DOSSIER Gestion flexible

Des fonds à la recherche de leurs marques

le 31/01/2013 L'AGEFI Hebdo

Dans cet univers multiforme, la prime va aux gros acteurs avec de longs historiques de performance.

Des fonds à la recherche de leurs marques

La gestion flexible va-t-elle revenir en grâce auprès des investisseurs ? Dans le sillage d’une année 2012 exceptionnelle sur les marchés financiers, elle reprend en effet des couleurs. L’an dernier, ces produits ont progressé en moyenne de 6,1 %, selon les données compilées par Lipper. Néanmoins, ce résultat ne compense pas les 9,1 % perdus l’année précédente.

Or une telle volatilité n’est guère compatible avec la promesse faite aux investisseurs de protéger leur capital pendant les phases de correction des marchés. Les chiffres parlent d’eux-mêmes avec des écarts de performance variant de -27,95 % à +39,5 % en 2012 ou de -43,5 % à +11,3 % avec seulement onze fonds affichant des gains en 2011. Pis, il s’avère que la gestion flexible ne produit pas de meilleurs résultats que la gestion diversifiée traditionnelle. Cette dernière, souvent critiquée pour son manque de réactivité, affiche des performances positives sur 1 an (+7,4 %), sur 3 ans (+9,6 %) et sur 5 ans (+4,3 %), là où la gestion flexible ne gagne que 4,85 % sur un an, 2,7 % sur 3 ans et perd 4 % sur 5 ans (voir le graphique). Dans sa dernière étude sur les fonds flexibles, Fitch explique la contre-performance de certains de ces produits, paradoxalement, par leurs trop nombreux mouvements (lire l'entretien).

Concentration de collecte

Les deux dernières années ont été particulièrement éprouvantes pour les gérants avec une forte volatilité sur les marchés et une importante corrélation des actifs dans un contexte dominé par l’incertitude politique… un risque difficile à modéliser. Convictions AM, une société de gestion dont l’approche global macro(plus particulièrement focalisée sur les politiques économiques et les banques centrales) avait jusque-là fait ses preuves, a été prise à contre-pied en 2011. « Nos modèles de gestion du risque n’ont pas fonctionné aussi bien que prévu, explique Alexandre Hezez, responsable de la gestion de Convictions AM. La forte augmentation de la volatilité a entraîné des ventes forcées. Ensuite, nous n’avons pu rattraper notre retard. Depuis, nous avons fait évoluer nos modèles en travaillant plus en amont la liquidité du portefeuille et en prenant mieux en compte l'impact des flux lors des phases de volatilité extrême du marché. Ce qui nous a permis, en 2012, de réinvestir les portefeuilles aux bons moments, tout en maintenant une volatilité maîtrisée. » Après avoir perdu 12,3 % en 2011, le fonds Convictions Premium a repris 7,7 % en 2012 (+9 % sur 5 ans).

Côté flux, si le nombre de fonds commercialisés dans l’Hexagone n’a eu de cesse d’augmenter ces dernières années, et dépasse désormais les 300 (plusieurs fonds ont encore été lancés ces derniers mois, comme Pictet Global Flexible Allocation ou plus récemment avec deux fonds de State Street investis en actions et obligations, mais aussi en immobilier, matières premières et infrastructures), la collecte reste, elle, en berne. Au total, les fonds flexibles commercialisés en France (de droit français et étrangers) pesaient environ 45 milliards d’euros fin 2012, dont plus de la moitié du flux captée par un seul fonds : Carmignac Patrimoine.

La concentration de la collecte entre les mains de quelques acteurs comme Carmignac Gestion, BNY Mellon ou Aviva Investors n’illustre guère la grande hétérogénéité de cette catégorie de fonds. « Une des caractéristiques de ce type de gestion est qu’elle est multiforme et hétérogène », souligne Thierry Guérillot, stratégiste produits chez UFF qui gère 680 millions d’euros en gestion flexible. « Il y a autant d’approches de la gestion flexible que de fonds », ironise Didier Bouvignies, gérant chez Rothschild & Cie, dont le fonds R Club (170 millions d’euros d’actifs sous gestion) est un ancien fonds diversifié reformaté en fonds flexible. Il affiche l’une des meilleures performances de 2012 (+23,1 %) mais après avoir perdu 19,5 % en 2011.

