Les fonds à haut dividende retrouvent du crédit

le 20/02/2014 L'AGEFI Hebdo

Portés par un contexte de marché favorable, ces produits nécessitent toutefois une analyse exigeante de la santé des entreprises.

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Sujet phare des gérants l’an dernier, les fonds actions à haut rendement semblaient avoir été délaissés ces derniers mois au profit d'investissements plus cycliques. Mais la thématique résiste alors que la reprise tarde à s’affirmer. « La configuration des marchés ne remet pas en cause l’intérêt des actions à dividende élevé : les taux d'intérêt vont rester bas encore un certain temps, ce qui leur est très favorable, confirme Hervé Thiard, directeur général de Pictet & Cie. Les investisseurs privés et institutionnels à la recherche de rendement régulier n'en trouvent pratiquement plus dans les obligations. » Ces fonds qui rassemblent les titres offrant un revenu annuel d’environ 4 % offrent en effet certains atouts dans le contexte actuel de croissance faible et de taux bas. « Dans cet environnement, un portefeuille construit autour d’actions à dividende élevé est un bon compromis pour un investisseur souhaitant miser sur les actions », note Yves Maillot, directeur actions européennes chez Natixis AM. Par ailleurs, même si les marchés actions ont déjà progressé, les valorisations des sociétés à dividende élevé continuent de subir une décote par rapport à l’indice normal (voir le graphique).

Dans l’ensemble, les actions ne seraient pas si chères qu’il y paraît. En Europe tout du moins. « Les bénéfices des sociétés européennes sont encore inférieurs de 30 % à ceux d’avant-crise », souligne Nicolas Simar, responsable de l’équipe de gestion Actions Value chez ING IM. Surtout, l’Europe est en retard par rapport au marché américain et les actions européennes affichent une décote de près de 30 % par rapport aux valeurs américaines, selon le gérant d’ING IM. De fait, le rendement offert de ce côté-ci de l’Atlantique reste attrayant. Il est en moyenne de 3,6 % (sur la base de l’indice MSCI Europe). C’est supérieur à celui des obligations investment grade européennes. Il faut remonter aux années 1960 pour retrouver une telle situation. De quoi contenter des investisseurs en mal de rendement.

En outre, ce chiffre reste élevé au regard de la sous-utilisation par les entreprises de leur cash. La situation financière des entreprises rend les gérants confiants dans la capacité de celles-ci à maintenir les dividendes. Les taux de distribution sont aujourd’hui à des niveaux historiquement bas. En moyenne de 47 % sur longue période, il est actuellement de 42 % au niveau global : « Cela offre un potentiel de croissance pour les dividendes », estiment Ben Lofthouse et Andrew Jones, gérants du fonds Henderson Global Equity Income. Ces derniers sont attendus en hausse en Europe, de 8 % et 10 % en 2014 et 2015 respectivement.

Au-delà de la recherche du rendement, pour un investisseur en actions, jouer cette thématique permet d’améliorer le profil rendement-risque de son portefeuille. Et ce pour plusieurs raisons. « Sur une longue période, plus de la moitié de la performance des actions vient des dividendes, le solde provenant de l’amélioration des bénéfices et de l’expansion des multiples de valorisation  », indique Yves Maillot. Et ce quel que soit le marché.

Par ailleurs, ces valeurs sont moins volatiles en raison de l'effet parachute procuré par le dividende. En effet, les dirigeants ont tendance à utiliser le dividende comme un instrument de communication auprès des investisseurs. Ainsi, même en cas de détérioration de la situation économique ou financière de l'entreprise, ils auront tendance à le maintenir. Pour sa part, Threadneedle montre que son fonds Global Equity Income a offert depuis 2007, outre une bonne protection à la baisse, une participation à la hausse : il a battu le marché la moitié du temps dans un marché en hausse et à 74 % dans un marché en baisse.

