La Fed place le chômage en ligne de mire

le 17/01/2013 L'AGEFI Hebdo

La Réserve fédérale rénove sa communication. L'emploi devient un objectif chiffré. Elle lâche du lest sur l'inflation.

La Réserve fédérale à Washington. creédit : Andrew Harrer/Bloomberg

Un taux de chômage de 6,5 %, c’est le nouvel objectif affiché de la Réserve fédérale à partir duquel elle réfléchira sur l’opportunité d’une hausse de son taux d’intérêt directeur (0 à 0,25 %) et de revenir à une politique monétaire plus conventionnelle. Ainsi en ont décidé les membres du FOMC (Federal Open Market Committee) en décembre dernier.

C’est maintenant une évidence, l’imagination, la créativité et l’innovation financières, qui étaient l’apanage des acteurs privés des marchés jusqu’au déclenchement de la crise financière, ont basculé du côté des banques centrales. A un taux de chômage chiffré - le plein emploi étant l’objectif privilégié -, la Fed a adjoint une condition à remplir concernant l’autre objectif de son double mandat, la stabilité des prix : les anticipations d’inflation à un an et deux ans ne doivent pas dépasser 2,5 %. L’objectif d’inflation à long terme défini au début de 2012 à 2 % reste pour sa part valable, tout en perdant de son importance. Pour les prix, l’indicateur favori de la Fed demeure le core PCE (Personal Consumption Expenditures), l’indice sous-jacent (hors énergie et alimentaire) des dépenses de consommation personnelles qui couvre un spectre plus large des dépenses des ménages que le traditionnel indice des prix à la consommation (CPI). Il se situe actuellement à 1,5 % en glissement annuel. Il n’est même que de 0,9 % en données trimestrielles annualisées, indique une note de BNP Paribas CIB.

Les réactions des analystes à ces modifications, le passage d’objectifs temporels (mi-2015) à des seuils numériques, sont variées. Elles vont d’une adaptation sémantique sans assouplissement supplémentaire à un changement significatif de la « boîte à outils » utilisée par la banque centrale. « Le plafond de 2,5 % est supérieur de 50 points de base à l’objectif de 2 %. Cette tolérance accrue devient ainsi un autre instrument de répression financière de la Fed », explique Peter van der Welle, stratégiste de l’équipe de recherche de Robeco. « Une hausse de l’inflation éroderait la valeur de la dette en souffrance du secteur privé, contribuant au désendettement de l’économie américaine », poursuit le stratégiste pour qui Ben Bernanke, le président de l’institution monétaire, « accepte qu’une volatilité accrue de l’inflation à long terme soit le prix à payer pour une croissance économique à court terme  ».

Deux bornes

La Réserve fédérale n’a évidemment pas l’intention de s’enfermer entre les deux bornes définies pour tracer le chemin de sa politique. Elle les a entourées d’autres indicateurs. Notamment dans le cas du taux de chômage rapporté à la population active, dont la construction statistique aux Etats-Unis « n’est pas d’une grande robustesse », rappelle Christian Parisot, économiste chez Aurel BGC. Le taux de chômage est en effet le résultat d’un sondage mensuel auprès de quelques dizaines de milliers de ménages. De plus, la crise économique a perturbé la lecture de cette statistique outre-Atlantique (à la hausse comme à la baisse) avec l’apparition d’un chômage structurel et de longue durée, la baisse du taux de participation (des individus découragés se retirant purement et simplement du marché du travail et donc de la population active), le vieillissement de la population ou encore un solde migratoire moins important.

Résultat : «  la création de 150.000 emplois en moyenne chaque mois est désormais suffisante pour stabiliser le chômage. Auparavant, la progression des emplois non agricoles devait être de 200.000 », indique Chistian Parisot. La Réserve fédérale accompagnera donc son analyse du chômage d’indicateurs de créations d’emplois, de population active, d’heures travaillées...

Toutes ces incertitudes n’ont pas empêché la banque de réserve fédérale d’Atlanta de mettre en ligne sur son site un calculateur de créations d’emplois pour parvenir à un taux de chômage donné au préalable (jobs calculator). Dans les conditions présentes, parvenir à un taux de 6,5 % en douze mois nécessite 262.000 nouveaux emplois (non farm payrolls) en moyenne chaque mois (201.000 avec une cible de 7 %). Evaluée sur deux ans, la moyenne mensuelle minimale est de 184.000 nouveaux postes (http://www.frbatlanta.org/chcs/calculator/). De tels niveaux de créations d’emplois sont nettement au-dessus des capacités de l’économie américaine en ce moment. L’objectif de la Réserve fédérale reste donc lointain et la fin de la zirp (politique de taux zéro) n’est pas pour demain. «  Avec un taux de 6,5 %, il n’y a aucune inflexion de la politique de la Réserve fédérale à prévoir avant la fin de 2014 », fait valoir Christian Parisot. D’autant que les autorités monétaires vont devoir s’adapter au nouveau policy mix qui va sortir des négociations budgétaires prochainement. La Fed pourrait se montrer « très accommodante en cas de durcissement de la politique budgétaire dans les prochains mois avec les débats sur le fiscal cliff et les négociations entre le Congrès et la Maison blanche sur le relèvement du plafond de la dette américaine et les coupes dans les dépenses budgétaires », ajoute l’économiste.

Quant à l’évocation outre-Atlantique, voire les débats au sein même du FOMC sur une sortie prochaine de la politique non conventionnelle dite d’assouplissement quantitatif (quantitative easing, QE, achat de titres souverains et hypothécaires), elle est pour le moins précoce. La Fed poursuit ses rachats dans le marché secondaire d’obligations du Trésor (T-notes) pour 45 milliards de dollars chaque mois et de titres hypothécaires titrisés (MBS - mortgage backed securities) pour 40 milliards. Les opérations de QE pourraient-elles s’arrêter à l’approche de la borne du chômage de 6,5 % ?

Bataille des changes

C’est la logique de la séquence puisque le « non-conventionnel » du quantitative easing est le prolongement des taux zéro (zirp) et c’est le scénario retenu par la majorité des économistes. Un scénario encore lointain. D’autant que les trois programmes de QE lancés par les autorités monétaires américaines se sont accompagnés d’un affaiblissement du dollar contre les principales devises avec lesquelles les entreprises d’outre-Atlantique commercent.

Gêné par les dégâts collatéraux de la politique de la Fed, le Japon a décidé de réagir. Le gouvernement du nouveau Premier ministre Shinzo Abe installé en novembre vient d’inviter la Banque du Japon à relancer ses programmes d’achats de titres pour déprécier le yen contre le dollar. Avec une efficacité certaine. La bataille des changes monte en agressivité, résultant des politiques de quantitative easing et de gonflement des bases monétaires. L’année 2013 pourrait réserver des surprises.

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