Un léger vent de reprise souffle sur le Royaume-Uni

le 10/10/2013 L'AGEFI Hebdo

L’économie britannique doit encore prouver qu’elle peut retrouver une croissance durable et équilibrée.

Témoignage d'une certaine effervescence économique, la destruction d'un vaste bâtiment au coeur de Picadilly à Londres qui laissera place à un ensemble moderne. Photo: Matthew Lloyd/Bloomberg

Le Royaume-Uni a-t-il retrouvé le chemin de la croissance économique ? La publication d’une série d’indicateurs positifs tout au long de l’été tend à étayer la thèse d’une reprise que l’on n’attendait plus outre-Manche. Le PIB a progressé de 0,7 % au cours du deuxième trimestre, selon l’Office nationale de la statistique (ONS), et les économistes tablent sur une croissance de 1 % au cours du troisième trimestre.

Les bonnes nouvelles sont tombées sur le front de l’emploi, avec un taux de chômage en recul en juillet à 7,7 % de la population active, soit le taux le plus bas depuis la fin 2012, tandis que les ventes au détail, en recul inattendu en août de 0,9 %, restent en hausse sur une année de 2,1 %. Côté enquêtes, les indicateurs PMI respirent l’optimisme. « Nous ne pouvons pas nier la réalité de ces indicateurs positifs, estime Chris Kinder, gérant de portefeuilles actions R-U au sein de Threadneedle Investments. Ils reflètent à la fois un environnement de faibles taux d’intérêt et un sentiment de bien-être alimenté par une saison estivale particulièrement clémente et de bons résultats sportifs. Mais rien de tout cela ne nous permet de crier victoire. »

La corrélation entre la politique d’austérité budgétaire emmenée par le gouvernement de David Cameron depuis trois ans et la reprise ne serait pas prouvée. Si certains économistes considèrent que cela a pesé sur la demande, d’autres soulignent que l’allègement de l’austérité cette année a facilité le rebond. Tous sont en revanche unanimes pour pointer du doigt le caractère quelque peu artificiel et fragile de cette reprise : « Cette croissance s’apparente à une surdose de sucre, alimentée essentiellement par la reprise du secteur immobilier et la ‘forward guidance’ annoncée par le gouverneur de la Banque d’Angleterre (BoE), observe Neil Williams, économiste en chef d’Hermes Fund Managers. Nous devons garder en tête qu’à la différence des Etats-Unis et du Canada, où la reprise a permis de retrouver des niveaux de production supérieurs de plus de 4 points à ceux relevés avant la récession, ce niveau est toujours inférieur de 3 % à 3,5 % au Royaume-Uni. »

Prudence

Le message du gouverneur de la Banque d’Angleterre Mark Carney, début septembre devant les députés britanniques, ne dit pas autre chose. Si les marchés penchent pour une remontée des taux d’intérêt plus rapidement que prévu grâce un recul du chômage, le gouverneur de la banque centrale s’en tient à un discours de prudence : « Nous n’en sommes qu’au début, la route est encore longue avant que l’économie ne retrouve sa croissance potentielle. » Dans l’intervalle, l’économie britannique a largement bénéficié du programme d’assouplissement quantitatif de la BoE de 375 milliards de livres, et du maintien de son taux directeur à 0,5 %. De plus, si les effets sur les entreprises restent modestes, le dispositif de Funding for Lending (FLS), qui soutient les crédits hypothécaires, a largement bénéficié aux foyers. Les mesures de soutien au marché immobilier, à l’image du Help to Buy, ont aussi permis de dynamiser ce secteur. Le nombre de prêts immobiliers consentis outre-Manche a atteint son plus haut niveau depuis cinq ans, avec 62.226 prêts accordés en août, soit une croissance de 30 % sur un an, selon la BoE. Mais l’extension de ce programme aux logements anciens fait revenir le spectre d’une bulle spéculative immobilière : « Si nous avons assisté dans les régions à une correction authentique des prix de l’immobilier, celle-ci ne s’est pas faite à Londres où le prix de l’immobilier continue à représenter plus de 5 fois les revenus annuels, d’où le risque d’éclatement d’une bulle », fait valoir Chris Kinder. Le chancelier de l’Echiquier a d’ores et déjà établi des garde-fous en donnant pour mandat à la BoE d’intervenir en cas de dérapage. Si les prix de l’immobilier ont continué à grimper en août (+0,3 % sur un mois et 6,6 % sur une année, selon le baromètre Halifax), le danger ne serait pas immédiat : le nombre de transactions reste bien au-dessous des niveaux atteints avant la crise financière et, en termes réels, le prix de l’immobilier est 26 % en dessous de ses niveaux de 2007 au niveau national, selon une note de Citi.

