La parole à... Jeremy Blimbaum, avocat associé, Cabinet Duhamel Blimbaum

Le droit financier accompagne la désintermédiation

le 14/02/2013 L'AGEFI Hebdo

Face au besoin de financement des entreprises, le droit financier évolue pour accompagner le mouvement de désintermédiation bancaire. Des innovations juridiques récentes offrent de nouvelles solutions aux émetteurs pour lever de la dette par les marchés. Ces solutions peuvent se réaliser de manière individuelle ou par le biais d’emprunts collectifs, permettant de mutualiser les coûts et le risque.

Le financement obligataire individuel

Un nouveau mécanisme d’offre au public obligataire a récemment été mis en place par Nyse Euronext : l’IBO ou initial bond offer. Ce mécanisme s’inscrit dans la transposition de la directive européenne « Prospectus », avec un régime d’information proportionnée pour les offres faites par les PME. Les obligations doivent être notées par des agences de notation accréditées par l’Esma (Autorité européenne des marchés financiers, NDLR). Les sociétés à faible capitalisation se voient ainsi offrir un mode alternatif de financement, avec un volume minimum d’émission de 5 millions d’euros sur Alternext et de 10 millions sur Euronext, et un faible nominal (jusqu’à 100 euros) permettant de viser un public d’investisseurs plus large.

En parallèle aux émissions publiques obligataires, le marché du placement privé offre également de belles perspectives aux émetteurs. Une vingtaine d’opérations ont été effectuées lors du dernier trimestre 2012, pour des montants allant de 10 à 350 millions d’euros, d’une maturité oscillant entre 5 et 7 ans, pour un coupon s’établissant entre 2,75 % et 5,4 %. Au-delà de l’environnement économique, ce mouvement s’inscrit dans les récentes modifications légales du 8 novembre 2012 qui ont porté à 5 millions d’euros le seuil des offres devant faire l’objet d’un prospectus, si elles représentent moins de 50 % du capital de l’émetteur.

Des opérations de placement privé plus importantes se poursuivent (Euro PP de Bonduelle, Plastic Omnium, Orpéa), permettant aux émetteurs de combiner le cadre souple d’une documentation non soumise aux autorités de marché avec une base d’investisseurs qualifiés, comme ce qui peut se pratiquer sur le marché américain (US PP).

Les émetteurs et les investisseurs s’intéressent également aux Schuldschein allemands, qui permettent à une société d’émettre des titres financiers représentant une créance de remboursement fondée sur un certificat de dette de l’émetteur. Ces instruments, structurés avec une banque jouant le rôle d’arrangeur et d’agence de notation, sont cessibles de gré à gré.

Le financement obligataire collectif

Au coté des émissions individuelles, les sociétés ou les collectivités locales cherchent à se regrouper pour compenser leur problème de taille. Le Giac permet ainsi aux PME-ETI principalement non cotées (mais il est également ouvert aux sociétés cotées) de se financer par les marchés. Les sociétés émettent des obligations qui sont souscrites par un fonds commun de titrisation, lequel émet des obligations prioritaires, mezzanine et subordonnées souscrites par différents types d’investisseurs. Un fonds de garantie, une notation et le soutien d’Oséo viennent compléter le dispositif. Lors de l’opération bouclée en juillet 2012, le montant moyen emprunté était de 1,5 million d’euros sur 8 à 10 ans, à un taux qui ressort à 560 points de base au-dessus de l’Euribor.

Pour les sociétés déjà cotées, Micado France 2018 permet d’émettre des obligations souscrites par un fonds commun de placement contractuel. Ce véhicule n’est pas agréé par l’Autorité des marchés financiers mais reste réglementé, et sa souplesse de fonctionnement en fait un structure attrayante pour les institutionnels. Les émissions sont indépendantes et les émetteurs ne sont pas notés. Les obligations ont une maturité de 6 ans et les coupons varient entre 5,25 % et 6,5 %.

Dans un contexte de raréfaction du crédit, les nouveaux montages obligataires apparaissent comme un complément idéal pour les PME et ETI, cotées ou non, en manque de fonds propres ou de BFR (besoin en fonds de roulement, NDLR). Les émetteurs jouissent d’un accès au marché obligataire à frais réduits en mutualisant les coûts de lancement et de placement des emprunts. Les investisseurs bénéficient d’une certaine sécurité du fait de cette mutualisation des sous-jacents. D’autres opérations sont déjà envisagées sur 2013.

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