L'analyse de... Vivien Levy-Garboua, senior advisor, direction générale de BNP Paribas

L'avenir d'Euronext nous intéresse

le 05/12/2013 L'AGEFI Hebdo

L'industrie européenne des infrastructures de marché poursuit sa marche au hasard. Le London Stock Exchange a racheté il y a quelques mois LCH Clearnet. Bruxelles s’est opposée à la fusion entre Nyse-Euronext et Deutsche Börse, mais a donné son aval au rachat du même Nyse-Euronext par ICE, un grand opérateur américain de dérivés, et ce dernier a annoncé son souhait de mettre sur le marché Euronext, après en avoir toutefois retiré le Liffe (London International Financial Futures and options Exchange). C’est l’occasion de se demander à quoi sert une Bourse et si les Européens doivent s’y intéresser.

Naguère, une Bourse était un lieu où étaient confrontées quotidiennement les offres et les demandes d’actions qui étaient « admises à la cote ». Un marché physique, symbolisé par la corbeille et l’agitation qui y régnait. Avec le progrès des moyens de télécommunication et de l’informatique, cette vision simple a volé en éclat. Les Bourses ont changé de nature, et certains pourraient prétendre qu’elles ne sont désormais rien d’autre qu’un algorithme programmé pour déterminer des prix à partir d’un flux d’ordres. Quatre phénomènes sont venus se surajouter à ce changement de nature des Bourses.

D’abord, pour casser l’oligopole de la négociation sur les « marchés organisés », les régulateurs européens ont libéralisé, avec la directive MIF (Marché d’instruments financiers) les marchés boursiers, et l’on a vu fleurir tout à la fois des plates-formes nouvelles bousculant les positions dominantes et des initiatives échappant au contrôle des régulateurs. Sont ainsi apparus les MTF (multilateral trading facility) et les dark pools, dans un contexte de passation automatique d’ordres et de trading à haute fréquence. Le deuxième bouleversement aura été l’explosion des marchés de dérivés et particulièrement de dérivés de gré à gré. Face à une telle croissance, le marché cash est aussi devenu celui du sous-jacent des dérivés, une sorte d’annexe indispensable, de mal nécessaire, mais au fond secondaire. Troisième phénomène, la recherche d’une intégration verticale, chaque fois que c’est possible. Le « marché » se décline classiquement en trois couches : plate-forme d’exécution, compensation et règlement-livraison. Chacune a sa valeur ajoutée et son économie, mais elles sont interdépendantes, et des synergies sont possibles lorsque la chaîne est intégrée. Deutsche Börse l’a bien compris et symbolise cette approche. Enfin, l’environnement réglementaire poursuit sa mue. Outre MIF et sa jeune sœur, MIF 2, et la création de T2S (Target2-Securities), le nouveau contexte sera d'une part celui de la standardisation et de l’obligation de compensation pour certains produits jusqu’ici réservés aux marchés de gré à gré et, d'autre part, d’une certaine fragmentation des infrastructures en même temps que de la confrontation entre les blocs américain et européen pour la suprématie sur la définition des règles du jeu.

De ces quatre évolutions, au moins les deux dernières font d’Euronext un objet attractif. Même privé du Liffe, il offre une base sur quatre marchés européens (France, Belgique, Pays-Bas et Portugal) et il a mieux résisté à la concurrence que sa maison mère. Pas étonnant dès lors que trois prétendants se soient déjà déclarés. Pour Londres, c’est un moyen d’affirmer un leadership européen et peut-être d’avoir un modèle plus intégré. Pour Francfort, c’est l’occasion d’établir une prééminence dans la zone euro et de faire des économies d’échelle. Pour le Nasdaq, c’est un complément à son investissement dans les marchés du nord de l’Europe, via OMX.

Du point de vue de la place de Paris, peut-on être indifférent à l’avenir d’Euronext ? Un regard sur le passé nous rappelle une succession d’erreurs stratégiques : la vente de Sicovam à Euroclear en 2000, la cession de Clearnet SA en 2004 à LCH, et, plus près de nous, l’achat d’Euronext par Nyse en 2006. Avec comme résultat qu’il n’y a plus aucune infrastructure dont le centre de décision soit à Paris. L’opportunité qui se présente doit aussi être évaluée dans cette perspective.

Un regard vers l’avenir ne dit pas autre chose. Si l’on veut construire une industrie de services autour des Bourses et des titres, si l’on veut encourager le maintien à Paris des spécialistes de marchés, cash et dérivés, si l’on veut profiter de la position de leaders en Europe de nos dépositaires-conservateurs, si l’on veut conforter le rôle éminent de nos gestionnaires de fonds, et surtout si l’on veut participer à la définition des règles du jeu de l’industrie des marchés, il faut organiser un tour de table de banques, d’investisseurs et d’entreprises des pays concernés, les réunir dans un pacte d’actionnaires et s’intéresser, dans une optique de moyen terme, à Euronext : une Bourse reste un bien public.

Mais, bien sûr, il faut d’abord éviter de tuer Euronext et les places financières du continent avec une taxe sur les transactions financières telles que l’imagine Bruxelles et qui leur serait exclusivement réservée. Si les gouvernements évitent cette folie, alors il faut s’intéresser à Euronext.

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