L'avis de... David Benamou, président de Axiom IM

L'analyse crédit des financières doit s'appuyer sur la réglementation

le 10/01/2013 L'AGEFI Hebdo

Votre société est spécialisée dans la dette des valeurs financières. Comment analysez-vous le risque d’une banque ?

L’analyse doit s’appuyer sur deux piliers : le bilan et de la réglementation. A la différence des corporates, les banques sont des « animaux réglementaires ». La lecture de leur bilan doit porter sur la qualité de leurs actifs et la capacité à financer leur activité. La qualité de l’actif d’une banque ou de son activité peut notamment être mesurée par les ratios de « non performing assets/total assets » et de « return/total assets » qui donnent une bonne indication sur le profil de risque de l’établissement et la profitabilité de son portefeuille. Sur le volet financement, la mesure des fonds propres est évidemment importante (ratio de Tier one), mais la façon dont une banque peut faire face à un assèchement de la liquidité de marché est aussi une information à prendre en compte. Il faut regarder la structure de funding (financement, NDLR) au sens large, déterminer sa capacité à financer son activité auprès de la Banque centrale européenne (BCE) s’il lui arrive d’être coupée des marchés. Le ratio de « loan to deposit » qui indique la capacité de l’établissement à financer son activité de prêts à partir des dépôts est un bon indicateur. De même le ratio de loans/total assets renseigne sur la capacité de l’établissement à avoir recours au financement de la BCE.

Que cherchez-vous du côté de la réglementation ?

Nous épluchons en détail les prospectus des émissions obligataires. Ceux-ci fournissent des informations clés qui, bien souvent, diffèrent d’une émission obligataire à l’autre, alors que les deux obligations peuvent de prime abord sembler identiques. Il peut s’agir des règles de paiement des coupons, des clauses d’absorption des pertes, etc. Pour 2013, la grille de lecture nous est donnée par l’accord de Bâle 3 : certaines obligations subordonnées ne pourront en effet plus être incluses dans le capital réglementaire des banques. Celles-ci sont donc incitées à les racheter car elles deviennent inutiles. L’analyse des prospectus permet de déterminer quelles dettes subordonnées les banques ont intérêt à racheter ou à conserver. Ce ne seront pas forcément celles présentant la meilleure opportunité économique (comme un niveau de coupon élevé). Les établissements financiers rachèteront également des titres dont les prospectus contiennent des clauses contraignantes comme un dividend stopper ou un capital stopper.

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