Dossier Forum de la gestion d'actifs

La gestion à performance absolue cherche son credo

le 10/10/2013 L'AGEFI Hebdo

Entre taux bas et risque obligataire, les investisseurs recherchent la diversification. Les stratégies relatives leur apportent de la décorrélation.

Le constat est sans appel. Trois quarts des actifs détenus par les investisseurs sont investis en moyenne en obligations. Or dans l’environnement actuel de taux d'intérêt, ces derniers s’interrogent sur l’espérance de rendement de la classe d’actifs dans la mesure où la pentification de la courbe risque de provoquer des chocs violents sur l’obligataire. La construction actuelle des benchmarks ne serait donc plus adaptée aux besoins des investisseurs. « Il est nécessaire de changer d’approche sur la classe d’actifs », tranche Peter Bentley, responsable de la gestion crédit chez Insight Investment, filiale du gérant américain BNY Mellon. Car les opportunités d’investissement n’ont pas forcément disparu. « Mais si les investisseurs veulent en profiter, ils doivent accepter de donner un maximum de flexibilité à leurs gérants », souligne Gad Amar, responsable de la distribution chez BlackRock France. L’objectif est de permettre à des gérants capables d’agir rapidement face à des conditions de marché changeantes d’investir sur l’ensemble des marchés obligataires au niveau global afin de réduire les risques, en particulier de taux. C’est le cas des fonds de performance absolue. « Cette approche, basée sur la valeur relative ou l’arbitrage de positions, qui donne une liberté totale au gérant, va permettre de maximiser la performance dans un cadre de risque donné, observe Vincent Chailley, gérant chez H2O AM qui compte trois fonds obligataires de performance absolue. Elle est à l’opposé des stratégies indicielles, qui ne laissent aucune marge de manœuvre au gestionnaire. Au milieu, on trouve les fonds actifs 'benchmarkés' bénéficiant de marges plus ou moins grandes leur permettant de s’éloigner de l’indice en termes de pondération. »

Rester dans la classe obligataire

La recherche de rendement et de diversification pousse les investisseurs à s’intéresser à ces fonds. « Depuis le début de l’année, nous enregistrons un fort intérêt sur les stratégies de performance absolue, indique Emanuele Ravano, responsable de la distribution pour l’Europe chez Pimco. Rien qu’en Europe, nous avons collecté 3,5 milliards d’euros. Parallèlement, nos clients délaissent les stratégies ‘core’ obligataires. Ils veulent donner plus de poids à l’alpha par rapport au beta où il y a moins de performance à attendre. » « Nous avons engagé une réflexion avec notre société de gestion, La Française AM, pour inclure ces stratégies dans notre poche de diversification, confie Valérie Deppe, directrice finance, solvabilité et ressources humaines chez ACMN Vie. L’intérêt est de pouvoir continuer à investir dans la classe obligataire, moins volatile que d'autres classes d’actifs, tout en minimisant le risque de taux. » Mais tous les investisseurs ne peuvent pas inclure cette approche dans leurs portefeuilles, et ce pour des raisons réglementaires ou de contraintes internes.

Autre difficulté : l’univers est vaste et les approches très variées. Que faut-il donc entendre par performance absolue ? « Par performance absolue, on entend des fonds qui visent à préserver le capital et à délivrer une performance positive quelles que soient les conditions de marché, pouvant utiliser un large choix de stratégies, explique Jim Cielinski, responsable de la gestion obligataire chez Threadneedle Investments. Le but étant d’apporter de la diversification dans les portefeuilles. » Une définition validée par l'IMA (Investment Management Association), l'équivalent britannique de l'AFG (Association française de la gestion financière). Le principal moteur de performance de ces fonds va reposer sur des stratégies de valeur relative sur un spectre étendu d’actifs obligataires (taux, crédit, high yield, émergent, devises…). Par exemple, les gérants pourront jouer les écarts de valorisation entre deux émetteurs. Sur un même émetteur, les stratégies de courbes ou de base feront également partie de la boîte à outils du gérant. Certains fonds, comme ceux gérés par H2O AM, peuvent toutefois comporter une part directionnelle parmi les moteurs de performance. « Cela compte en moyenne pour un tiers de la prise de risque », précise Vincent Chailley. Ce qui les rend plus sensibles aux évolutions de marché.

Par ailleurs, des fonds affichant des objectifs de rendement faisant référence au monétaire ne sont pas forcément des produits de performance absolue. C’est le cas du Natixis Performance Crédit Opportunités, un fonds flexible multistratégie et multisupport, dont l’objectif annuel est de battre l’Eonia de 2 % sur un horizon de placement de deux ans. Les gérants n’utilisent pas que des stratégies de valeur relative. Ils peuvent aussi prendre des paris directionnels. « La performance du fonds est le résultat d’un empilement de stratégies, dont des positions directionnelles en fonction de nos convictions et des conditions de marché », relève Nolwenn Le Roux, cogérante du fonds. Actuellement, leur positionnement est neutre à positif sur le marché. De sorte que la contribution à la VaR (Value-at-Risk) des stratégies directionnelles n’est que de 0,5 %, contre 8,3 % pour l’approche en valeur relative.

Diversification et transparence

Cette confusion a amené Morningstar à supprimer la catégorie « performance absolue » dans sa classification (lire l'entretien). « Certains de ces fonds de diversification n’ont pas tenu leurs promesses, atteste Valérie Deppe. C’est pour cela que dans nos réflexions sur les stratégies de performance absolue, la diversification des gérants auxquels nous confions des actifs et le niveau de transparence sur leur gestion sont deux points majeurs d'attention. » Egalement déçue par les performances des fonds de performance absolue, l’équipe de gestion obligataire d’une grande entreprise a fermé en début d’année ses positions pour remettre à plat sa stratégie d’investissement dans le domaine. Pour son responsable des investissements, l’important est de bien définir les objectifs recherchés dans ce type de stratégies et le type de risque à prendre. « L’investisseur doit bien réfléchir au résultat attendu par ce type d’investissement et pas seulement en termes d’objectifs de performance, ajoute Gad Amar. A partir de cela, nous allons bâtir nos portefeuilles. Avec pour objectif d’offrir une réelle décorrélation par rapport aux actifs traditionnels. » La stratégie de BlackRock investie sur l’Europe affiche ainsi des niveaux de corrélation proches de zéro, voire négatifs, par rapport à différents univers obligataires. Quoi qu’il en soit, les spécialistes du secteur recommandent d’avoir au moins une petite poche investie dans ce type de stratégie. « Ces stratégies ne devraient pas représenter des sommes importantes dans un premier temps. Mais cela pourrait monter en puissance si elles s’avèrent une source de rendement décorrélée », conclut un investisseur.

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