L’appréciation de l’euro renforce le biais accommodant de la BCE

le 07/11/2013 L'AGEFI Hebdo

Son évolution explique en partie la baisse de l’inflation, qui pourrait pousser la Banque centrale européenne à diminuer ses taux d’intérêt directeurs.

Entre son point bas le 24 juillet 2012 et le 1er novembre dernier, l’euro s’est apprécié de 11,7 % face au dollar, de 9,9 % face à un panier de 40 devises et, entre août 2012 et septembre 2013, de 7,9 % en termes effectifs réels, selon la BCE. Les causes de ce mouvement sont multiples : crise politique américaine à propos du plafond de la dette et défiance envers le dollar, évolution divergente des bilans de la Réserve fédérale américaine et de la BCE, légère amélioration de la conjoncture économique et afflux d’investissements de portefeuille dans la zone euro, excédent record de la balance courante. Le tout soutenu par des positions spéculatives au plus haut depuis avril 2011, selon la CFTC (Commodity Futures Trading Commission).

L’euro fort a déjà affecté les résultats de groupes aussi divers que le français Schneider Electric, l’allemand BASF et l’italien Luxottica. Selon Greg Fuzesi, économiste de JPMorgan, une appréciation de l’euro de 10 % se traduit en général par une baisse du PIB de 1 % en l’espace de deux ans, et une inflation moins élevée de 0,3 point de pourcentage. Pour ce qui concerne la France, selon le rapport économique, social et financier annexé au projet de loi de Finances pour 2014, une telle hausse peut amputer le PIB de 1 % au bout d’un an et de 1,2 % au bout de deux ans, et faire baisser les prix à la consommation de 0,7 % et de 1,2 %.

C'est précisément l'impact sur l'inflation par l'intermédiaire des prix des produits importés que regarde de près la BCE. Celle-ci est tombée à 0,7 % en octobre, contre 1,1 % en septembre. « Nous ne regardons pas spécialement le niveau du taux de change, confie un membre du Conseil des gouverneurs. Ce qui est important, c’est en quoi cela change notre prévision d’inflation. Toutes choses égales par ailleurs, cela renforce le biais accommodant de la politique monétaire. » La dernière prévision de la BCE publiée en septembre (une inflation de 1,3 % en 2014) est basée sur un taux de change de 1,32 dollar pour 2013 et de 1,33 pour 2014. Elle doit être actualisée en décembre.

En général, la BCE répond à une appréciation de l’euro de 10 % par une baisse de ses taux d’intérêt directeurs de 50-100 points de base, selon Greg Fuzesi. Même si l’euro s’est déprécié face au dollar ces derniers jours, de plus en plus d’analystes attendent une réaction de la banque centrale face aux pressions déflationnistes à l’œuvre lors de ses prochaines réunions. Une baisse des taux paraît le plus probable. « La liquidité excédentaire se réduit avec les remboursements des LTRO ('long term refinancing operations', NDLR) par les banques, mais cela n’a pas d’impact sur l’Eonia, donc un nouvel LTRO n’aurait pas forcément d’impact sur les taux à court terme, explique le membre du Conseil des gouverneurs. Pour l’instant, une baisse des taux semble être plus efficace. C’est d’ailleurs pour cela que nous avons adopté la 'forward guidance' en juillet à l’unanimité. » Toutefois, tant que les banques n’auront pas passé la revue des actifs et les

stress testsen 2014, une telle baisse « aura un effet assez limité, ce qui n’est pas une raison pour ne pas le faire », précise-t-il.

Divergences

Côté politique, il n’y a qu’Arnaud Montebourg, ministre du Redressement productif, timidement soutenu par Antonio Tajani, commissaire européen à l’Industrie, pour s’inquiéter de l’appréciation de l’euro. Pierre Moscovici, ministre de l’Economie, estime, lui, que l’euro n’est pas encore « franchement surévalué ». Qu’il est loin le temps où Ernst Welteke, président désigné de la Bundesbank, déclarait au cœur de l’été 1999 : « Nous ne voulons pas d’un euro trop fort parce que cela affaiblirait nos exportations » ! Au début de l’année, Jean-Claude Juncker, président de l’Eurogroupe, s’était bien inquiété du taux de change de l’euro « dangereusement élevé », et François Hollande, président de la République, avait déclaré devant le Parlement européen : « Une zone monétaire doit avoir une politique de change, sinon elle se voit imposer une parité qui ne correspond pas à l’état réel de son économie. » Mais leurs paroles sont restées lettre morte. Aujourd’hui, Jeroen Dijsselbloem, le nouveau président de l’Eurogroupe, ne souffle mot à ce sujet. En théorie, selon le traité de Maastricht, le Conseil européen pourrait très bien « formuler des orientations générales de politique de change » (article 109), que la BCE mettrait en œuvre « sans préjudice de l’objectif de stabilité des prix » (article 105). Mais en décembre 1997, à Luxembourg, le Conseil a subordonné son pouvoir à « des circonstances exceptionnelles, par exemple en cas de désalignement manifeste ». En pratique, les divergences entre pays de la zone empêchent toute action.

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