Les indices de marché, des outils de référence mis à mal

le 15/03/2012 L'AGEFI Hebdo

Ces « benchmarks » auxquels se réfèrent les investisseurs délivreraient insuffisamment les informations nécessaires à leur bonne compréhension.

Il en existe plusieurs dizaines de milliers, segmentés par zones géographiques, capitalisations, secteurs, thématiques… Les indices de référence sont, comme leur nom l’indique, un référent (benchmark) permettant aux gérants de portefeuille et autres investisseurs de jauger la performance de leurs fonds avec la moyenne du marché. Si tous s’entendent sur la pertinence d’un tel outil, quelques grincements de dents se font entendre quant au manque d’informations entourant ces portefeuilles de référence. La transformation, peu clairement documentée, des règles de calcul survenant en cours de vie de l’indice ou encore la capacité offerte à vérifier les performances par l’historique de leurs compositions sont pointées du doigt.

Manque de fiablilité

« En cas de changement significatif de règles de calcul qui peut, par exemple, entraîner de fortes variations sectorielles, on devrait parler d’une nouvelle série d’indices ou, au moins, publier et mentionner en annexe le changement de règles, indique Noël Amenc, directeur d’Edhec-Risk Institute à Londres. De plus, les calculs ex post de performances doivent s’appuyer sur des règles de rebalancement (changement du panier, NDLR) systématiques, non ambiguës et librement disponibles. » Or pendant la crise de l’été dernier, Stoxx a décidé de modifier ses règles pour réduire plus rapidement le poids des financières de ses grands indices en se fondant davantage sur l’appréciation conjoncturelle que sur l’évolution normale d’une méthodologie.

En outre, la reconstitution de l’historique de performance d’un portefeuille de référence est monnaie courante. En substance, il s’agit de recalculer ses performances sur une période, avant son existence. « Lorsque nous créons un indice et qu’il n’y a pas d’historique sur les constituants, explique Anthony Camilotti, directeur Emea chez FTSE à Paris, nous prenons l’Index Rules (méthodologie et règles de fonctionnement détaillées de l’indice, NDLR) et reprenons l’historique des cours sur ces valeurs afin de créer celui du ‘benchmark’. Comme le plus souvent, le nouvel indice a un sous-jacent connu - fréquemment le FTSE Global Equity Index Series pour lequel nous avons des données réelles depuis 2000 -, nous reprenons l’historique de ce sous-jacent pour recalculer le nouveau ‘benchmark’ avec les constituants (poids, valeurs). » « Si la méthodologie de reconstitution de l’indice n’est pas contestable, commente Frédéric Jamet, directeur de la gestion chez State Street GA France, grand gestionnaire indiciel, il est vrai que les hypothèses retenues, comme le flottant sur le nombre de titres cotés à l’époque en circulation des entreprises constitutives de l’indice, peuvent être critiquées. » En outre, la fiabilité de la performance reste imparfaite. « Les opérations exceptionnelles sur titres et autres modifications sont différemment traitées et ce dans des délais inégaux d’un promoteur à un autre, détaille Frédéric Jamet. Ainsi, en général, des opérations non standards comme une OPA (offre publique d’achat, NDLR) ou une introduction sont plus rapidement intégrées chez FTSE que chez MSCI. Par ailleurs, le calcul des dividendes reste soumis à des choix de fiscalité des promoteurs d’indices suivant qu’il s’agit de dividendes nets ou bruts. »

Gratuité

A côté de ces grandes séries d’indices de marché, des problèmes se posent sur les indices plus complexes dits intelligents. « Fondés sur des approches fondamentales ou quantitatives, ils appliquent des règles de gestion pas toujours exhaustives et systématiques, précise Noël Amenc. Il est souvent impossible d’accéder à leurs compositions historiques, ce qui rend difficile toute analyse sérieuse de leurs risques et de leurs performances. » Des questions déontologiques sont aussi soulevées. « Certaines sociétés de gestion se sont lancées dans la promotion d’indices, poursuit Frédéric Jamet, introduisant là un conflit d’intérêts. » Autre coût de griffe : l’accès gratuit à l’ensemble de ces données qui divise la profession. « Il est selon moi logique de payer la garantie de la fiabilité des données, lance le gérant indiciel. Les indices de gestion tels que FTSE, MSCI… proposent des abonnements avec un accès plus ou moins complet aux données. » Tandis que les indices de support aux produits dérivés comme le CAC 40 et le Dow Jones se rémunèrent sur le marketing des produits qui porteront leur nom. Laissant l’investisseur peu informé. « Mais en rendant assez coûteux l’accès aux informations nécessaires à la recherche, les grands fournisseurs d’indices privent le marché des informations et analyses qui concoururent à son efficience, argue Noël Amenc. Et rendent finalement plus risqué le choix d’un ‘benchmark’ par les investisseurs. »

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