La Réserve fédérale sonde les marchés obligataires

le 13/06/2013 L'AGEFI Hebdo

C’est une technique d'approche par la communication pour anticiper les réactions à toute inflexion de la politique d'assouplissement quantitatif.

Andrew Harrer/Bloomberg

L’exit strategy - la sortie de la politique d’assouplissement quantitatif d’achats de titres menée par la Réserve fédérale - fait régulièrement partie des interrogations des investisseurs, semant par moments le trouble sur les marchés financiers. Dès l’origine de la politique dite non conventionnelle de la Fed, la question était posée : quand sort-on de cette politique et comment ajuste-t-on le bilan de la banque centrale gonflé par les achats de titres ?

Quelques signes d’amélioration du taux de chômage (devenu un objectif clé de la banque centrale) au printemps et des voix dissonantes au sein de la Fed demandant l’inflexion de la politique de QE3 (mise en route en septembre 2012, achats de 45 milliards de dollars de bons du Trésor et de 40 milliards de MBS - mortgage-backed securities) ont suffi à reposer la question au printemps. Conséquence, les taux d’intérêt américains à 10 ans ont monté en ligne droite tout au long du mois de mai. Le rendement du T-note est passé de 1,6 % à 2,1 % et demeure sur ce palier depuis début juin. Pour les investisseurs, l’enjeu est crucial. Il s’agit de savoir si les taux d’intérêt vont continuer ou non à progresser et à quel rythme. Pour les économistes, le temps est venu de préciser les échéanciers de la sortie.

Au cours des deux premières phases d’assouplissement quantitatif, l’arrêt des achats, sans condition préalable, s’est déroulé sans anicroche (QE1 de novembre 2008 à mars 2010 et QE2 de novembre 2010 à juin 2011). Il ne devrait pas en aller de même avec QE3. « L’arrêt des achats de QE 3 est soumis à conditions, l’amélioration du chômage et de l’emploi. Il ne peut pas se faire d’un seul coup. Il doit être progressif », explique Mathieu L’Hoir, stratégiste d'Axa IM. « L’extrême sensibilité des marchés aux déclarations des banquiers centraux américains tient au fait que la Réserve fédérale, par ses achats massifs de papiers souverains, s’est substituée à la demande, analyse Christian Parisot, chef économiste d’Aurel BGC. Un léger signal d’inflexion de cette politique comme le simple ralentissement des achats de Treasuries, par exemple de 45 à 40 milliards de dollars mensuels, pourrait provoquer d’importants mouvements de ventes et dégonfler la bulle obligataire déplorée par certains investisseurs. »

Pour les marchés, la sortie du quantitative easing est une inconnue totale. Elle est promesse de grands frissons. « Aucun précédent ne permet de prédire comment les marchés obligataires réagiront lorsque les banques centrales amorceront une sortie. Les investisseurs doivent moins penser au timing qu’à ce qui va se passer lors de la remontée des taux, avant l’inévitable ruée vers la sortie du marché obligataire que déclenchera tout changement d’attitude des décisionnaires », considère Jan Straatman, directeur des investissements de Lombard Odier IM.

Ralentissement

Le point d’inflexion tant redouté pourrait prendre la forme d’un ralentissement des achats de MBS ou d’un non-réinvestissement des titres arrivés à maturité. « La Fed va ralentir l’assouplissement quantitatif entre septembre et décembre 2013 et y mettre fin l’an prochain », estime Mathieu L’Hoir. Les économistes de Pictet regardent loin et envisagent un processus très long. Le changement de communication de la Fed avec ralentissement très progressif des rachats constitue une première étape jusqu’à mi-2014. Une deuxième étape jusque mi-2015 concernerait la politique conventionnelle avec un relèvement des taux. Puis une troisième étape à partir de mi-2016 consacrerait la vente des actifs encore au bilan de la Fed.

Pour l’heure, toutes les conditions ne sont pas remplies. « La croissance économique est encore faible. Les canaux de financement se sont améliorés mais les entreprises n’ont toujours pas repris le chemin de l’investissement et préfèrent racheter leurs actions. Enfin, n’oublions pas qu’à la fin de 2012, le débat portait sur la nécessité d’accroître l’assouplissement quantitatif et d’injecter plus de liquidités », rappelle Christian Parisot.

La Réserve fédérale est encore loin d’avoir modifié sa « fonction de réaction », comme disent les économistes. Ses objectifs d’inflation, d’emploi et de chômage sont toujours hors de portée. Elle vient juste de soumettre les marchés obligataires à un test de communication. Le reste prendra encore plusieurs années. Mais ce test a provoqué beaucoup d’émoi.

A lire aussi