Les économistes n’en sont pas moins inquiets sur la nature de cette « étrange » reprise qui doit nécessairement passer par un rééquilibrage pour s’inscrire dans la durée : « Les salaires, dont la croissance moyenne a été de 1,4 % depuis 2009, constituent un véritable frein à la progression des dépenses de consommation », explique Nathalie Dezeure, économiste chez Natixis, qui écarte une accélération significative du revenu des ménages d’ici à 2014. Dans un contexte d’endettement qui reste important outre-Manche, la persistance d’un taux d’inflation relativement élevé (2,7 % en août) ne va pas non plus aider à la reprise de la consommation sur le court terme.

Autre gros point noir, l’investissement des entreprises ne donne pas de signes de reprise. En repli de 2,7 % au deuxième trimestre, cet indicateur reste toujours inférieur de 27 % au niveau antérieur à la récession. Les experts tablent néanmoins sur un effet de rattrapage au cours des prochains trimestres, suite au vote par le Parlement britannique en mai d’un relèvement temporaire du montant de l’exonération fiscale pour l’investissement des entreprises (Annual Investment Allowance). « L’absence de reprise de l’investissement est problématique car elle peut conduire à une destruction permanente des capacités de production, freiner la croissance potentielle et contribuer aussi à la faiblesse de la productivité du travail », avertit Nathalie Dezeure. Historiquement faible, la productivité britannique, qui a progressé au deuxième trimestre pour la première fois en deux ans (+0,5 %), reste néanmoins inférieure de 16 % à celle de la moyenne des pays du G7, selon l’ONS. « Nous pensons que la croissance sera durable mais pas aux taux qui sont actuellement suggérés par les différents sondages, résume George Buckley, économiste chez Deutsche Bank. La reprise initiale après le creux de production mi-2009 était apparue plutôt encourageante avant que l’on retombe en récession (‘double dip’) entre le dernier trimestre 2011 et le deuxième trimestre 2012 », rappelle l’économiste. Car les risques demeurent : l’incertitude dans la zone euro, le premier partenaire commercial du Royaume-Uni avec près de 45 % des exportations, pourrait fragiliser les exportations britanniques, jugées décevantes malgré la dépréciation de la livre. La politique de soutien massive aussi bien de la BoE que du gouvernement pourrait aussi créer des tensions à terme : « En maintenant une politique si accommodante, il est possible que cela stimule la croissance aujourd’hui au détriment de demain, alors qu’au même moment, un retrait désordonné du programme d’assouplissement quantitatif (‘tapering’) pourrait conduire à des rendements plus élevés de ce côté de l’Atlantique, et donc à une croissance plus faible et à des incertitudes politiques en Europe », observe George Buckley.

En s’accompagnant d’une hausse significative des taux sur les titres de dette publique (le taux à 10 ans a pris 100 points de base depuis juin, NDLR), la politique de forward guidance annoncée par le gouverneur de la BoE n’a pas eu l’effet escompté auprès des marchés financiers. Dans l’attente de la confirmation d’une croissance solide à horizon 2015, le Royaume-Uni doit continuer à lever quelques hypothèques. Seule certitude : le pays connaît actuellement sa reprise la plus lente jamais enregistrée après une récession. 

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