Les marchés émergents contaminés par la défiance

le 29/09/2011 L'AGEFI Hebdo

Les sorties de capitaux des Bourses, des marchés de dettes et de devises sont colossales. Les investisseurs coupent leurs lignes.

L’indice Micex à Moscou le 23 septembre. Comme ses pairs des pays émergents, la Bourse russe a ressenti les secousses de la crise. Photo : Alexander Zemlianichenko Jr/Bloomberg

Achacun son tour. Désormais, c’est aux marchés de dettes des pays émergents d’enregistrer des sorties de capitaux. « Le renversement est net », commente Sophie Chauvellier, gérante de fonds de fonds de Dorval Finance. La résistance des titres souverains de ces régions aux turbulences qui touchent les places financières européennes et américaines depuis le mois de juillet a été de courte durée. Les dettes locales auront toutefois été plus robustes que les actions, du moins au début de la remontée de l’aversion pour le risque sur les marchés occidentaux.

Les Bourses chinoise, indienne, brésilienne, turque, russe ou polonaise ont ressenti les secousses liées au krach boursier des pays développés dès la dernière semaine de juillet. Depuis le début de l’année, l’indice RTS Index de Moscou a enregistré une chute de près de 26 % et l’indice polonais, Warschau WIG 20, de près de 24 %. L’indice indien, Bombay BSE, a perdu 21 % environ et l’indice hong-kongais, Hang Seng HK Composite Index, autour de 25 %. A titre de comparaison, l’indice CAC 40 a réalisé un repli de plus de 26 % depuis le mois de janvier, le FTSE 100, d’environ 15 %, et le S&P 500, d’un peu plus de 10 %. Les Bourses des pays émergents ont donc nettement sous-performé celles des pays développés. « En dépit du potentiel de ces marchés, ce sont les décisions politiques américaines et européennes ainsi que l’évolution des données macroéconomiques qui guident le marché à l’heure actuelle », reconnaît Marcus Svedberg, chef économiste d’East Capital.

Désormais, la contagion de la crise en Europe et aux Etats-Unis s’étend à la dette et aux devises émergentes. L’affaiblissement de leurs valorisations, qui a également commencé au début du mois d’août mais dans une moindre proportion que sur les marchés d’actions, s’accélère (voir le graphique).

Pourtant, les écarts de croissance de PIB entre les pays développés et les pays émergents « sont toujours importants », observe Sophie Chauvellier. Selon les dernières estimations du Fonds monétaire international (FMI), la progression de l’activité des pays avancés d’Europe devrait être de 1,6 % en 2011 et de 1,3 % en 2012, à comparer à respectivement 4,3 % puis 2,7 % dans les pays émergents d’Europe. De même, tandis que la croissance du PIB est anticipée à 1,7 % en 2011 puis à 3,3 % en 2012 dans les pays avancés d’Asie, elle est attendue à 8,2 % cette année et à 8 % ensuite dans les pays en développement d’Asie.

Encore loin du découplage

La croissance de l’activité n’est manifestement plus le critère que les investisseurs regardent avant toute chose. « Maintenant, ils réduisent le degré de risque de leurs portefeuilles, explique Sophie Chauvellier. Comme leurs placements en dette et en devises des pays émergents ont bien fonctionné, ils prennent leurs bénéfices. » Ils sortent des paris consensuels. La quête de protection l’emporte.

Depuis 2010, « les entrées de capitaux sur ces classes d’actifs ont été trop massives », remarque Stéphane Barthélemy, gérant à State Street Global Advisors. « Même si le thème séculaire est toujours là », selon lequel la richesse produite par les BRIC (Brésil, Russie, Inde, Chine) doublerait celle des sept pays les plus avancés du monde en 2042, « les investisseurs prennent conscience que leurs attentes de performance étaient devenues décalées », ajoute-t-il. Lorsque l’on approche la classe d’actifs de la dette émergente qui demeure très risquée, « il faut exiger une prime de risque importante en visant un rendement de 8 % à 10 % à un horizon de 12 mois », rappelle Nuno Teixeira, directeur général adjoint de Schroders France.

