L’avis de... Frederick Lacroix, avocat à la cour, Clifford Chance

« Sur la question de l'accès à la liquidité banque centrale, Emir botte en touche »

le 20/10/2011 L'AGEFI Hebdo

Que peut-on retenir du nouveau projet de texte Emir* publié le 4 octobre dernier ?

Ce dernier projet de règlement, approuvé par l'Ecofin, servira de base au trilogue entre la Commission, le Conseil et le Parlement européen en vue d'une adoption fin 2011. Des modifications sont donc encore possibles. Le texte s'articule autour de trois axes : l'obligation, pour les institutions financières (entendues de façon large puisque sont inclus les hedge funds ou les fonds de private equity) comme pour les entreprises industrielles et commerciales (sous réserve, pour ces dernières, de dépasser un certain seuil de transactions), de compenser leurs dérivés OTC (de gré à gré, NDLR) standardisés auprès d'une chambre de compensation ; la création d'une réglementation européenne pour les chambres de compensation, jusqu’ici uniquement régies par des règles nationales ; et l'obligation pour toute contrepartie d'enregistrer les dérivés OTC qu'elle conclut auprès de référentiels centraux (trade repositories). Je note que sur la question de l'accès à la liquidité banque centrale, le texte botte en touche en laissant le choix aux Etats membres d'imposer le statut de banque aux chambres installées sur leur territoire, tout en garantissant que l'absence d'un tel statut n'interdira pas aux chambres concurrentes installées dans un autre Etat n'imposant pas ce statut de fournir leurs services sur ce territoire. Ce système n'est pas satisfaisant, car il laisse la porte ouverte à la concurrence réglementaire tout en laissant entière la question du filet de sécurité offert en dernier ressort par les banquiers centraux face à des chambres dont la défaillance déstabilisera le système.

La question, complexe, de la standardisation des dérivés a-t-elle avancé ?

Le projet de règlement pose quelques principes (degré de standardisation des termes et du process opérationnel, volume et liquidité, disponibilité d'informations généralement acceptées et suffisamment fiables sur les prix, etc.). Quant à la question de savoir qui aura l'initiative d'identifier les classes de dérivés suffisamment standardisés pour être compensés, de façon pragmatique, le texte laisse finalement coexister les approches bottom-up (initiative de la chambre) et top-down (initiative de l'Esma - European Securities and Markets Authority, NDLR). Quant on sait que 77 % des dérivés OTC sont des dérivés de taux, on imagine où se trouve le principal gisement.

*Réglementations sur l’infrastructure des marchés européens

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