L'analyse de... Olivier Garnier, chef économiste du Groupe Société Générale

Normes prudentielles, vers un report du risque sur les épargnants

le 19/05/2011 L'AGEFI Hebdo

Beaucoup a déjà été dit et écrit à propos de l’impact des nouvelles normes prudentielles (Bâle III et Sovabilité II) sur le financement des entreprises. En revanche, leurs implications du point de vue de l’épargne des ménages ont jusqu’ici suscité moins d’attention, hormis l’incitation pour les banques à réintermédier dans leurs bilans davantage de dépôts. Pourtant, ces réglementations pourraient se traduire, à long terme, par une modification en profondeur du risque et de la maturité des placements des ménages, particulièrement en France où il n’y a pas de fonds de pension et où les banques et les assureurs jouent un rôle prépondérant dans la collecte et l’allocation de l’épargne.

La raison en est simple. D’un côté, l’essentiel du besoin de financement du secteur non financier correspond à des investissements risqués et à long terme. De l’autre, l’épargne financière des ménages est très majoritairement placée dans des supports peu risqués et/ou à court terme : les placements longs directement soumis aux fluctuations des marchés financiers (titres détenus en direct, OPCVM non monétaires, assurance-vie en unités de compte) représentent moins du quart du patrimoine financier des ménages français (hors actions non cotées). Jusqu’à présent, cette inadéquation dans la composition de la demande et de l’offre d’épargne était comblée par les intermédiaires financiers, dont c’est justement le rôle premier. D’une part, les banques transforment leurs ressources courtes en crédits à plus long terme. D’autre part, grâce à la viscosité de leur passif, les assureurs investissent dans des actifs risqués tout en garantissant à leurs assurés une certaine sécurité dans les rendements servis. Or les nouvelles normes prudentielles vont précisément amoindrir la capacité des intermédiaires financiers à transformer, dans leurs bilans, la maturité et le risque de leurs ressources. Par exemple, dans le cadre du futur ratio de liquidité à long terme instauré par Bâle III, chaque euro de prêt à plus d’un an accordé à une entreprise devra être couvert par un euro de ressources à plus d’un an. En outre, les banques seront incitées à affecter cet euro de ressources longues à d’autres emplois, puisqu’elles seront autorisées à financer avec celui-ci 20 euros d’obligations gouvernementales, ou entre 2 et 5 euros d’obligations corporate.

Pour que l’investissement productif continue à être financé de façon adéquate, il sera nécessaire que l’épargne des ménages aille plus directement se placer sur les marchés de capitaux à long terme. Cette évolution ne va certes pas se produire immédiatement : dans un premier temps, la combinaison de Bâle III et de Solvabilité II se traduira vraisemblablement par des difficultés accrues de financement pour les entreprises, et plus particulièrement pour les PME. Néanmoins, à plus long terme, la moindre transformation opérée par les intermédiaires financiers pourrait peu à peu être compensée par un essor de la finance directe combiné à une modification de la structure de l’épargne, surtout si cette dernière était favorisée par un redéploiement des incitations fiscales au profit des placements longs : les banques s’orienteraient davantage vers le modèle « origination-distribution », les contrats d’assurance-vie en unités de compte se développeraient au détriment des contrats en euros, et de nouveaux dispositifs incitatifs à l’épargne à long terme seraient créés.

Ce processus prendra du temps et est loin d’être acquis. Cependant, même en supposant qu’il se réalise, il pourrait à terme faire apparaître de nouveaux problèmes du point de vue de la stabilité économique et financière, qui constitue pourtant la motivation première des nouvelles normes prudentielles. En effet, les risques initialement localisés dans le bilan des intermédiaires financiers seraient non pas éliminés mais reportés sur les épargnants, comme cela s’est déjà vu dans le domaine des fonds de pension aux Etats-Unis, avec le déclin des plans à prestations définies au profit de ceux à cotisations définies. Tout d’abord, la sensibilité accrue des ménages aux fluctuations des prix des actifs pourrait accentuer le caractère procyclique de leur consommation. Ensuite et surtout, beaucoup de ménages ne sont pas bien préparés à gérer et porter les risques d’investissement, ce qui pourrait accentuer les phénomènes de panique en cas de crise financière. Par analogie, on pourrait dire que les nouvelles normes prudentielles reviennent à restreindre le recours aux transports collectifs au profit de la circulation en voitures individuelles. Or s’il est vrai que le crash d’un gros avion fait plus de victimes qu’un accident de voiture, il serait erroné d’en conclure que le transport aérien est plus dangereux. Et n’oublions pas aussi que les automobilistes, contrairement aux épargnants individuels, doivent passer un permis de conduire et sont soumis à la surveillance des gendarmes !

A lire aussi