L'analyse de... Jean-François Boulier, directeur général d'Aviva Investors Europe

Qui détiendra le capital des entreprises dans dix ans ?

le 18/10/2012 L'AGEFI Hebdo

Le peu d'appétit des épargnants pour la Bourse est illustré par plusieurs enquêtes auprès de particuliers dont moins de 10 % se déclaraient prêts à investir cette année en actions. Ce très faible taux n'est-il que le reflet des craintes du moment ou est-il voué à perdurer ? Dans la seconde hypothèse, comment apporter des fonds propres aux entreprises et redonner aux épargnants le goût du placement boursier ? La question se pose d'autant plus que la part du capital des entreprises du CAC 40 détenue par les non-résidents avoisine 50 % !

La question de la détention est un sujet de politique économique, mais l'appauvrissement et l'endettement des Etats rendent le sujet plus aigu. De plus, le poids de l'intermédiation bancaire, soit en détention stratégique, soit en stock temporaire de

trading, a toutes les raisons de disparaître car, d’une part, les banques se focalisent sur leur métier de base et, d’autre part, le coût en capital de ces détentions n'est pas incitatif. Les règles envisagées pour les compagnies d'assurances ne sont pas plus encourageantes et les premières réflexions européennes en matière de fonds de pension n'incitent guère à l'optimisme. C'est donc du côté des individus, épargnants et familles, qu'il faut se tourner.

Or en ce domaine, les perspectives de long terme ne sont guère plus réjouissantes. Deux études de natures assez différentes aboutissent à la même conclusion alarmante. La première s'intéresse à l'impact des évolutions démographiques sur l'allocation des portefeuilles d'épargne dans le monde. Dans Demographic Changes, Financial Markets and the Economy,Bob Arnott et son co-auteur analysent les liens de l'évolution des populations, notamment leur vieillissement, avec d'une part la croissance économique et d'autre part les performances des marchés. L'étude porte sur 60 ans d'histoire économique - de 1950 à nos jours et incorpore donc la crise actuelle - sur un échantillon de 176 pays, n’ayant certes pas tous des marchés financiers développés. La mesure démographique choisie est le poids relatif d'une classe d'âge par rapport à la population totale par tranches de dix ans et la performance économique et financière est mesurée sur des périodes glissantes de cinq ans. Les résultats obtenus montrent que la croissance est d'autant plus forte que les classes d'âge entre 20 et 40 ans sont importantes, ce qui est intuitif. Les populations favorables aux actions sont celles où les classes d’âge entre 35 et 55 ans dominent, comme pour les obligations, mais le pic de performance se situe autour de 50 ans pour les actions et de 40 ans pour les obligations. L’effet du vieillissement d'une population entraîne une détérioration des performances des actifs financiers. C'est encore plus vrai pour les marchés boursiers. Ayant également analysé les impacts des évolutions démographiques et intégré les prévisions d'évolution au cours des vingt prochaines années, le ralentissement économique résultant de ce modèle est de l'ordre d’un point à un point et demi de croissance ! Les performances boursières sont négatives de l'ordre de quelques pourcents par an pour les pays ayant une population plus âgée, mais restent contenues à l'exception du Japon ; elles sont positives pour les pays ayant une population plus jeune, y compris l’Espagne et l’Irlande, et restent légèrement favorables en Amérique du Nord.

La deuxième étude intitulée The Emerging Equity Gap, réalisée par McKinsey fin 2011, vise à projeter l’évolution de la détention d'actions à l'échelle mondiale d'ici à 2020. Elle estime que la proportion d'actions dans les avoirs mondiaux pourrait baisser de 28 % aujourd'hui à 24 % en 2020. Le décalage entre les besoins de financement des entreprises du fait de la croissance et l'appétit des acheteurs se situerait à environ 12.000 milliards de dollars, de l'ordre de 20 % de la capitalisation mondiale actuelle. La conclusion qui peut être tirée d'une telle analyse est que l'inaction politique et privée conduirait à une instabilité capitalistique insoutenable pour les entreprises.

Face à une telle déshérence d’investisseurs, de nombreuses voix se font entendre pour relancer l'épargne longue. Parmi les solutions, renforcer la formation, trouver comment mettre les actifs à l'abri de la volatilité des marchés et enfin, créer de nouveaux véhicules en substitution des portefeuilles d'actions. Côté entreprises, comment être plus économe en fonds propres ? Ne conviendrait-il pas aussi d’émettre des titres plus adaptés aux besoins réglementaires des institutions ou aux attentes des épargnants ? Peut-on rêver d'une exigence réglementaire en fonds propres moindre pour les institutions financières plus vertueuses en matière de gestion des risques, de formation et d'expertise ? C'est assurément toute une culture financière qu’il faut revoir.

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