Profil asymétrique

La principale difficulté pour les investisseurs est de s'y retrouver dans ce maelstrom. Un point commun entre tous, leur profil asymétrique leur permettant, logiquement, de limiter les pertes dans les marchés baissiers et de ne capter qu'une partie de la hausse, quitte à ne pas être investis ou totalement couverts. « C’est le coût de la protection du capital, observe Philippe Mimran, directeur des gestions à La Française AM qui gère 500 millions d’euros dans trois fonds flexibles ouverts. Parfois, il faut avoir du courage pour le faire. Cela a été le cas au second semestre 2011, période au cours de laquelle nous avions décidé de sortir totalement du marché dans notre fonds LFP Allocation 7 compte tenu des nombreuses incertitudes. Cela a été payant et nous a permis de reprendre du risque en 2012. » Avec une perte limitée à 1 % en 2011 et un gain de 5,3 % en 2012. Le critère de la seule performance ne suffit pas pour ce type de fonds dont l’approche est d’abord patrimoniale, c’est-à-dire focalisée sur la préservation du capital. De fait la perte maximale annuelle, le beta haussier ou baissier (c’est-à-dire quel montant de la hausse ou de la baisse capte le fonds) et surtout la volatilité sont des éléments aussi importants dans ce type d’approche.

Néanmoins, le meilleur juge de paix sera la résistance du fonds dans la durée, ce qui explique pourquoi les fonds avec le plus long historique de performance sont les plus gros du secteur. « Notre succès tient au fait que nous avons été clairs dans notre définition d’un fonds patrimonial et que nous nous y sommes tenus », confie Didier Saint-Georges, membre du comité d’investissement de Carmignac Gestion dont l’ambition est double : préserver le capital (ce qui a été le cas en 2008 et 2011) et assurer une performance significative de l’ordre de 7 % à 8 % par an à long terme. Et si le fonds affiche sur trois ans un gain annuel moyen de 5,7 % inférieur à la tendance de long terme, en raison d’une trop grande prudence (faible exposition aux actions, positionnement sur l’or et réexposition trop progressive aux dettes périphériques en 2012), sa performance est de 7,9 % sur 10 ans. Le processus d’investissement est basé sur une approche top-down et bottom-up et sur sa réactivité (tenue de réunions de gestion tous les matins pour réévaluer les risques). « En 2008, nous avons pu rapidement couvrir notre portefeuille en achetant des 'futures' sur T-Notes, ce qui a été très payant vu la baisse des taux et l’appréciation du dollar », précise le gérant. Le fonds est investi au minimum à 50 % en obligations, le reste pouvant évoluer de 0 à 50 % en actions, investies pour le moyen-long terme (le taux de rotation sur la poche actions est de seulement 20 %).

Processus semi-quantitatif

Autre fonds emblématique, à l’origine commercialisé au Royaume-Uni et distribué en Europe continentale dans un format de fonds irlandais depuis 2010, le BNY Mellon Global Real Return offre une approche similaire. « La construction du portefeuille résulte de notre approche global macro, résume Anne-Laure Frischlander, directeur général chez BNY Mellon AM en France. La poche cœur du portefeuille est investie dans des thématiques de long terme comme le 'deleveraging' ou la croissance démographique au travers d’actions et d’obligations, tandis qu’une poche satellite permet de réduire le risque. » Certains fonds comme celui de Groupama AM (Groupama FP Flexible Allocation, un fonds de fonds) mixent une approche quantitative et une approche plus fondamentale. « Ce processus semi-quantitatif nous permet d’éviter les biais des modèles et mieux calibrer le risque », indique Henri Chabadel, directeur des gestions Sigma chez Groupama AM. Cette approche a permis au fonds d’engranger une performance de 11 % en 2012, supérieure à son objectif annuel de 7 % grâce à la montée en puissance des actions à 20 %. Il prévoit de porter la part des actions à 30 % tout en accroissant la protection tactique dans l’anticipation d’un retour de la volatilité sur les marchés. Pour se protéger, il est acheteur de volatilité, du dollar et d'un peu de duration sur les taux américains. Autant d’actifs qui profiteraient d’un éventuel choc sur le marché. Et même si cette protection a un coût, que le gérant estime entre 1 et 2 points de performance, elle est le prix de la préservation du capital.

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