Tout un ensemble de critères économiques sont à scruter comme le poids des capitaux spéculatifs, l’évolution de la compétitivité ou la dynamique de croissance. Or cette dernière est fortement mise au défi, à la fois par les effets de la lutte contre l’inflation dans les pays qui étaient proches de la surchauffe au début de l’année, et par le très net ralentissement de la croissance aux Etats-Unis et en Europe. Selon une étude d’ING Investment Management, même si, au cours de la décennie écoulée, le commerce entre marchés émergents a fortement augmenté, avec une part des exportations des marchés émergents vers les pays développés passant de 75 % à 60 %, « l’ensemble du monde émergent est encore largement dépendant, non seulement de la demande de biens manufacturés des Etats-Unis et de l’Europe, mais aussi des flux de capitaux mondiaux qui proviennent toujours en grande partie du monde développé ». Avant le mois d’aôut, quand les craintes relatives à la croissance mondiale ont entraîné la correction boursière la plus marquée depuis début 2009, la croissance des régions émergentes avait commencé à se replier fortement. Selon ING Investment Management, le croissance annualisée est retombée de 7 % à 4 % en moyenne pour les quinze principales économies émergentes sans la Chine et l’Inde. La dernière décélération de cette ampleur remonte à 2008.

Les chiffres les plus faibles proviennent de deux groupes de pays : les économies asiatiques les plus ouvertes aux exportations dont ces dernières en pourcentage de PIB sont les plus élevées, comme Hong Kong, Singapour ou la Thaïlande, forment le premier. Dans le second groupe figurent les économies qui affichaient la plus grande surchauffe au début de 2011. La Turquie (lire l’encadré) et le Brésil en sont de bons exemples. Le pays d’Amérique latine « traverse un moment désagréable, confronté au ralentissement de la croissance liée à l’international tandis que son inflation demeure élevée », observe Gustavo Horenstein, gérant de fonds de fonds de Dorval Finance. La hausse des prix n’a pas encore montré de signes tangibles de repli, comme en Chine. Pour résoudre cette situation complexe, la banque centrale du Brésil a baissé ses taux début septembre de 50 points de base à 12 %, tandis qu’en parallèle, le gouvernement brésilien impose un budget nettement plus resserré. Le pari n’est pas gagné d’avance, mais « à l’évidence, les banques centrales des pays émergents ont plus de marges de manœuvre que celles des pays développés, analyse Stéphane Barthélemy. Elles ont été responsables en remontant leurs taux très tôt, lorsque les craintes d’emballement sont apparues, et elles disposent de colossales réserves de change ».

Attente de catalyseurs

La Russie, qui n’a pas retrouvé son niveau de PIB d’avant-crise, traverse aussi une période charnière. La vitalité de sa croissance dépend du dynamisme des échanges en produits pétroliers. Le niveau élevé de l’or noir alimente son budget mais « engendre une dépendance accrue », commente Natixis. Le pays, qui a une forte propension à importer, n’a pas encore atténué ses nombreuses rigidités structurelles, à savoir la corruption, la faible diversification et l’inefficacité de l’investissement, rappelle Natixis, estimant en outre que « la demande interne devrait vivement décélérer après la fin du cycle électoral ». Un tableau peu alléchant. « Les valorisations y sont moins chères que sur les autres marchés », tempère Aivaras Abramavicius, associé d’East Capital. Mais les gestionnaires d’actifs, qui ont déjà été pris à revers par les décisions des autorités dans la vie des affaires, ont pris l’habitude d’inclure une prime au risque politique.

Quoi qu’il en soit, sur l’ensemble des marchés émergents, même après la forte baisse des cours, « les valorisations ne sont pas encore très attractives », juge Gustavo Horenstein, remarquant que les anticipations de résultats pour 2012 de la part des analystes financiers « sont encore probablement trop élevées. La Chine, cependant, mérite d’être à nouveau scrutée avec prudence, en explorant les thèmes liés à la demande interne » qui continue de se développer. En effet, l’objectif prioritaire du gouvernement chinois est d’assurer la stabilité sociale et de délivrer, par conséquent, un taux de croissance minimal.

Globalement, le mot d’ordre est la « prudence », selon Sophie Chauvellier. Il faudrait des catalyseurs, comme le règlement des dissensions politiques au sein de la zone euro afin de régler la crise de la dette ou la publication de meilleurs indicateurs d’activité américains prouvant que le risque de récession s’éloigne. Encore une fois, l’évolution des marchés émergents dépend du bon moral des investisseurs des pays développés.

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