L’avis de Pierre-Alexis Renaudin, responsable equity-linked EMEA de Morgan Stanley

« Le marché primaire européen montre des signes de maturité »

le 12/12/2013 L'AGEFI Hebdo

Le marché primaire européen refait-il son retard sur les convertibles?

Il est en progression, à plus de 32 milliards de dollars cette année, et montre des signes de maturité, avec des différences d’une année sur l’autre. Après une année 2012 dominée par les émetteurs allemands, l’année 2013 a été marquée par le retour des émetteurs d’Europe du Sud (54 %), notamment d’Italie et d’Espagne (39 % pour ces deux pays) qui avaient accumulé d’importants besoins de financement et n’ont pas encore retrouvé un accès totalement normalisé à la dette corporate. Le marché français (15 %) retrouve un niveau « habituel », avec notamment des opérations de refinancement comme sur Capgemini (notée BBB) ou sur Alcatel (notée B-).

Cela confirme aussi un certain appétit pour le risque…

Oui, par rapport aux émissions investment grade, celles notées high yield (ou équivalentes dans nos analyses) représentent 50 % des montants en Europe (66 % en nombre), contre 46 % habituellement. Conséquence d’une recherche de rendement accrue, mais aussi d’une diversification plus facile dès lors que le marché high yield est plus profond. Cela permet des émissions plus grandes en taille relative de la capitalisation des émetteurs (Alcatel, NH Hoteles, Telecom Italia…). En parallèle de ce genre de choix, les investisseurs sécurisent leur portefeuille avec des opérations peu risquées comme Capgemini, qui est sortie à des conditions peu communes (0 % de coupon, 42,5 % de prime).

Voyez-vous d’autres évolutions ?

Oui, une tendance majeure a été l’apparition des mandatories, obligatoirement convertibles ou échangeables à maturité, quel que soit le niveau de l’action, donc avec un fort risque action. Celui-ci apparaît dans le coupon distribué aux investisseurs qui peuvent en acheter (6,125 % par exemple pour Telecom Italia). Assez importantes, les quatre émissions de ce type représentent cette année 21 % des volumes en Europe (contre 11 % depuis 2009). Une autre tendance est la progression des obligations échangeables :

33 % des volumes cette année contre 22 % depuis 2009. Un signe que les investisseurs restent confiants dans les actions à moyen terme, surtout avec des primes encore souvent supérieures à 30 %. Pour les émetteurs, qui tentent ainsi de monétiser des participations

sur lesquelles ils sont longs, la question reste celle de la réduction de leur bilan.

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