Gérer le bilan de l'Etat pour en finir avec la dette ?

le 14/11/2013 L'AGEFI Hebdo

Les Etats pourraient bénéficier de cette approche pour rassurer (ou pas) sur leur solvabilité, et ainsi éviter de futures crises.

Jean-Bernard Caen*, risk senior advisor Dexia, membre du conseil d’administration de l’Association française des gestionnaires actif-passif, membre du comité exécutif PRMIA France, responsable du groupe Finance du MIT Club de France

La crise de la dette révèle l’existence d’une forte incertitude quant à la solvabilité des Etats. Ce point de vue propose de leur appliquer une approche similaire à celle qu’utilisent les banques pour apprécier la solidité de leurs clients : en analysant leurs bilans. Jusqu’à récemment considérés comme peu risqués car pouvant lever l’impôt, les Etats pourraient bénéficier de cette approche pour rassurer (ou pas) sur leur solvabilité, et ainsi éviter de futures crises. La gestion du bilan national pourrait aussi replacer le long terme dans le débat politique.

La valeur nette d’un bilan, qui est l’excédent de l’actif sur le passif, est un bon indicateur de la capacité d’un acteur, à un instant donné, à rembourser sa dette. L’analyse du bilan renseigne aussi sur son risque, qui est la probabilité que sa valeur nette devienne négative à l’horizon du remboursement de la dette, à cause d’une baisse de la valeur des actifs et/ou d’une hausse de celle des passifs.

Cette approche peut être appliquée aux Etats, bien que leur risque soit plus grand que nombre d’acteurs économiques. En effet, lorsqu’une entreprise fait défaut, elle disparaît corps et biens, ses actifs sont vendus, ses employés licenciés, son nom effacé… alors que quand c’est un Etat qui défaille, il se porte mieux car il peut réallouer ses fonds vers le financement interne de dépenses et d’investissements. De fait, au cours des deux derniers siècles, tous les Etats ont défailli sauf 14 (1) ; et les marchés, qui ont la mémoire courte, mettent moins de trois ans en moyenne pour leur rouvrir leurs portes ! Enfin, un Etat peut très bien décider de ne plus rembourser sa dette alors qu’il est encore solvable, le risque d’une action militaire des créanciers étant devenu faible.

Cette spécificité renforce le besoin d’une appréciation robuste de la solvabilité des Etats. Que révèlent leurs bilans ? Celui de l’Etat français fait apparaître un fort déficit, quoique similaire à d’autres pays : fin 2012, il a 1.000 milliards d’euros d’actifs pour 1.900 milliards de passif, surtout de la dette. Une entreprise avec un tel bilan serait depuis longtemps en faillite, mais les comptes officiels indiquent que «l’Etat dispose d’un actif incorporel qui n’est pas valorisé dans ses comptes : sa souveraineté et sa capacité à lever l’impôt». Est-ce suffisant ?

Sa souveraineté économique s’est réduite avec l’arrivée de la monnaie unique. L’Etat ne peut plus «imprimer des billets» pour rembourser sa dette ; en effet, les statuts de la BCE placent la stabilité des prix en priorité, ce qui interdit la création monétaire. Et quelle est sa capacité à lever des impôts, sachant que le taux de prélèvement obligatoire atteint 46% et la dépense publique 57% du PIB, un record au sein de l’OCDE (2) ?

La plupart des pays européens sont dans une situation similaire, ce qui explique la frilosité des investisseurs. La dette souveraine est décotée sur les marchés en dépit d’artifices lourds comme l’interdiction de la vente à découvert de CDS (3) souverains et l’obligation faite aux banques d’en détenir pour respecter les ratios de liquidité Bâle 3. De plus, leur risque sera exposé par l’arrivée début 2015 de la norme comptable IFRS 9 qui obligera à valoriser ces titres en valeur de marché.

Ainsi, le déséquilibre structurel du bilan de l’Etat ne rassure pas. Mais comme ses engagements sont pris au nom de la nation toute entière, l’intégration de la sphère privée dans l’analyse apparaît légitime.

Fin 2011, la France a un bilan de 36 billions d’euros d’actifs et 22 de passif, soit un actif net de 14 billions d’euros, plus de 7 fois le montant de la dette de l’Etat ! Une entreprise dont la dette est 1/7e de ses fonds propres est solide. En est-il de même pour la France ?

Le bilan informe aussi sur les déséquilibres structurels et les évolutions long terme. Mais les défis sont à la hauteur des enjeux: questionner le bon usage des actifs à la disposition de l'état, traduire dans le bilan toute décision politique, débattre des objectifs et des risques. Les relever est vital car ignorer la soutenabilité de la dette, qui reflète le report d’engagements dans le temps, peut conduire à la ruine de la Nation.


*Les propos de l’auteur n’engagent que celui-ci et ne sauraient constituer une opinion de Dexia.

(1) Belgique, Corée du Sud, Finlande, Hong Kong, île Maurice, Israël, Luxembourg, Malaisie, Norvège, Nouvelle-Zélande, Singapour, Suisse, Taiwan et Thaïlande.

(2) Organisation de coopération et de développement économiques.

(3) 'Credit default swaps'.

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