Dossier Agences de notation

Les produits structurés, une classe d'actifs sous étroite surveillance

le 30/08/2012 L'AGEFI Hebdo

Les agences de notation ont régulièrement actualisé leurs critères d’évaluation afin de ne pas répéter les erreurs d’un passé récent.

Mises en cause aux premières heures de la crise financière concernant l’évaluation de certains produits structurés, les agences de rating font tout pour se racheter une conduite. L'objectif est de faire oublier leurs erreurs de jugement relatives aux crédits titrisés - notés encore « AAA » à la veille de la crise. Pour y parvenir, elles se veulent plus vigilantes et ont, depuis quelques années maintenant, placé cette classe d’actifs sous étroite surveillance.

Depuis 2007, elles ont régulièrement actualisé leur méthode de notation, afin de répondre aux exigences accrues de transparence de la part des régulateurs européens et américains en la matière. Cette démarche a conduit les agences à faire évoluer leur méthodologie de notation au gré des récents soubresauts de l’économie mondiale. Ces changements étant intimement liés à l’évolution de la crise financière et en premier lieu de la dette souveraine en Europe, les modifications n’ont concerné que quelques grandes catégories de produits. Et souvent, ce sont les mêmes produits concernés dans chaque agence de notation.

RMBS et CDO à la loupe

« Deux grands secteurs ont particulièrement fait l’objet d’une révision des critères de notation, détaille Marjan van der Weyden, responsable chez Fitch de l’analyse des produits structurés pour la zone Emea (Europe, Afrique, Moyen-Orient). Il s’agit des RMBS* et des CDO* 'subprime' aux Etats-Unis. » Les CDO sont des obligations adossées à des actifs correspondant à des titres représentatifs de portefeuilles de créances bancaires ou d’instruments financiers. Il s’agit bien souvent de produits créés à partir de montages complexes. Au même titre que les RMBS qui correspondent à des crédits hypothécaires résidentiels titrisés. « L’objectif était de prendre en compte les problèmes de qualité de crédit qui les ont affectés, poursuit Marjan van der Weyden. Les révisions des critères de notation CDO ont été de portée mondiale et ont donc également concerné les CDO européens. » Celui-ci précise par ailleurs que les changements méthodologiques ont également eu lieu dans d’autres secteurs des financements structurés mais ont été beaucoup plus modérés et étaient principalement destinés à refléter les tensions que connaît aujourd’hui l’Europe.

Les révisions ont aussi porté sur ces mêmes produits chez Standard & Poor’s (S&P), mais elles ont parfois été au-delà. En Europe, « les produits structurés ont été concernés en particulier par la mise à jour de nos hypothèses et méthodologies sur le risque de contrepartie (mai 2012), sur les CDO de dette d'entreprise (septembre 2009), sur les CDO de produits structurés (février 2012), sur l'analyse du risque actif-passif pour les 'covered bonds' (décembre 2009), ou encore les RMBS au Royaume-Uni (décembre 2011) », indique-t-on du côté de chez S&P. La plupart du temps, l’actualisation des critères de notation de ces produits a été motivée par la dégradation de la situation économique dans une zone donnée. Et ce n’est pas un hasard si ces changements ont pour la plupart concerné des produits structurés en Europe.

1 % de défaut en 2011

Sur le Vieux Continent, « la crise de la dette souveraine a eu un impact sévère sur les opérations de financement, commente dans une note Ning Loh, vice-président chez Moody’s, en charge de l’analyse des produits structurés. En conséquence, nous avons abaissé les notes sur la plupart de ces transactions. Notre évaluation des opérations de financements structurés considère l'impact négatif de la crise sur les actifs titrisés et la performance des parties à la transaction. Notre évaluation examine l'impact dans chaque pays de l'affaiblissement des finances publiques, de la dégradation de la macroéconomie et de l'affaiblissement de son système bancaire. Lorsque la détérioration de ces trois domaines est importante, nous considérons qu’il s’agit d’'événements graves' ». La surveillance étroite de ces produits, et particulièrement dans les zones économiques les plus fragiles, ainsi que l’actualisation régulière de leurs critères de notation ont permis de ne pas répéter les erreurs des crédits subprime. « En Europe, les notations de produits structurés ont généralement bien résisté à la crise financière, et leurs performances ont continué à être solides, se félicite-t-on chez S&P. Les défauts de notes ont été rares, ce malgré la sévérité de la récession et les tensions apparues sur le marché de l'immobilier européen. » L’agence souligne ainsi que seulement 1 % des produits structurés européens lancés depuis mi-2007 avait fait défaut à la fin de l'année 2011 (sur un total de 2.500 milliards d'euros).

*RMBS : 'residential mortgage-backed securities' ; CDO : 'collateralized debt obligations'.

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