais les apparences sont trompeuses : les ETF répliquant un même indice ne se ressemblent pas. « Il y a cette année quasiment 40 points de base d'écart entre la performance du meilleur et du moins bon ETF DJ Euro Stoxx 50 : c'est colossal pour de la gestion indicielle ! constate Matthieu Mouly, responsable clients institutionnels France de Lyxor. Et les produits qui ont les frais de gestion les plus faibles ne sont pas forcément les plus performants. »

Transparence et encours

La technique de gestion, par réplication physique ou par réplication synthétique, ne suffit pas à expliquer les différences entre ETF et la domination d'un produit sur les autres sur un même indice. Dans les deux cas, les clients exigent aujourd'hui plus de transparence sur les produits. « Nous avons été les premiers à donner accès, tous les jours, à l'intégralité du portefeuille de nos ETF, indique David Benmussa, directeur iShares France. Cette pratique s'est généralisée depuis un an aux autres acteurs car elle est très appréciée des investisseurs. »

La transparence s'est imposée, mais ne constitue pas réellement un élément différenciant. « Les clients institutionnels préfèrent les ETF dont l'encours est élevé pour des questions de ratio d'emprise, observe Matthieu Mouly. Il est donc important d'être précurseur en lançant un ETF avant les autres acteurs pour capter rapidement des encours. » Tous les ETF sur un même indice ne connaissent en effet pas le même succès : ainsi, seuls quatre produits répliquant le DJ EuroStoxx 50 affichent un encours supérieur à un milliard d'euros.

Les investisseurs institutionnels ont par ailleurs tendance à limiter le nombre de fournisseurs d'ETF avec lesquels ils travaillent. En choisissant un acteur bien installé, ils se laissent la possibilité de puiser dans une gamme large. « La marque est un facteur différenciant. Nos clients ne réalisent qu'une seule 'due diligence' pour notre société, mais ont accès à une gamme complète dont les produits affichent des encours importants », confirme David Benmussa. Un avis tempéré par Ludovic Djebali, responsable de la distribution chez Source, qui fait pourtant partie des dix principaux acteurs du marché en Europe : « La taille d’un fonds n’est pas un critère déterminant, nous ne le mettons d’ailleurs jamais en avant. C'est surtout un argument psychologique pour le client, car cela a un impact limité en termes de liquidité pour un client institutionnel. »

Or la liquidité est véritablement le nerf de la guerre en matière d'ETF. C'est une évidence pour les clients investissant à très court terme, par exemple les gérants utilisant un ETF pour gérer leurs flux de souscription/rachat. Mais la liquidité est aussi un facteur déterminant pour les investisseurs de long terme, qui souhaitent pouvoir acheter ou vendre leur ligne à tout moment.

Chaque société de gestion vante à ses clients la liquidité de ses produits, sur la base de plusieurs critères permettant de l'appréhender. « Le 'turnover' traité en Bourse est une information partielle du volume traité sur un ETF, mais c'est la seule information objective sur le sujet », explique Matthieu Mouly de Lyxor. Une large part des échanges ne transitant pas par le marché, mais de gré à gré, l'information sur les volumes n'est que partielle. Même remarque pour la fourchette achat-vente. « Un grand nombre d’ETF affichent des fourchettes très serrées, mais sur des tailles très réduites. Il est donc important de vérifier ce 'spread' pour une taille importante afin de déterminer la liquidité réelle de l’ETF », prévient Ludovic Djebali.

Performance

Pour se différencier, certains fournisseurs d'ETF affichent un grand nombre de market makers pour leurs produits phares afin d'améliorer la liquidité. « Nous avons un rôle de conseil à l'exécution : notre équipe Capital Markets de Londres nous indique à quel moment de la journée et comment le client a intérêt à traiter un ETF pour une quantité donnée, explique David Benmussa. En fonction de sa demande, nous lui conseillons plusieurs 'brokers' afin qu'il puisse obtenir le meilleur prix. C'est un service très apprécié de nos clients. »

Au-delà de la liquidité, les sociétés de gestion se battent aussi sur le terrain de la performance. Il s'agit de coller au plus près l'indice de référence du produit, sans à-coup sur l'écart de performance. Les clients les plus sophistiqués calculent d'ailleurs eux-mêmes la tracking error des ETF. Il s'agit de comprendre comment et pourquoi un ETF s'éloigne de son indice. « Les frais de gestion sont parfois considérés comme le critère le plus important pour estimer le coût d’un produit alors qu'il ne s'agit que d'une composante du coût total de détention », remarque Ludovic Djebali.

Au-delà des frais de gestion, c'est plutôt l'économie globale du produit qui compte. Il faut y intégrer les éventuels revenus du prêt-emprunt de titres, les frais de transaction et le processde gestion : « Chaque société de gestion a son propre mécanisme de création/rachat de parts. Le 'process' mis en place par Lyxor est probablement le plus efficient en Europe, et cela constitue un avantage concurrentiel majeur que nous mettons en avant auprès de nos clients », ajoute Matthieu Mouly.

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