Mais un choix des sociétés fondé sur la seule distribution des dividendes ne suffit pas. « Même si les résultats sont mauvais, le dividende peut être prélevé sur les réserves en capital. Ainsi, le dividende est un 'instrument diplomatique' venant récompenser le risque pris par l’actionnaire. Il ne permet pas, à lui seul, de confirmer la bonne santé d’une entreprise », indiquent Eric Labbé et Caroline Canard, gérants actions chez CPR AM.

Analyse de la solidité financière

Dans leur approche, les gérants de fonds à haut dividende doivent impérativement procéder à une analyse de la solidité financière des entreprises pour être sûrs que les dividendes élevés seront durables. « Nous nous assurons d’un bilan solide, en écartant les ratios de couverture du dividende (profit sur dividende) inférieurs à 1,25 et les leviers de plus de 75 %, relate par exemple Stephen Thornber. Sans quoi, la structure financière peut être affaiblie par les versements aux actionnaires. » Et de citer les cas de Vivendi, Deutsche Telecom, Telecom Italia, où de forts dividendes ont été distribués après la crise, en puisant dans les réserves, sans que la croissance ne parvienne à prendre le relais. « Notre approche d’analyse n’est pas très éloignée de celle des analystes crédit car l’analyse du bilan et de la capacité au remboursement vient compléter l’analyse traditionnelle de la rentabilité, confirme Yves Maillot. Nous allons notamment chercher à savoir si les 'cash-flow' futurs seront suffisants pour payer le dividende. »

Les gérants suivent donc un processus de sélection très serré. Chez Threadneedle, dans un univers de 1.300 actions de groupes offrant un rendement supérieur à 4 % par dividende, les critères de compte de résultat et de bilan réduisent le nombre de groupes éligibles à 400 puis la mise en œuvre sur la base des convictions et de la diversification du portefeuille laissent le choix entre 75 à 95 actions.

Discrimination sectorielle

Traditionnellement, en Europe, les trois secteurs offrant le plus de rendement sont les financières, les télécoms et les utilities. Ces deux derniers secteurs sont aujourd’hui moins porteurs. « Les opérateurs télécoms européens sont en effet soumis à une forte concurrence, ce qui pèse sur leurs marges, estime Antoine Deix, responsable de la stratégie globale des dividendes à BNP Paribas. Cette baisse des résultats combinée à des niveaux d’endettement élevés les amènent à couper leurs dividendes. » Le secteur qui remporte aujourd’hui le plus de suffrages est celui des financières. « Le taux de distribution des banques a été bas ces dernières années, explique Antoine Deix. Or nous pensons que ces dernières devraient l'augmenter alors qu’elles finalisent leur processus de renforcement de leurs capitaux réglementaires. » C’est le cas de Société Générale qui compte porter son taux de distribution de 27 % en 2013 à 40 % en 2014. De même pour BNP Paribas (lire page 20).

Encore convient-il de ne pas concentrer les investissements dans des secteurs trop peu diversifiés. « Les entreprises à haut dividende ne sont pas uniquement des entreprises de type ‘value’ appartenant à des secteurs matures », préviennent Eric Labbé et Caroline Canard. Pour élargir leurs choix, les gérants peuvent compter sur un bassin de titres en croissance, notamment grâce aux nouvelles règles fiscales qui, aux Etats-Unis, pénalisent moins les distributions de dividendes. Traditionnellement peu porté sur la distribution de dividendes, le Japon est en train de changer aussi et Threadneedle a introduit depuis un an des actions japonaises, à hauteur de 7 % du portefeuille. Dans les pays émergents également, la distribution des dividendes se répand, alors que la priorité des entreprises était jusqu’ici de réinvestir leurs cash-flows. Fidéliser les actionnaires devient l’impératif majeur. « Sur les dix dernières années, les dividendes des actions des pays émergents ont augmenté deux fois plus vite que dans les pays développés », précise Hervé Thiard.

La plupart des fonds actions à dividende élevé visent un rendement supérieur au marché. « Notre objectif est de délivrer 100 points de base de plus que le marché », indique Yves Maillot. Un niveau quasiment équivalent à celui des obligations high yield avec une volatilité équivalente mais un espoir de gain supérieur compte tenu du profil asymétrique des obligations que n’ont pas les actions.

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