Les Pays-Bas freinés par la crise immobilière

le 14/02/2013 L'AGEFI Hebdo

La consommation des ménages néerlandais tarde à repartir tandis que le commerce international manque encore de dynamisme.

Le port de Rotterdam. Le redémarrage de l’économie néerlandaise dépendra du redressement du commerce international. ©Xinhua/ZUMA/REA

La réputation de rigueur du Royaume des Pays-Bas en matière de finances publiques résiste aux crises. Les investisseurs étrangers apprécient toujours autant la dette souveraine néerlandaise dont ils détiennent 76 % du stock et lui sont fidèles. Ceux qui regardent la courbe de ses taux et l’évolution de ses spreads, inférieurs à ceux de la France ou de la Belgique, pourraient même croire que la vie économique est un long fleuve tranquille. Ce n’est pas tout à fait le cas, comme vient de le rappeler la nationalisation de SNS Reaal, le 1

er février, après l’échec de la négociation d’un plan de sauvetage avec des investisseurs privés.

Cette opération permettant au quatrième groupe de banque et d’assurances du pays de recevoir directement 2,2 milliards d’euros de l’Etat, 1,1 milliard supplémentaire sous forme de prêts et 5 milliards de garanties, montre que le système bancaire néerlandais n’a pas recouvré la santé qui était la sienne avant la crise des crédits subprime. Pourtant, depuis, les autorités ont nationalisé ABN Amro et versé des aides au secteur financier pour un montant global de 40 milliards d’euros. « ING doit encore rembourser 3,375 milliards à l’Etat », rappelle François Raynaud, gérant analyste d’Edmond de Rothschild AM.

L’intervention énergique du gouvernement afin de résoudre les problèmes liés à l’activité d’immobilier commercial logée au sein de SNS Bank démontre que la crise immobilière n’est pas complètement purgée (lire l'entretien). Les mesures prises par la nouvelle équipe gouvernementale - issue d’un accord de coalition entre les partis conservateur et travailliste à la suite des élections de septembre 2012 - devraient y aider et éviter qu’une surchauffe de l’ampleur de 2007 se reproduise. Désormais, pour les emprunts hypothécaires nouvellement contractés, les paiements d’intérêt ne seront déductibles des impôts que si le prêt est entièrement remboursé tout au long de la période de souscription, ce qui exclut les prêts in fine qui ont eu leur heure de gloire aux Pays-Bas.

Point rassurant de la crise immobilière néerlandaise, le pourcentage de défauts hypothécaires demeure relativement bas car, selon l'Agence du Trésor de l'Etat néerlandais (DSTA), les ménages détiennent de « nombreux actifs sous la forme d’épargne personnelle liquide, d’actions ou d’autres titres financiers, aussi bien que de l’épargne retraite ». A titre indicatif, la dette des ménages (dette hypothécaire incluse) représentait 270 % de leurs revenus annuels à la fin de 2011 et la totalité de leurs actifs, 738 %, soit « une position nette de 468 % de leurs revenus », d’après la DSTA.

Rigueur et confiance

Ce tableau explique que les acheteurs de titres souverains néerlandais soient restés de marbre à l’annonce de la nationalisation de SNS Reaal. Seuls les détenteurs de dettes subordonnées du groupe secouru ont manifesté leur mécontentement face au recours du gouvernement à « l’Intervention Act ». Le risque de son application était pourtant connu. Ce texte donnant au ministre des Finances le pouvoir d’exproprier les actionnaires et les porteurs de dette subordonnée est entré en vigueur en 2012.

Les agences de notation qui n’avaient pas évalué l’ensemble de la situation ont aussi été contraintes d’ajuster leurs calculs. Fitch, par exemple, a changé la perspective de la notation « AAA » des Pays-Bas de stable à négative. « La difficile reprise de l’activité retarde l’atteinte de l’objectif de déficit budgétaire de 3 % du PIB, pour lequel il faudrait réaliser une croissance du PIB de 0,7 % », avertit Christian Ott, économiste de Natixis. D’après lui, le PIB pourrait encore se replier de 0,5 % en 2013, conduisant à un déficit budgétaire de 3,4 %. « Le PIB pourrait ensuite progresser de 1 % en 2014, grâce aux effets de base et au raffermissement des exportations, en particulier si la zone euro se porte mieux », anticipe Christian Ott. Les Pays-Bas exportent en quantité à la fois des produits agricoles, des biens d’équipement mais également du gaz naturel.

L’ampleur du redémarrage de l’économie néerlandaise dépendra du redressement du commerce international, mais aussi « de la politique budgétaire qui sera adoptée par le gouvernement. Si elle devient encore plus restrictive, la consommation, dont le repli est la principale raison du recul du PIB de 2012, repartira plus lentement », estime Maarten Leen, chef macroéconomiste chez ING. A peine arrivée, la nouvelle équipe gouvernementale a déjà lancé toute une série de mesures destinées à économiser, d’ici à 2017, près de 16 milliards d’euros. Un signal adressé aux adeptes de la rigueur mais, à présent, le défi est de redonner confiance.

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